公用事业行业深度跟踪：两会进行时，能源安全是公用事业化的加速器

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 25 [Table_Page] 跟踪分析|公用事业 证券研究报告 [Table_Title] 公用事业行业深度跟踪 两会进行时：能源安全是公用事业化的加速器 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 关注：华电国际+浙能电力+申能股份+国电电力+华能国际+长江电力+川投能源+国投电力+龙源电力 H+福能股份 ⚫ 两会强调能源安全：加快绿电建设、挖掘煤电价值。两会进行时，政府报告提及加快建设新型能源体系，加强风光大基地+外送通道建设，促进绿电使用和国际互认，发挥煤炭、煤电兜底作用。部分代表提案涉及发挥煤电调节价值、差异化设置各省利用率管控指标等。结合上周政治局学习强调能源安全事关经济社会发展全局，我们认为一定要重视“能源安全下的绿电建设和调节能力挖掘是电改的主线”。近期政策要求2027 年煤电灵活性改造应改尽改、火电发力调节能力，煤电作为我国目前规模最大且具备灵活性调节能力的电源主体，势必在“能源安全”的消纳体系下得到价值挖掘。此外，绿电建设提速且竞争格局改善，我们认为适度放开消纳率或优化绿电 IRR 模型，助力装机加速。 ⚫ 火电将迎来三部曲之三——年报发布，高 ROE 修复净资产+提高分红。我们去年末提出火电行情三部曲，认为中长期电价、年报业绩预告、年报一季报报表发布是火电短期行情演绎的核心验证节点。当前的煤价、电价支持火电公司保持高 ROE 水平（如浙能电力 23Q1~3 的 ROE 为9.3%，高于 20 年全年 9.2%），因此报表端将持续凸显净资产的增加、迎来 PB 的估值切换（当前平均 PB(LF)为 1.3 倍），同时部分公司或提高分红，迎来显著改善。更值得重视的是，火电的价值正加速从电力生产走向消纳资源，从过去主要挂钩煤电价差的周期利润逐步走向容量和辅助服务带来的稳定利润。未来火电将通过电量电价回收变动成本(煤价)，通过容量电价反映固定成本（折旧）和通过辅助服务电价反映调节成本的煤电价格新体系，三者价格的独立性将打破此前的价格帽约束，重塑火电模型。火电当前长短期逻辑兼备，行情将进一步催化。 ⚫ 能源安全是“公用事业化”的进程的加速器。我们在 2024 年度策略《公用事业化》中提出，以盈利稳定、长久期、高分红等属性来对公用事业化程度进行衡量。水电的盈利稳定+优质现金流+持续分红，可作为公用事业化的模型标杆和估值样板；火电在能源安全的大背景下，高ROE+盈利稳定性提升+逐步兑现成长和分红，当前显著低估；绿电装机有望高增、消纳问题也将得到缓解，IRR 模型逐步明确；核电模型类比水电，建设提速保障成长性。电力各板块公用事业化均将加速。 ⚫ 火电公用事业化加速电力价值变迁。火电建议关注高 ROE（浙能电力、华电国际、华润电力、华能国际）、高股息（申能股份、内蒙华电）、高成长（国电电力、皖能电力）；水电关注长江电力、川投能源、国投电力；绿电关注低估值龙源电力 H、福能股份；灵活性改造青达环保。 ⚫ 风险提示。改革不及预期；煤价超额上涨；绿电装机进度低预期。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2024-03-10 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 郭鹏 SAC 执证号：S0260514030003 SFC CE No. BNX688 021-38003655 guopeng@gf.com.cn 分析师： 姜涛 SAC 执证号：S0260521070002 021-38003624 shjiangtao@gf.com.cn 分析师： 许子怡 SAC 执证号：S0260524010002 021-38003618 xuziyi@gf.com.cn 请注意，姜涛,许子怡并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 公用事业行业深度跟踪:能源安全当立——挖掘火电调节资源、促进绿电加速建设 2024-03-03 公用事业行业政策跟踪:消纳持续成为议题，调峰及辅助服务再度强化 2024-02-28 水电研究之大江大河:流域研究框架——以大渡河为例 2024-02-26 [Table_Contacts] 联系人： 郝兆升 haozhaosheng@gf.com.cn -20%-14%-9%-3%2%7%03/2305/2307/2309/2311/2301/24公用事业沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 25 [Table_PageText] 跟踪分析|公用事业 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2023E 2024E 2023E 2024E 2023E 2024E 2023E 2024E 华能国际 600011.SH CNY 9.45 2024/02/01 买入 10.73 0.55 0.89 17.18 10.62 2.64 2.21 7.60 11.50 华电国际 600027.SH CNY 6.71 2024/02/01 买入 7.69 0.45 0.59 14.91 11.37 3.33 3.04 7.00 8.70 国电电力 600795.SH CNY 5.07 2024/02/03 买入 5.57 0.31 0.43 16.35 11.79 1.96 1.75 11.40 14.30 申能股份 600642.SH CNY 7.86 2024/01/14 买入 9.18 0.69 0.76 11.39 10.34 4.22 3.76 10.00 10.60 浙能电力 600023.SH CNY 5.89 2024/03/05 买入 6.63 0.51 0.61 11.55 9.66 4.54 4.08 10.60 11.90 长江电力 600900.SH CNY 25.83 2024/01/21 买入 28.92 1.12 1.45 23.06 17.81 10.58 9.22 12.10 15.00 川投能源 600674.SH CNY 16.80 2024/01/10 买入 19.74 0.99 1.15 16.97 14.61 104.06 95.00 12.40 13.50 龙源电力 00916.HK HKD 5.94 2019/10/29 买入 5.81 1.01 1.18 5.34 4.56 1.54 1.35 11.10 11.70 龙源电力 001289.SZ CNY 19.90 2023/10/27 买入 23.62 1.01 1.18 19.70 16.86 5.67 4.98 11.10 11.70 内蒙华电 600863.SH CNY 4