物业管理行业深度报告：大行业，小公司，地产后周期的黄金赛道

请务必阅读正文后的声明及说明 证券研究报告 / 行业深度报告 物业管理行业深度报告： 大行业，小公司，地产后周期的黄金赛道 报告摘要： 大市场，小公司。中国物管行业诞生于上世纪八十年代，起步虽晚却发展迅猛，截止 2018 年底，全国物管面积达 204 亿平米，市场规模巨大，随着 2016-18 年销售高峰的逐渐竣工，未来年物管行业将迎来一轮快速增长；长期来看，受益于城镇化率、人均居住面积的提升，物管行业市场规模将维持增量发展。此外，行业集中度依然较低，龙头物管公司有望借力资本力量、兄弟开发公司实现规模快速增长，但我们认为长期来看物管行业集中度将低于地产开发业，当下如何获取更高的市场份额显得更为关键。围绕住宅业态，进行多业态拓展：目前百强物管公司在管面积中约七成为住宅，商办、机构、产业园物业占比较小，但其物业费大多高于住宅，且更易提价，业主单一；随着龙头物管公司管理能力、规模的提升，非住宅业态必将成为竞争的焦点，部分拥有资源或先发优势的公司将脱颖而出。常规增值服务平台化，专业型服务尚待发展：常规性增值服务其行业门槛低、碎片化程度高，结合我国实际情况与国外经验，我们认为趋势应是物管公司利用自身客户、规模优势，搭建平台引入优秀供应商为主；养老、幼托等服务虽与物管公司模式相契合，但商业模式仍待摸索，若有公司能形成突破则将容易形成行业壁垒。对于市场较为关注的几个问题，如基础服务毛利率的可持续性、物业费均价的意义、社保缴纳，我们尝试给出自己的答案。短期来看，由于增量项目的持续交付，基础服务高毛利率足以维持，部分公司有进一步上探可能；中期来看，随着在管面积基数不断增加，基础服务毛利率将逐渐承压，但依然可以通过退出亏损项目等方式维持整体毛利率稳定；长期来看，基础服务毛利率将略高于成熟市场酬金制项目利润率，而增值服务将会成为主流，整体毛利率甚至能够不降反升。对于物管公司，我们认为目前的节点下，规模的扩张至关重要，只有一定的规模才能给予公司市场知名度与增值服务发展空间。而当管理面积达标后，长期来看，需要综合考虑公司的区域、业态布局，股东背景资源，管理运营能力，拓展能力，品牌价值等。首次覆盖物业管理行业，给予“优于大市”评级。我们相信，目前已上市的物管公司作为行业龙头公司，具备明显优势，将享受到更多行业发展红利，兼顾中短期规模增长的确定性与长期发展潜力，推荐碧桂园服务、中海物业、绿城服务、新城悦、永升生活服务。风险提示：非业主增值服务受房地产市场影响，中长期存量物业提价仍然受阻。 重点公司主要财务数据重点公司现价评级碧桂园服务 优于大势 上次评级：首次覆盖历史收益率曲线-19%-10%-1%8%17%26%2018/62018/72018/82018/92018/102018/112018/122019/12019/22019/32019/42019/5房地产沪深300涨跌幅（ ）绝对收益相对收益[Table_IndustryMarket] 行业数据 成分股数量（只） 163 总市值（亿） 24924 流通市值（亿） 21117 市盈率（倍） 10.33 市净率（倍） 1.77 成分股总营收（亿） 22993 成分股总净利润（亿） 2044 成分股资产负债率（%） 79.18 相关报告《东北证券房地产周报：华夏幸福公告下半年拿地额度，西安限购政策升级》《年月房地产数据点评：单月销售增速转负，小阳春行情结束》《东北证券房地产周报： 月单月销售转负，楼市小阳春行情结束》证券分析师：高建 执业证书编号： 研究助理：张云凯 执业证书编号： 研究助理：沈路遥 执业证书编号： /房地产 发布时间： 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 47 行业深度报告 目 录 行业规模持续增长，借力资本集中度有望快速提升 1.1. 风云会和，物管行业进入发展快车道 1.1.1. 酬金制、包干制并行，以后者为主 1.1.2. 物管指导价逐步放开，存量项目提价依旧困难 1.1.3. 市场规模破万亿，中长期维持增量发展 1.2. 行业格局零散，仍处于整合初级阶段 行业发展趋势：从业态到服务，纵横延伸未来可期 2.1. 围绕住宅业态，拓展多业态管理能力 2.1.1. 商业、办公物业 2.1.2. 产业园区 2.1.3. 机构设施类 2.2. 常规社区增值服务将以平台化为主 2.2.1. 国内已开展的增值业务情况 2.2.2. 国际经验：First Service Corporation 2.3. 养老、幼托业务：商业模式仍待摸索 2.4. 科技赋能，适度外包，进一步释放经营红利 正本清源，行业的未来是光明的 3.1. 龙头物管企业基础物业服务利润水平仍存较大差异，未来可否可延续？ 3.2. 通过物业管理费均价判断公司盈利能力与增值服务潜力是否合理？ 3.3. 社保清缴是否会成为物管公司的阿克琉斯之踵？ 3.4. 非业主增值服务的构成以及可持续性？ 3.5. 市场化拓展是方向，关注公司布局，资源，管理运营能力，品牌 标的推荐 4.1. 碧桂园服务：大道至简，规模为王 4.2. 中海物业：有望迎来向上趋势 4.3. 绿城服务：服务品质的领军者，增值服务最具想象空间 4.4. 新城悦：大开发商下的小物管公司，高弹性，强执行力 4.5. 永升生活服务：高额股权激励下团队的爆发力值得期待 请务必阅读正文后的声明及说明 3 / 47 行业深度报告 图目录图 1：我国物业管理行业发展历程 图 2：北京中海雅园小区酬金制管理模式 图：城镇化率始终高速提升 图：年物管行业在管规模破亿平米 图：商品房销售面积屡创新高 图：商品住宅销售面积屡创新高 图：房屋施工面积及同比 图：房屋竣工面积及同比 图：房屋新开工面积及同比 图：新开工面积与竣工面积增速存在错位 图：城镇居民人均可支配收入同比变化 图：龙头物管公司在管面积持续扩张 图：龙头物管公司市占率有明显提升 图：年百强企业分层级管理面积及增速 图：年百强企业分层级营业收入及增速 图：年百强企业各业态面积占比情况 图：年百强企业各业态收入占比情况 图：年商品房竣工结构 图：年百强企业各业态收入占比情况 图：年主要城市购物中心存量情况 图：年主要城市写字楼存量情况 图：年我国开发区数量 图：国家级经开区实现地区生产总值情况 图：阳光海泰的物业管理模式 图：天安运营的物业管理模式 图：百强企业多种经营收入占比提升 图：业主增值服务构成多样化 图：主流物管公司已