A股19年中期策略展望：星火破秋寒

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 / 53 [Table_Page] 投资策略|定期报告 2019 年 6 月 22 日 证券研究报告 [Table_Title]星火破秋寒 ——A 股 19 年中期策略展望 [Table_Summary]报告摘要： 冰与火的轮回，A 股进化论 2.019H1 是冰（盈利）与火（政策）之歌。《全球 risk on，A 股春季躁动开启》、3 月《金融供给侧慢牛》提出三因素触发慢牛中的震荡调整期。下半年冰与火的轮回，企业盈利将于 Q4 回升，Q3 政策再燃仍会使火（估值提升）胜过冰（盈利见底），金融供给侧慢牛促使三大“分化”走向“进化”：实体端所有制（民企 VS 国企）+产业链（利润重分配）+行业内竞争格局（以龙为首），金融端流动性分层、风险定价体系重塑，带来盈利偏好分层。 Q3 火势再起时，贴现率下行驱动金融供给侧慢牛抬头Q2 实体亮相、政策小修、海外波动三因素触发慢牛中的震荡调整期。货币/监管政策预期已重新回升，但信用政策仍需观察央行对银行托管事件的对冲手段，实体经济仍在消化不利预期，海外波动已经转为正贡献。若贸易前景恶化，Q3 火势再起（调降政策利率、基建加力、产业政策如消费等）对冲出口下滑及就业压力，贴现率下行驱动金融供给侧慢牛抬头。 2019 年盈利三季度之前见底，关注逆周期对冲全球经济增速放缓，中美贸易摩擦升级，中国出口面临更大下行压力，房地产投资面临下行拐点，预计基建上行略有对冲。产能已大幅出清，限产也有所弱化，本轮盈利周期强于 12 年但弱于 16 年。根据中美贸易谈判关于 3000 亿美元商品关税不同假设，预计 2019 年 A 股非金融企业盈利同比增长 1.5%-6.2%之间，底部不迟于三季度，ROE 或在 19Q4/20Q1 触底。 下半年可能降息，衰退式宽松利于广谱利率小幅下行全球央行开启“预防式”降息，随着货币政策限制因素逐渐减轻，中国央行或在三季度中后期之后降息。预计下半年信用边际变化不及上半年。央行大概率将缓和因银行接管事件引发的信用紧缩预期。典型的衰退式宽松有利于广谱利率小幅下行。美元可能回落改善新兴市场金融条件，科创板上市初期助力风险偏好，A 股风险偏好即使有反复，处于改善大趋势中。 行业配置围绕金融供给侧改革供需端，中国优势&自主可控19 年有“三个确定+三个不确定”，行业配置：需求端——1）长线资金偏爱 ROE 稳定性“中国优势”（食品饮料、休闲服务、零售、工程机械）；2）宽松政策加码时卡脖子的“自主可控”（半导体、软件、装备制造）; 3）产业政策加码+地产竣工提速（汽车、家电）；供给端—4）券商战略地位提升。主题投资全球价值链重塑下的三大破局点：1）科创板产业与个股双重映射；2）“新国改”加速；3）上海自贸区从“量变”到“质变”。 核心假设风险：经济下行超预期，信用风险暴露，谈判进展不顺利。图：金融供给侧改革从分化到进化 数据来源：广发证券发展研究中心 [Table_Author]分析师： 戴康 SAC 执证号：S0260517120004 SFC CE No. BOA313 021-60750651 daikang@gf.com.cn 分析师： 郑恺 SAC 执证号：S0260515090004 021-60750638 zhengkai@gf.com.cn 分析师： 曹柳龙 SAC 执证号：S0260516080003 021-60750626 caoliulong@gf.com.cn 分析师： 俞一奇 SAC 执证号：S0260518010003 SFC CE No. BND259 010-50335057 yuyiqi@gf.com.cn 分析师： 陈伟斌 SAC 执证号：S0260518080005 SFC CE No. BOD694 021-60750626 gfchenweibin@gf.com.cn 请注意，郑恺,曹柳龙并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] [Table_Contacts]联系人： 韦冀星 021-60750604 weijixing@gf.com.cn 联系人： 倪赓 021-60750654 nigeng@gf.com.cn 21251996/36139/20190624 15:05 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 53 [Table_PageText] 投资策略|定期报告 目录索引 前言：金融供给侧慢牛，A 股进化论 2.0 ............................................................................ 6 一、大势研判：冰与火的轮回，星火破秋寒....................................................................... 7 1.1 H1 行情回顾：全球 RISK-ON → 金融供给侧慢牛 →震荡调整期 .......................... 7 1.2 大的周期判断：贴现率驱动的“金融供给侧慢牛” ............................................. 8 1.3 小的周期波动：当前触发 Q2 调整的三因素运行到了哪个位置？ ..................... 10 1.4 H2 展望：再度回到“冰与火的轮回” ，与 Q1 点火有何异同？ ......................... 11 二、金融供给侧改革：从“分化”到“进化” ................................................................. 14 2.1 金融供给侧 VS 实体供给侧，原有“三大分化”如何演变？ ............................. 14 2.2 实体供给侧“三大分化”：所有制、产业链、行业内竞争格局 .......................... 15 2.3 金融供给侧改革作用于实体端：原有“三大分化”走向“进化” ..................... 16 2.4 金融供给侧改革作用于金融端：风险定价体系分层 ........................................... 18 三、基本面：盈利底部不迟于三季度出现 ........................................................................ 22 3.1 海外：全球经济增速继续放缓............................................................................ 22 3.2 国内：出口下行压力显著增大、地产投资拐点下行 ........................................