全球流动性风向标系列(十)，3月美联储FOMC会议点评：上调通胀、增长预测，维持降息立场

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 宏观策略 2024 年 3 月 21 日全球宏观 全球流动性风向标系列（十）上调通胀、增长预测，维持降息立场—3 月美联储 FOMC 会议点评2024 年 3 月 21 日，美联储 FOMC 会议上将基准利率维持在 5.25-5.50%区间不变，连续第五次暂停加息，符合市场及我们的预期。面对近期连超预期的通胀数据，以及持续走强的风险资产，美联储 3 月 FOMC 会议并没有预期般“鹰派”。在调高经济增长、通胀水平预测下，美联储仍维持了降息 2-3 次的预测，并弱化了通胀对降息的约束。但与此同时，提高了长期利率水平的预测，意味着后续降息空间有所收窄，强化了利率更高更久的预期。调高通胀以及 GDP 预测的情况下，降息立场依然没变，是此次会议传递的最大“鸽派”信号弱化通胀对降息的硬约束淡化近两个月超预期的通胀数据。鲍威尔表示近期通胀反复表现只是下降路途上的颠簸（bumpy），不会对近两个月的数据做出过度反应（overreact）。鲍威尔认为通胀下降出现反复是正常情形，也表明美联储现阶段对于通胀回落信心并未受到近两个月通胀反弹的过多影响，而是会继续关注通胀回落进展。（[the latest data]…haven’t really changed the overall story, which is that of inflation moving down gradually on a sometimes-bumpy road toward 2%... We’re not going to overreact…to these two months of data, nor are we going to ignore them…）鲍威尔强调不担心偏强的就业会影响通胀，即强就业或不会成为降息的约束。作为美联储利率路径的另一个参考指标，在被记者问及偏强的就业会否约束降息时（…But so strong hiring in and of itself would not be a reason to hold off on rate cuts?...），鲍威尔同样给出了较为鸽派的回应，即过去一年较强的就业并没有阻碍通胀放缓，同样偏强的就业也不会是担心通胀回落的理由，言外之意即就业也不会成为降息的约束。（…So in and of itself, strong job growth is not a reason, you know, for us to be concerned about inflation….）降息可能不再以 2%作为硬性指标。美联储经济预测中上调了 2024 年核心 PCE 的预测，但降息中值依然维持在 3 次。据此可判断：1）美联储认为核心通胀具有较强的粘性，可能在很长一段时间内都将很难降到 2%的目标；2）上调通胀预测但维持降息3次不变，说明美联储可能不再将2%的通胀目标作为降息的硬性约束；3）从平衡风险的角度来看，美联储现阶段对于过晚降息的风险考量可能已大于过早降息。交银国际研究全球流动性风向标系列上调通胀、增长预测，维持降息立场—3 月美联储FOMC 会议点评2024-03-21紧缩转中性，但不急于降息—1 月 FOMC 2024-02-01加息或已完成，但降息判断仍需审慎—12 月 FOMC 2023-12-15加息是暂停还是终结？—11 月 FOMC 2023-11-02更高 vs 更久—9 月 FOMC 2023-09-21更高但未必更久，美债收益率曲线修复可期—7 月FOMC 2023-07-27蔡瑞, CFACarl.Cai@bocomgroup.com(852) 3766 1808李少金Evan.Li@bocomgroup.com(852) 3766 18492024 年 3 月 21 日全球宏观下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com2降息考量更多是站在渐进式实现货币政策正常化的角度。利率预测显示美联储对美国经济前景乐观。从利率预测来看，美联储将2024 年经济增速由 1.4%大幅调高至 2.1%，对于 2025 年、2026 年的经济增速也均进行了上调。同时，美联储还下调了 2024 年的失业率。可见，美联储维持降息预测不变，不是受到潜在的经济失速、劳动力市场放缓的驱使。因此，我们可以判断在目前的时点，美联储降息考量更多是站在实现渐进式的货币政策正常化的角度。目前 5.25-5.50%的利率区间已经显著高于中性利率水平，尽管美国经济增速依然维持着韧性，但当前的利率水平对于经济增长仍有较大的限制性。因此，美联储在年内调高经济增长的基础上仍选择降低利率区间，更多是站在实现渐进式的货币正常化目标来考量，避免过晚降息造成尾部风险。图表 1: 美联储 3 月 FOMC 会议点阵图 资料来源: Macrobond, 交银国际当前利率中点: 5.375%预测中位数 (%)议议2024202520262027长期2024 年 3 月 21 日全球宏观下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com3图表 2: 美联储 3 月经济预测 预测年份2023.062023.092023.122024.0320241.11.51.42.120251.81.81.82.02026 -1.81.92.0实际 GDP 增速(%)长期1.81.81.81.820244.54.14.14.020254.54.14.14.12026 -4.04.14.0失业率(%)长期4.04.04.14.120242.52.52.42.420252.12.22.12.22026- 2.02.02.0PCE 通胀 (%)长期2.02.02.02.020242.62.62.42.620252.22.32.22.22026- 2.02.02.0核心 PCE 通胀(%)长期----20244.65.14.64.620253.43.93.63.92026- 2.92.93.1联邦基金目标利率(%)长期2.52.52.52.6资料来源: 美联储预测, 交银国际 *蓝色表示调高预测，绿色表示调低预测缩表讨论亦偏“鸽派”鲍威尔表示缩表已进行了讨论，QT 缩减已提上日程鲍威尔在发布会上提到了委员会已对缩表进行讨论，尽管尚未公布具体细节，但鲍威尔表示缩减 QT 已经提上日程，我们预计 3 月 FOMC 会议纪要中可能披露更多细节，预计最快可能在年中附近时点放缓缩表。（…In terms of timing, no more specific than fairly soon." …）我们在 1 月会议解读中曾提及美联储尚不急于宣布放缓缩表速度，给出的理由包括：1）当前美国市场净流动性仍较为平稳，且当前逆回购用量至少可以维持到年中左右的时点；2）