华润啤酒(00291.HK)喜力销量增速接近60%，高端化继续较快推进

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年03月21日买 入华润啤酒（00291.HK）喜力销量增速接近 60%，高端化继续较快推进核心观点公司研究·海外公司财报点评食品饮料·非白酒证券分析师：张向伟证券分析师：杨苑021-60933131021-60933124zhangxiangwei@guosen.com.cn yangyuan4@guosen.com.cnS0980523090001S0980523090003基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价36.70 港元总市值/流通市值119061/119061 百万港元52 周最高价/最低价64.76/27.20 港元近 3 个月日均成交额423.72 百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《华润啤酒（00291.HK）-国内啤酒龙头，续战高端、降本增效》——2024-02-042023 年啤酒重点产品增速提升，高端化继续较快推进。2023 年营业收入389.32 亿元，同比+10.4%；归母净利润 51.53 亿元，同比+18.6%。啤酒业务方面，2023 年营业收入 368.65 亿元，同比+4.5%。全年啤酒总销量 1115.1万千升，同比+0.5%。虽总量仅微增，但产品结构表现突出，2023 年公司次高档及以上产品销量同比+18.9%至 250.0 万千升。其中喜力销量同比增速近60%，销量突破 60 万千升，纯生销量同比增速超 10%。重点产品增速提升，有力推动高端化较快进行。白酒业务业绩贡献有限，但盈利能力较强。白酒业务方面，2023 年公司白酒业务实现营业收入 20.67 亿元，实现息税前利润 1.30 亿元，若剔除收购贵州金沙产生的无形资产摊销 6.67 亿元的影响，白酒业务实现息税前利润7.97 亿元，对应息税前利润率为 38.6%。2023 年公司白酒业务重在去库存、稳价盘及重塑产品体系，管住库存及价盘优先于拉动销售收入增长，全年白酒业务营收主要由白摘要单品贡献，产品定位次高端白酒，因此虽然白酒业务收入规模不大，但盈利能力较强。结构升级、降本增效助推盈利能力提升。2023 年公司整体毛利率 41.4%，其中啤酒业务毛利率 40.2%，同比+1.7pct，主要原因为产品结构升级拉动啤酒均价提升。成本压力相较于 2022 年得到明显缓解，主因包材成本下行。2023年公司管理费用率同比-0.8pct，体现组织二次再造、产销分离等降本增效举措的效果。由于 2023 年有效税率恢复至 26.3%，同比+5.0pct，税项同比增长较多压制归母净利率提升空间，最终归母净利率同比+0.92pct 至13.2%。啤酒业务高端化发展路径清晰，白酒业务有望步入发展快车道。啤酒业务方面，公司继续聚焦以喜力、纯生、SuperX 为核心的次高档及以上产品组合，目前喜力增长势能突出，2024 年将有序推进全国化扩张；纯生将扩大渠道覆盖面，巩固非现饮渠道优势的同时加强非现饮渠道渗透；SuperX 升级换代将于今年完成，加强产品增长动能。白酒业务方面，2023 年公司大幅清理了白酒库存、核心产品价盘恢复健康，同时向内对组织架构、管理体系、产品矩阵等进行重塑，目前白酒业务调整基本到位。随着白酒新品陆续上市，2024年白酒业务的增长动力强化，预计可在低基数上实现较快增长。盈利预测与投资建议：维持盈利预测，维持 “买入”评级。预计 2024-2026年公司实现营业总收入 415.4/441.8/469.3 亿元，同比+6.7%/+6.4%/+6.2%；实现归母净利润 60.3/70.0/81.0 亿元，同比+17.0%/+16.1%/+15.8%；EPS 分别为 1.88/2.18/2.53 元。当前股价对应 2024/2025 年 PE 分别为 18/16 倍，考虑到公司核心产品势能向上、龙头优势持续巩固、中长期成长空间可观，当前估值仍处于偏低位置，维持“买入”评级。风险提示：宏观经济下行压力增大导致消费能力持续弱化；行业竞争加剧导致费用投放被动增加；部分原材料价格大幅上涨；食品安全事故导致行业销量下滑、啤酒品牌形象受损的风险。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)35,26338,93241,53844,18346,926(+/-%)5.6%10.4%6.7%6.4%6.2%归母净利润(百万元)43445153602769968101(+/-%)-5.3%18.6%17.0%16.1%15.8%每股收益（元）1.341.611.882.182.53EBITMargin15.9%18.8%20.3%21.9%23.8%净资产收益率（ROE）16.1%17.0%18.0%19.7%21.3%市盈率（PE）25.521.318.215.713.5EV/EBITDA21.116.615.113.512.0市净率（PB）4.113.673.333.132.92资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3事件：公司公布 2023 年度业绩，2023 年实现营业收入 389.32 亿元，同比+10.4%；实现息税前利润 69.61 亿元，同比+33.2%；实现归母净利润 51.53 亿元，同比+18.6%。其中 2023 年下半年公司实现营业收入 150.61 亿元，同比+5.7%；实现息税前利润 7.16 元，同比+952.9%；实现归母净利润 5.04 亿元，同比-7.0%。喜力销量增速接近 60%，纯生销量增速超 10%，带动产品结构较快升级。啤酒业务方面，2023 年公司啤酒业务实现营业收入 368.65 亿元，同比+4.5%。2023 年啤酒总销量 1115.1 万千升，同比+0.5%。其中上半年/下半年分别同比+4.4%/-4.6%，下半年销量承压的主要原因包括 2022 年同期高基数、2023 年下半年消费环境偏冷。虽总量仅微增，但产品结构表现突出，2023 年公司次高档及以上产品销量同比+18.9%至 250.0 万千升，占比提升至 22.4%（2022 年为 22.0%）。其中喜力销量同比增长近 60%，2023 年销量已突破 60 万千升，纯生销量同比增长 10%以上，销量已达 80 万千升。喜力高速增长得益于公司坚定执行高端化战略、持续在喜力上进行品牌投入以提升其品牌影响力、大力推动喜力的渠道扩张。纯生增长提速一方面享受了 10 元价格带扩容红利，另一方面也受益于喜力在华东南区域对餐饮渠道的突破。在产品结构升级带动下，2023 年公司啤酒销售均价同比+4.0%至 3306元/千升，其中 2023 年下半年啤酒销售均价同比+2.8%，相较于上半年有所降速，预计与消费力偏弱环境下，公司在一定程度上加大促销力度有关。白酒业务业绩贡献有限，但盈利能力较强。白酒业务方面，2023 年公司白酒业务实现营业收入 20.67 亿元，实现息税前利润 1.30 亿元，若剔除收购贵州金沙产生的无形资产摊销 6.67