乐鑫科技(688018)2023：份额稳中有升，毛利率稳定

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 乐鑫科技 (688018 CH) 2023：份额稳中有升，毛利率稳定 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 122.60 2024 年 3 月 27 日│中国内地 半导体 2023 年公司经营稳健，业绩实现较快增长 23 年公司实现营收 14.33 亿元（yoy：+12.74%），归母净利润 1.36 亿元（yoy：+39.95%），扣非归母净利润 1.09 亿元（yoy：+63.55%）。其中，4Q23 实现营收 4.06 亿元（yoy：+26.19%，qoq：+12.82%），归母净利润 0.49 亿元（yoy：+263.99%，qoq：+116.95%）。公司 23 年季度营收环比持续提升，主要得益于：1）次新类的高性价比产品线 ESP32-C3 和高性能产品线ESP32-S3 增长较快，2）拓展新客户和新业务。2023 年公司综合毛利率同比略增至 40.56%，研发费用同比增长 19.8%，利润增长快于营收增长。我们预计 24/25/26 年归母净利润为 1.83/2.91/3.87 亿元，考虑公司硬件+云平台一体化布局能力，给予 54 倍 24PE（Wind 可比公司一致预期 52x 24PE），目标价 122.6 元，维持“增持”评级。 2023 年回顾：C3/S3 次新产品快速增长，毛利率稳定 40%左右 2023 年公司芯片和模组产品营收占比分别为 38.2%/60.8%（22 年：31.9%，67.2%），随着国内市场恢复，高性能产品多采用芯片方案，模组产品营收占比有所下降。毛利率方面，2023 年公司综合毛利率维持在 40%左右（40.56%），其中芯片/模组毛利率分别为 46.9%/36.4%，芯片毛利率同比下滑 0.4pct，主要由于大客户采购较多以及汇率影响。23 年以 ESP32、ESP32-S3 为代表的高性能产品营收占比持续提升，为公司带来更高的毛利额贡献。存货方面，截止 23 年末公司存货为 2.42 亿元，较上季度末减少0.62 亿元，主要由于 4Q23 下游客户提货加快，未来季度公司或将陆续增加库存以应对持续增长的客户需求。 2024 年展望：营收有望保持稳健增长，产品矩阵进一步丰富 我们预计 2024 年消费需求有望缓和复苏。公司营收增长将主要来源于ESP32-C3 以及 ESP32-S2 产品。此外，公司推出的 P4 产品线搭载 AI 扩展指令，集成 H264 编码器，可以更好的支持 HMI 应用；C5 产品线支持 5G Wi-Fi 6 协议，目前已获得开发者认可，预计两款产品均具备较高的增长潜力。公司 3 月发布 2024 年股权激励计划，业绩考核目标值为 24-27 年营收达到 17.20/20.64/24.76/29.71 亿元，23-27CAGR=20%。或 2022 年至归属年度累计营收年均复合增长率高于 3 家同行业可比公司（Realtek、Nordic、Silicon Labs）平均值，公告预计 24 年产生摊销费用 1575.48 万元。 投资建议：目标价 122.6 元，维持“增持”评级 公司近年来不断拓展产品矩阵，预计 24/25/26 年归母净利润分别为1.83/2.91/3.87 亿元，根据公司硬件+云平台一体化布局能力，给予 54 倍24PE（可比公司一致预期 52x 24PE），目标价 122.6 元，“增持”评级。 风险提示：下游需求疲软，市场竞争加剧，新品推广不及预期。 研究员 黄乐平，PhD SAC No. S0570521050001 SFC No. AUZ066 leping.huang@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 张皓怡 SAC No. S0570522020001 zhanghaoyi@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 陈钰 SAC No. S0570523120001 chenyu019111@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 林文富 SAC No. S0570123070167 linwenfu@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 122.60 收盘价 (人民币 截至 3 月 27 日) 92.61 市值 (人民币百万) 7,482 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 106.92 52 周价格范围 (人民币) 78.67-157.63 BVPS (人民币) 23.68 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 1,271 1,433 1,776 2,340 2,843 +/-% (8.31) 12.74 23.95 31.75 21.47 归属母公司净利润 (人民币百万) 97.32 136.20 183.27 291.07 387.34 +/-% (50.95) 39.95 34.55 58.82 33.07 EPS (人民币，最新摊薄) 1.20 1.69 2.27 3.60 4.79 ROE (%) 5.33 7.28 9.14 12.98 15.01 PE (倍) 76.88 54.93 40.82 25.71 19.32 PB (倍) 4.10 3.91 3.57 3.13 2.70 EV EBITDA (倍) 64.76 58.49 37.97 22.77 16.17 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (40)(25)(10)621Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24(%)乐鑫科技沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 乐鑫科技 (688018 CH) 图表1： 公司财务数据 c 资料来源：Wind，华泰研究预测 （百万人民币） 1Q232Q233Q234Q23202120222023202420252026AAAAAAAEEE营业收入318349360406138612711433177623402843YoY(%)10%7%7%26%67%-8%13%24%32%21%营业成本189206214243837763852105113821675毛利1301431461635495085817259581168OPEX108121137142367447508585693805税金及附加2221456789营业费用12131314424953577082管理费用14151617556062647585研发费用8593108118272337404471555654财务费用(4)(0)1(7)(2)1(10)(7)(7)(16)投资净收益6597212428251515资产减值损失11.721.97(1.40)0(5)(3)445信用减值损失0000000000其他收益00