滨江服务(3316.HK)硬装业务持续放量，派息率进一步提升

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 滨江服务 (3316 HK) 硬装业务持续放量,派息率进一步提升 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 23.80 2024 年 3 月 26 日│中国香港 物业管理 23 年归母净利润同比稳健增长，维持“买入”评级 公司 3 月 25 日发布年报，23 年实现营收 28.1 亿元，同比+42%；归母净利润 4.9 亿元，同比+20%；派息率同比+8.5pct 至 70.0%。考虑到市拓竞争压力和装修服务放量，我们调低毛利率，预计公司 24-26 年 EPS 为2.09/2.47/2.90 元（24-25 年前值 2.41/3.04 元）。可比公司平均 2024PE 为8 倍（Wind 一致预期），综合考虑公司服务口碑、项目密度的优势和港股市场流动性等因素，我们认为公司合理 2024PE 为 10.5 倍，目标价 23.80 港币（前值 30.18 港币，基于 15 倍 2023PE），维持“买入”评级。 营收快速增长但毛利率继续回调，成功取得源泉税税率优惠 23 年公司营收保持快速增长，其中基础物管同比+30%至 15.5 亿元，主要由于在管面积同比+31%至 5485 万平；5S 增值服务同比+172%至 6.8 亿元，主要由于优居服务（装修）的高速成长。归母净利润同比增速低于营收，主要由于毛利率同比-5.1pct 至 24.8%，其中：1、基础物管提升品质、加强投入，毛利率同比-0.8pct 至 18.3%；2、非业主增值服务受地产市场影响，毛利率同比-11.9pct 至 33.2%；3、5S 增值服务由于相对低毛利的装修业务占比快速提升，毛利率同比-16.0pct 至 32.3%。公司继续压降管理费用率，并且争取到源泉税税率优惠，一定程度上对冲了毛利率下降的影响。 24 年硬装业务预计仍将保持较高增速，进一步加强股东回报 23 年公司优居服务营收同比+355%至 5.3 亿元，其中 23H2 营收 4.1 亿元，主要因为 22H2 以来面向公寓大平层的硬装业务快速放量。截至 23 年末，公司 5S 增值服务合同负债 13.4 亿元，较 23H1 进一步增长 16%，我们预计 24 年优居服务有望继续保持较高增速。此外，公司派息率同比+8.5pct至 70.0%，进一步加强股东回报。 关联房企提供稳定支持，口碑拓展稳中有进 23 年关联房企滨江集团（002244 CH）为公司带来净增在管面积 499 万平，同比+49%；销售金额稳定在 1535 亿元，新增地块 33 宗及 2 个代建项目，未来有望继续为公司提供大量以杭州为主的优质项目。此外，公司市拓稳中有进，依托标杆项目“落地生根”，加强合资合作，我们预计 23 年市拓合约面积约为 1000 万平。此外，公司凭借服务口碑的优势，新签及续签项目中有 8 个实现提价。截至 23 年末，公司杭州在管面积 3488 万平，占比达到64%；在管面积中第三方占比同比+1.4pct 至 56.5%。 风险提示：关联房企经营风险，市拓规模和盈利能力下行风险，5S 增值服务不及预期。 研究员 陈慎 SAC No. S0570519010002 SFC No. BIO834 chenshen@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 刘璐 SAC No. S0570519070001 SFC No. BRD825 liulu015507@htsc.com +(86) 21 2897 2218 研究员 林正衡 SAC No. S0570520090003 SFC No. BRC046 linzhengheng@htsc.com +(86) 21 2897 2087 联系人 陈颖 SAC No. S0570122050022 chenying019881@htsc.com +(86) 755 8249 2388 基本数据 目标价 (港币) 23.80 收盘价 (港币 截至 3 月 26 日) 17.30 市值 (港币百万) 4,782 6 个月平均日成交额 (港币百万) 1.52 52 周价格范围 (港币) 14.00-27.90 BVPS (人民币) 5.39 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 1,983 2,809 3,597 4,328 5,171 +/-% 41.72 41.69 28.06 20.32 19.47 归属母公司净利润 (人民币百万) 412.00 492.27 578.45 682.70 801.39 +/-% 28.05 19.49 17.51 18.02 17.39 EPS (人民币，最新摊薄) 1.49 1.78 2.09 2.47 2.90 ROE (%) 37.66 36.00 36.03 36.68 37.07 PE (倍) 10.53 8.81 7.50 6.35 5.41 PB (倍) 3.48 2.91 2.52 2.17 1.87 EV EBITDA (倍) 6.21 7.17 5.44 4.54 3.34 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (40)(28)(15)(3)10Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24(%)滨江服务恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 滨江服务 (3316 HK) 图表1： 公司营收和同比增速 图表2： 公司归母净利润和同比增速 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表3： 公司毛利率和归母净利率 图表4： 公司期间费用率 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表5： 可比公司估值水平 彭博代码 股票名称 总市值 （百万元） 收盘价 （交易货币） EPS（元/港币） P/E（倍） 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 2869 HK 绿城服务 7,619.77 2.63 0.22 0.28 0.36 - 10.89 8.58 6.83 - 2156 HK 建发物业 3,947.10 3.09 0.34 0.39 0.47 0.59 8.39 7.36 6.04 4.82 2669 HK 中海物业 13,416.21 4.50 0.41 0.64 0.80 - 11.02 7.04 5.63 - 平均 10.10 7.66 6.16 4.82 注：盈利预测来自 Wind 一致预期，统计时间为 2024 年 3 月 26 日；中海物业 EPS 单位为港币，其余公司为人民币元。 资料来源：Bloomberg，Wind，华泰研究 图表6： 滨江服务 PE-Bands 图表7： 滨江服务 PB-Bands 资料来源：S&P、华泰研究 资料来源：S&P、华泰研