宏观ABC（十一）：LPR在美国

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告宏观研究/深度研究 2019年06月28日 李超 执业证书编号：S0570516060002 研究员 010-56793933 lichao@htsc.com 张浩 +86 10 56793946 联系人 zhang-hao@htsc.com 1《宏观: 包商之后关注流动性风险还是信用收缩？》2019.06 2《宏观: 第二次石油危机与 70 年代末美国滞胀》2019.06 3《宏观: 贸易摩擦下，下半年财政会发力吗？》2019.06 LPR 在美国 ——宏观 ABC（十一） 核心观点 6 月 26 日国常会强调发挥贷款市场报价利率作用，此举意味着 LPR 重要性提升，我们研究了美国 LPR 的演进历程、形成机制等内容，为我国 LPR 应用提供参考和借鉴。美国 LPR 是美国银行各类贷款产品的定价基础。自 1994年起美国 LPR 显性挂钩政策利率导致银行丧失报价权，但有助于货币政策充分传导。同业竞争加剧、金融深化、企业议价能力及定价方式变化等导致LPR 直接应用程度下降，但考虑 LPR 是风险最低贷款利率，我们认为，以其他基准定价时仍需参考 LPR，否则不同基准不同时期的贷款难辨优劣，具体定价过程表现为 LPR 利率加上期限风险补偿和违约风险补偿。 6 月 26 日国常会强调发挥贷款市场报价利率作用，LPR 值得关注 国常务强调深化利率市场化改革、降低小微企业实际融资成本，更好发挥贷款市场报价利率作用，我们认为此举意味着 LPR 重要性提升，值得关注。 从相对浮动到相对固定，LPR 利率始终与联邦基金利率挂钩 LPR 利率缘起于《华尔街日报》，20 世纪 30 年代起，它依据全美最大的30 家银行报送的、针对最优等级公司客户的贷款价格来确定，1994 年前各家商业银行在参与 LPR 利率报价的过程中会参考联邦基金利率，LPR 利率相当于与联邦基金利率浮动钉住，1994 年起，美国 LPR 利率形成机制转为完全钉住政策利率，由联邦基金利率加 300BPs 得到，货币政策传导效率有所提高。在贷款定价方面，由于美国利率市场化、企业融资渠道丰富、多层次资本市场快速发展导致 LPR 利率的应用逐步减少，Libor 利率、国债收益率、货币市场利率等也逐步成为贷款定价的基准利率。 LPR 显性挂钩政策利率导致银行丧失报价权，有助于货币政策充分传导 国际上典型的 LPR 利率形成机制有三种，由于货币政策效率、市场灵敏度和银行自主性之间存在三角制衡关系，不同形成机制导致 LPR 利率发挥不同作用。如果选择挂钩市场利率并隐性挂钩基准利率的 LPR 形成机制，可以较好的反映市场流动性，货币政策传导效率较高。如果采用银行自主报价的 LPR 形成机制，则意味着 LPR 对货币政策传导效率可能相对较低。美国 LPR 利率选择显性挂钩政策利率，导致银行丧失了自主报价权，但有助于货币政策的充分传导，是美国金融市场快速发展的客观结果。 美国可参考的贷款基准利率较多，LPR 利率的整体应用程度下降 LPR 利率并非商业银行确定贷款利率的唯一基准。除 LPR 利率外，Libor利率、CD 利率、国债收益率等均可被视为贷款基准利率。根据美联储 STBL调查结果，LPR 利率在整体工商贷款中的应用程度逐渐下降，截至 2017年占比已不足 16%，但由于 LPR 利率具有受市场波动的影响较小、中短期相对稳定等特点，仍是小企业贷款定价时的首选。而美国住房抵押贷款利率，主要与国债收益率挂钩，房地美每周公布不同期限贷款利率。 作为最低风险贷款利率，LPR 利率仍是重要参考 多重原因促发 LPR 利率应用程度下降，同业竞争加剧、金融深化、企业议价能力及定价方式变化等均有影响。与 LPR 利率应用程度下降相对应的是，以 Libor 利率进行定价的金融产品自 20 世纪 80 年代以来较快增长，但由于 Libor 是基于报价而非真实交易得出的利率，无法保证银行报价的真实性，报价行操纵 Libor 的丑闻频频发生。我们认为，即便当前以 LPR利率直接定价的应用程度较低，考虑 LPR 利率作为最低风险贷款利率，类似贷款定价的无风险利率，使用其他利率定价时仍需参考 LPR 利率，定价过程表现为 LPR 利率加期限风险补偿和违约风险补偿。 风险提示：中美贸易摩擦加剧，中东地缘政治冲突加剧，国内经济超预期下行，政策落地不及预期，货币政策超预期收紧，监管政策超预期趋严。 相关研究 21325056/36139/20190628 14:46宏观研究/深度研究 | 2019 年 06 月 28 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准2 正文目录 6 月 26 日，国常会强调发挥贷款市场报价利率作用 ......................................................... 4 美国 LPR 是什么？ ........................................................................................................... 5 美国最优贷款利率是美国各类贷款产品的重要基础利率 ........................................... 5 美国 LPR 利率从相对浮动到相对固定，不变的是钉住联邦基准利率........................ 6 市场对美国 LPR 利率的三个疑问 ...................................................................................... 9 如何追踪、预测美国最优贷款利率？ ........................................................................ 9 主权信用评级下调是否会影响美国最优贷款利率？................................................... 9 采取不同的贷款基准利率影响几何？ ...................................................................... 10 美国 LPR 利率显性挂钩政策利率，是最低风险贷款利率 ............................................... 11 LPR 显性挂钩政策利率丧失银行报价权 .................................................................. 11 当前美国可参考的贷款基准利率较多，LPR 利率的应用程度下降 .......................... 12 整体工商贷款中，使用 LPR 利率定价的比重逐步下降.................................... 12 LPR 利率是小企业贷款的主要参考利率 ...........