绿城服务(2869.HK)核心利润高质量增长，积极回馈股东

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 绿城服务 (2869 HK) 港股通 核心利润高质量增长，积极回馈股东 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 3.81 2024 年 3 月 27 日│中国香港 物业管理 23 年核心净利润实现较快增长，维持“买入”评级 公司 3 月 26 日发布年报，23 年实现营收 173.9 亿元，同比+17%；归母净利润 6.1 亿元，同比+11%；核心经营利润 13.0 亿元，同比+32%；派息率同比+19pct 至 73%。考虑到房地产和外部环境，以及物管市拓竞争，我们调低 24-25 年营收，预计公司 24-26 年 EPS 为 0.22/0.26/0.30 元（24/25年前值 0.29/0.35 元）。可比公司平均 2024PE 为 9 倍（Wind 一致预期），考虑到存量竞争环境下公司品牌和服务能力的优势更加凸显、储备资源充裕和对股东回报的重视，我们认为公司合理 2024PE 为 16 倍，目标价 3.81港币（前值 5.44 港币，基于 23 倍 2023PE），维持“买入”评级。 提质增效取得显著成果，金融资产减值和诉讼拨备影响归母净利润 23 年公司营收稳健增长，其中基础物管营收同比+18%至 111.0 亿元，主要因为在管面积同比+17%至 4.48 亿平。核心经营利润（毛利-销管费用）同比+32%，显著超过营收增速，主要因为组织效率和员工效能全面提升：1、基础物管/园区服务/咨询服务毛利率同比+0.9/0.7/0.7pct，推动整体毛利率同比+0.6pct 至 16.8%；2、管理费用率同比-0.5pct 至 7.3%。我们预计提质增效的成果在 24 年仍有望延续。归母净利润增速不及营收，主要由于公司就 CVS 相关股权和可转债计提减值准备，以及计提诉讼拨备的一次性影响。 派息+回购积极回馈股东，园区服务多点开花 23 年公司强化回款管控，增加预收款规模，推动经营性现金流净额同比+107%至 14.4 亿元，达到核心经营利润的 1.1 倍，应收账款同比增速低于营收。充裕现金流支撑下，公司派息率同比+19pct 至 73%，23 年累计回购1.4 亿港币公司股份，进一步加强股东回报。此外，公司园区服务板块克服外部环境影响，营收同比+25%至 35.7 亿元，除居家生活服务受与绿城房修股权合作影响、营收同比+113%以外，园区服务板块下的其余业务营收均取得 10%以上同比增速。 市拓保持较大体量，存量竞争下品牌形象和服务品质的优势更为凸显 23 年公司市拓年化合同金额 43.2 亿元，依然保持了较大体量，其中住宅/非住宅分别为 22.9/20.2 亿元。地产市场调整导致新房物管项目拓展空间压缩，市场普遍转向存量项目的竞争，这使得公司在品牌形象和服务品质方面的优势更为凸显。23 年公司提价项目数量同比+84 个至 224 个，收缴率同比+1.9pct 至 95.2%，住宅项目中标率同比+1.1pct 至 68.9%，均是公司优秀服务能力的印证。截至 23 年末，公司在管/合约面积分别为 4.48/8.20 亿平，合约面积接近在管面积的 2 倍，为公司未来业绩增长奠定坚实基础。 风险提示：关联房企经营风险，盈利能力下行风险，园区服务不及预期。 研究员 陈慎 SAC No. S0570519010002 SFC No. BIO834 chenshen@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 刘璐 SAC No. S0570519070001 SFC No. BRD825 liulu015507@htsc.com +(86) 21 2897 2218 研究员 林正衡 SAC No. S0570520090003 SFC No. BRC046 linzhengheng@htsc.com +(86) 21 2897 2087 联系人 陈颖 SAC No. S0570122050022 chenying019881@htsc.com +(86) 755 8249 2388 基本数据 目标价 (港币) 3.81 收盘价 (港币 截至 3 月 27 日) 2.94 市值 (港币百万) 9,391 6 个月平均日成交额 (港币百万) 13.30 52 周价格范围 (港币) 2.34-5.44 BVPS (人民币) 2.32 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 14,856 17,393 19,675 22,093 24,785 +/-% 18.23 17.08 13.12 12.29 12.19 归属母公司净利润 (人民币百万) 547.50 605.37 705.05 820.86 948.33 +/-% (35.30) 10.57 16.47 16.43 15.53 EPS (人民币，最新摊薄) 0.17 0.19 0.22 0.26 0.30 ROE (%) 7.74 8.33 9.35 10.48 11.61 PE (倍) 15.80 14.07 12.08 10.38 8.98 PB (倍) 1.22 1.15 1.11 1.07 1.02 EV EBITDA (倍) 7.35 7.17 6.38 5.67 4.97 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (48)(33)(18)(2)13Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24(%)绿城服务恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 绿城服务 (2869 HK) 图表1： 公司营收和同比增速 图表2： 公司归母净利润和同比增速 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表3： 公司毛利率和归母净利率 图表4： 公司期间费用率 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表5： 可比公司估值水平 彭博代码 股票名称 总市值 （百万元） 收盘价 （交易货币） EPS（元） P/E（倍） 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 2669 HK 中海物业 12,610.12 4.23 0.41 0.55 0.67 0.72 10.36 7.68 6.29 5.88 6049 HK 保利物业 13,575.38 27.05 2.51 2.96 3.39 3.82 9.96 8.45 7.36 6.54 001914 CH 招商积余 10,847.34 10.23 0.69 0.84 1.00 1.18 13.62 11.27 9.40 7.99 平均 11.31 9.13 7.69 6.80 注：盈利预测来自 Wind 一致预期，统计时间为 2024 年 3 月 27 日 资料来源：Bloomberg，Wind，华泰研究 图表6： 绿城服务 PE-