用友网络(600588)下半年边际改善，看好AI落地及大客户拓展

本研究报告仅通过邮件提供给 国海富兰克林 使用。1 上市公司 公司研究 /公司点评 证券研究报告 计算机 2024 年 04 月 01 日 用友网络 (600588) ——下半年边际改善，看好 AI 落地及大客户拓展 报告原因：有业绩公布需要点评 增持（维持） 投资要点：  公司发布 2023 年业绩报告。据公司公告，23 年实现收入 97.96 亿元，同比+5.77%；归母净亏损为 9.67 亿元，较 22 年同期由盈转亏。其中 23Q4 单季度实现收入 40.88 亿元，同比+11.51%。此前已发布业绩预告，业绩符合市场预期。  业务架构调整影响大型企业客户收入，23H2 边际改善明显。报告期内公司重点完成组织模式升级，大型企业客户业务收入 65.2 亿元，同比+4.3%。23H2 大型企业客户收入同比+9.2%，不含子公司经营的大型企业客户业务合同签约金额同比+30%以上，下半年边际改善明显。截至报告期末一级央企新增签约 10 家，累计签约 37 家。  合同签约量质齐升，云业务持续乐观。报告期内，公司合同签约金额同比+17.6%，千万级以上项目签约金额实现同比+71.1%。云收入 70.91 亿元，同比+11.6%，ARR 23.5 亿元，同比+15.0%，截至 2023 年末订阅相关合同负债 18.3 亿元，同比+38.8%。订单质量提升，云模式推广顺利，预计阶段性影响过后，将带来业绩较长期的稳健成长。  成本及费用增加较高，预计后续随收入增长释放利润。报告期内公司毛利率 50.7%，同比-5.6pct，主要系大客户推进前期，开发外包成本阶段性上升；公司 23 年平均人数同比增1896 人，预计后续随收入扩大，成本费用控制稳定阶段，利润将得以释放。  AIGC 在 B 端的重要落地。据公司报告，公司发布的企业服务大模型 YonGPT 能够底层适配主流的通用语言大模型，实现业务运营、人机交互、知识生成及应用生成四个方面的企业智能化，覆盖多个企业生产经营与运营管理领域。YonGPT 已经上线多领域基于企业服务大模型赋能的智能应用，预计 YonGPT 将带来重要增量。  维持“增持”评级。由于组织规划调整以及大型客户拓展，将带来短期销售费用的增长，上调销售费用的预测；预计毛利率受外包成本影响，后续逐步恢复至此前水平，阶段性下调公司整体毛利率预测。小幅下调 24-25 年收入预测，下调 24-25 年利润预测，新增 26年盈利预测。预计 24-26 年实现收入 113.9、132.8、156.4 亿元（此前预计 24-25 年收入 119.3、141.2 亿元），预计 24-26 年实现利润 2.9、5.1、8.1 亿元（此前预计 24-25年 7.1、11.6 亿元）。公司云业务及 AI 产品推广顺利，长期国产化空间依然广阔，行业格局及产业地位清晰，业务架构调整负面影响逐步减弱，选取云业务模式相似的广联达、石基信息，以及在细分行业中具备相似格局地位的恒生电子为可比公司，基于对公司未来长期空间及成长性的判断，给予公司 24 年 PS 4.6x（可比公司平均值），维持“增持”评级。  风险提示：市场竞争加剧导致毛利率承压；大客户拓展不及预期。 市场数据： 2024 年 04 月 01 日 收盘价（元） 12.78 一年内最高/ 最低（元） 26.42/9.71 市净率 4.3 息率（分红/ 股价） - 流通 A 股市值（百万元） 43669 上证指数/深证成指 3077.38/9647.07 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2023 年 12 月 31 日 每股净资产（元） 2.97 资产负债率% 53.75 总股本/ 流通 A 股（百万） 3419/3417 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 《用友网络（600588）点评：向上拐点明确，看好大型客户业务拓展的长期空间》 2023/10/30 《用友网络（600588）点评：业绩短期承压 ， 下 半 年 有 望 迎 来关 键 向 上 拐 点》 2023/08/21 证券分析师 黄忠煌 A0230519110001 huangzh@swsresearch.com 联系人 崔航 (8621)23297818× cuihang@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 9,262 9,796 11,391 13,284 15,641 同比增长率（%） 3.7 5.8 16.3 16.6 17.7 归母净利润（百万元） 219 -967 292 509 813 同比增长率（%） -69.0 - - 74.2 59.7 每股收益（元/股） 0.06 -0.28 0.09 0.15 0.24 毛利率（%） 56.4 50.7 57.9 58.6 60.0 ROE（%） 1.9 -9.5 2.8 4.6 6.9 市盈率 199 142 85 53 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 04-0305-0306-0307-0308-0309-0310-0311-0312-0301-0302-0303-03-100%-50%0%50%用友网络沪深300指数 公司点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 3 页 简单金融 成就梦想 表 1：可比公司估值表 代码 公司 2024/4/1 营业收入（亿元） PS 市值（亿元） 2023A/E 2024E 2025E 2023A/E 2024E 2025E 002410.SZ 广联达 198 65.63 76.94 88.33 3.0 2.6 2.2 002153.SZ 石基信息 201 28.88 33.53 39.56 7.0 6.0 5.1 600570.SH 恒生电子 442 72.81 86.06 99.64 6.1 5.1 4.4 平均 5.4 4.6 3.9 600588.SH 用友网络 437 97.96 113.91 132.84 4.5 3.8 3.3 资料来源：Wind，申万宏源研究 可比公司营业收入预测采用 Wind 一致预期，其中 2023 年广联达、恒生电子、用友网络采用已披露年报或业绩快报数据 相关数据时间截至 2024/4/1 财务摘要 百万元，百万股 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 9,262 9,796 11,391 13,284 15,641 其中：营业收入 9,262 9,796 11,391 13,284 15,641 减：营业成本 4,041 4,826 4,801 5,502 6,254 减：税金及附加 106 108 137 159 188 主营业务利润 5,115 4,862 6