农林牧渔行业：猪价上行周期正式开启，“剩者”享受周期红利

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 / 36 [Table_Page] 投资策略半年报|农林牧渔 证券研究报告 [Table_Title]农林牧渔行业 猪价上行周期正式开启，“剩者”享受周期红利 [Table_Summary]核心观点： 回顾 19H1：受益猪周期预期反转，行业指数大幅跑赢上半年生猪养殖板块大幅跑赢市场，非洲猪瘟疫情背景下，行业产能大幅收缩，驱动猪价周期预期反转。产业链一体化的背景下，缺乏效率优势的饲料企业主业利润增长持续放缓，往下游延伸布局生猪养殖成为战略选择，今年上半年股价同样受益于周期预期反转；疫苗板块，受制于存栏量剧烈下滑，企业利润普遍承压；大宗农产品整体处于底部向上区间，糖、橡胶等企业盈利情况仍一般；玉米政策调整以及种植面积缩减，杂交玉米公司冲击明显。 养殖：猪价上行周期正式开启，“剩者”享受周期红利本轮周期猪价有望创出历史新高，疫情防控水平领先的公司更为受益，截至 19Q1 末，温氏股份/牧原股份/正邦科技/天邦股份的生产性生物资产金额环比分别下降 9.4%、8.3%、9%、21.9%，单纯从数据角度，疫情之下表现优于行业。结合母猪存栏下滑幅度，我们预计未来 1 年国内猪肉产量下滑约 29%，对应约 1500 万吨。考虑进口增加因素，预计猪肉总供给量的下降约 1300~1400 万吨左右，下降量约占禽肉年消费量的 70%，亦超过牛肉和羊肉产量之和。猪价涨幅，一方面取决于供给下滑幅度，同时取决于猪肉需求偏好刚性程度以及后期替代品产量变化，需要密切跟踪。 饲料：替代需求刺激禽料需求，水产料受益消费升级根据饲料工业协会数据，2019 年 1-5 月饲料生产总量呈现同比下降趋势（累计同比-0.5%），主要是由于猪料有较大幅度下滑（累计同比-13%），而禽料呈现较高增速（蛋禽料累计同比 11%、肉禽料累计同比 12%），水产料保持平稳增长（累计同比 4%）。猪料阶段性受制于存栏下滑。在非瘟疫情得到有效控制前，预计国内肉禽养殖量将稳步增长，未来禽料产销量有望持续增长，或成为饲料企业增长亮点。长期看好水产料受益消费升级，由于水产养殖的特殊性，更为看好终端服务能力强的企业。 大宗农产品：白糖筑底关注天气，新季玉米延续上行2016 年底创下阶段性高点（7140 元/吨）之后，白糖市场结束长达 2年左右的牛市。关注到广西甘蔗收购价小幅下调、印度天气仍存不确定性、同时巴西制糖比持续低于预期，白糖周期筑底特征明显，值得密切关注反转信号。根据中国农业部最新 6 月玉米供需平衡表，预计 2019/20 年度我国玉米产量 2.54 亿吨，同比下降 1.16%；玉米消费总需求 2.83 亿吨，同比下降 0.17%；玉米供需缺口进一步拉大，2019/20 年价格上涨趋势确立。 风险提示农产品价格波动风险、疫病风险、政策风险、行业竞争与产品风险 [Table_Grade]行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2019-06-23 [Table_PicQuote]相对市场表现 [Table_Author]分析师： 王乾 SAC 执证号：S0260517120002 021-60750697 gfwangqian@gf.com.cn 分析师： 钱浩 SAC 执证号：S0260517080014 SFC CE No. BND274 021-60750607 shqianhao@gf.com.cn 分析师： 张斌梅 SAC 执证号：S0260517120001 SFC CE No. BND809 021-60750607 zhangbinmei@gf.com.cn 请注意，王乾并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport]相关研究： 农林牧渔行业:本周猪价维持上涨，行业供给缺口逐步显现 2019-06-16 农林牧渔行业:5 月母猪存栏环比降幅再扩大，供给缺口将逐步显现 2019-06-12 农林牧渔行业:大宗农产品专题之六：白糖之印度篇 2019-06-09 [Table_Contacts]联系人： 郑颖欣 021-60750607 zhengyingxin@gf.com.cn -18%-4%9%23%37%51%06/1808/1810/1812/1802/1904/19农林牧渔沪深300识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 2 / 36 [Table_PageText] 投资策略半年报|农林牧渔 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 温氏股份 300498.SZ 人民币 37.30 2019/06/04 买入 52.15 1.49 3.45 25.0 10.8 25.37 11.22 21.3 43.4 牧原股份 002714.SZ 人民币 58.75 2019/04/14 买入 80.15 2.29 6.04 25.7 9.7 30.99 11.07 29.8 47.5 普莱柯 603566.SH 人民币 12.76 2019/04/02 买入 16.83 0.51 0.67 25.0 19.0 24.16 16.67 0.09 0.11 雪榕生物 300511.SZ 人民币 8.07 2019/04/26 增持 11.13 0.53 0.70 15.2 11.5 25.68 17.86 0.13 0.14 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 36 [Table_PageText] 投资策略半年报|农林牧渔 目录索引 回顾 19H1：受益猪周期预期反转，行业指数大幅跑赢 ...................................................... 6 养殖：猪价上行周期正式开启，“剩者”享受周期红利 ...................................................... 8 猪价上行周期正式开启，“出栏量”成为股价第二阶段核心变量 ............................... 8 猪肉供给下降幅度或近 30%，其他肉类替代空间有望激发 ..................................... 13 禽肉最具增产潜力，替代效应或在下半年体现......................................................... 15 饲料：替代需求刺激禽料需求，水产料受益消费升级 ...................................................... 17 弱周期猪料负增长，静待布局时机 ...............