电气设备行业：风电零部件全景，钢价之外我们更应该关心什么？

研究源于数据 1 研究创造价值 [Table_Summary]风电零部件全景： 钢价之外我们更应该关心什么? 方正证券研究所证券研究报告 行业专题报告 行业研究 电气设备行业 2019.06.26/推荐 [TABLE_ANALYSISINFO]分析师： 于化鹏 执业证书编号： S1220517080005 TEL: E-mail： yuhuapeng@foundersc.com 高级分析师： 申建国 执业证书编号： S1220517110007 TEL: 010-68586830 E-mail： shenjianguo@foundersc.com重要数据： [Table_IndustryInfo]上市公司总家数 194 总股本(亿股) 1946.47 销售收入(亿元) 6236.05 利润总额(亿元) 364.93 行业平均 PE ∞ 平均股价(元) 12.86 行业相对指数表现： [TABLE_QUOTEINFO]-35%-26%-17%-8%1%2018/42018/72018/102019/1010000200003000040000500006000070000成交金额(百万)电气设备沪深300数据来源：wind 方正证券研究所 相关研究 请务必阅读最后特别声明与免责条款 [TABLE_REPORTINFO]《6F 涨价可否延续：全成本拆分和供需分析》2019.04.09 投资摘要： 分析框架：撇除钢价因素，供需分析仍是重中之重。 市场认为，风电零部件只需要看行业抢装量和钢价这两个要素即可，而我们认为风电零部件的核心还是供需研究，供给端需要寻找资产重、产能约束强、有环保约束的专用型零部件；需求端则是看技术迭代速度，如果技术迭代速度快，部分技术跟不上的落后产能就会快速消亡，带来供需的极大改善。 供给端：场地、模具、环保、熟练工等多重限制，叶片、铸件扩产困难最大 铸件扩产受限最多，同时受熟练工、设备、场地、模具和环保的限制。塔筒和主轴扩产受限制较少，基本上只需要添置设备即可，不涉及模具和环保，主轴的锻造环节对熟练工有一定需求，其余环节可自动化。叶片和机舱罩类似，占地面积非常大（尤其是叶片）、受厂房面积的制约严重，此外和铸件类似，都是劳动密集型行业，需要大量的熟练工人、人均产值不足 100万元，且需要使用模具、产线的适配性比较弱，型号变更后需重新上新模具。最后，由于大叶片的重量大、需要的物料也多，其占用模具的时间也更长，生产速度是变慢的。 需求端：叶片的技术迭代最快 随着风机的更新换代，对零部件的要求也在提升，部分老产能已经无法满足生产的需要。在风电零部件中，叶片的技术迭代速度是最快的，2.0MW 机型最早使用的是 93 米的叶片，到 2017、2018 年，已经变为 121 米的叶片，而今年招标的项目基本都要求配置 140 米以上直径的叶片。140 米以上大叶片的研发、挂机测试、模具生产和运输、产能爬坡的周期比较长，将持续供不应求。 推荐金风科技、中材科技，重点关注日月股份。 风电产业链企业的 ROE 变化趋势，和行业高度一致，12 到 13年较低，14、15 年持续上升，16 年虽然行业下滑，但 ROE 仍然维持，17、18 年则持续下行，今年开始反转。重点关注两条主线：第一，供需紧张、缺货的环节：叶片和铸件，标的中材科技(推荐)、日月股份；第二，盈利即将触底的风电整机环节，标的金风科技（推荐）。 风险提示： 国内风电抢装力度不达预期；零部件产能加速释放，供需紧张很快得到缓解。 研究源于数据 2 研究创造价值 [Table_Page] 电气设备-行业专题报告 目录 1 供需分析仍然是风电零部件的主线 ........................................................................................... 4 2 产能约束：熟练工、场地、模具、设备为四大瓶颈 ............................................................... 6 2.1 叶片环节：核心瓶颈在于模具、场地和人工 ........................................................................................ 6 2.2 机舱罩：和叶片的工艺高度相似，模具、场地、人工为瓶颈 ............................................................ 8 2.3 塔筒：产能主要取决于设备和场地，自动化程度高 ............................................................................ 9 2.4 主轴：核心设备锻压机，熟练工也会制约产能的发挥 ...................................................................... 11 2.5 铸件：厂房、设备、模具、人工都会制约产能的发挥 ...................................................................... 12 3 环保因素：铸件最严重，塔筒、叶片有喷漆带来的危废 ..................................................... 14 4 铸件、叶片扩产限制最多、难度最大 ..................................................................................... 16 5 需求端看技术迭代：叶片最快 ................................................................................................. 16 6 从 ROE 角度看空间：19、20 年估值水平有提升空间 .......................................................... 18 7 风险提示 ..................................................................................................................................... 20 研究源于数据 3 研究创造价值 [Table_Page] 电气设备-行业专题报告 图表目录 图表 1： 风电标的股价走势 ...............................................................................