传媒行业出海专题(二)：网文出海，内容需长期哺育，商业化仍在早期

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 29 [Table_C ontacter] 本报告联系人： [Table_Page] 行业专题研究|传媒 2024 年 3 月 13 日 证券研究报告 [Table_Title] 传媒行业 出海专题（二）：网文出海，内容需长期哺育，商业化仍在早期 [Table_Author] 分析师： 旷实 分析师： 周喆 分析师： 徐呈隽 SAC 执证号：S0260517030002 SFC CE.no: BNV294 SAC 执证号：S0260523050003 SFC CE.no: BJD408 SAC 执证号：S0260519110002 010-59136610 010-59136890 021-38003663 kuangshi@gf.com.cn zhouzhe@gf.com.cn xuchengjun@gf.com.cn 请注意，徐呈隽并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Summary] 核心观点：  国内网文行业呈现向精品化、IP 转化和出海等方向发展。从网文出海规模来看，收入、作家数和作品数都较 3年前有较大的突破，但相较于国内较为成熟的网文行业规模（付费、免费、衍生），海外的发展仍处于早期。根据中国音像与数字出版协会发布的《2023 中国网络文学出海趋势报告》，2022 年中国网文收入达 317.8 亿元人民币，同增 18.94%。22 年网文行业在海外营收规模达 40.63 亿元，同增 39.87%。根据中国社会科学院文学研究所发布的《2023 中国网络文学发展研究报告》，国内的网文作家有 2405 万，海外网文作家为 41 万，国内网文作品数为 3620 万，海外为 62 万。中国平台凭借国内内容体系搭建经验和优质内容出海仍有较大发展空间。  我们梳理目前国内平台出海搭建网文平台的参与者，分为三类：（1）国内传统网文巨头，包括阅文（Webnovel）、掌阅（iReader）和中文在线（Chapters）；（2）新兴平台，例如新阅时代（Goodnovel）、无限进制（Dreame）和点众科技（Webfric）；（3）国内互联网大厂，字节跳动（Fizzo）和小米（Wonderfic）。从 Similarweb 监测的应用流量规模来看，阅文的 Webnovel，新阅时代的 Goodnovel 和无限进制的 Dreame，在海外已经发展初具规模，但相较于海外一些龙头网文平台和翻译网文平台，中国厂商出海平台的规模还未进入第一梯队。从策略来看，不同的平台定位和打法各有不同。以阅文为例，产品策略较为聚焦，主打 Webnovel 单平台策略，向不同国家和地区进行推广，流量的区域分布较为平衡。掌阅、无限进制等公司则采取多产品、分区域的策略形成多点突破，旗舰产品一般来说内容更为聚焦垂直人群和单体市场。  目前从海外网文的变现生态来看，仍以付费为主，初创平台为了培育作家创作，以最低创作保底作为激励是主流。我们对比了主要平台的创作生态，其中 Goodnovel 的最低保底激励较高，有利于在早起培育作家和培养创作习惯。阅文旗下的 Webnovel 的激励机制更为市场化，保底金需要建立在创收门槛的基础上，更有利于激励优质的内容创作。从海外千字收费的定价来看，平均千字在 0.07 美元，高于国内平均 0.05 元的定价，平均一本小说的完本订阅收费高于国内。  投资建议。阅文集团的 Webnovel 在全球多个国家和区域都初具规模，借鉴国内的成功经验深耕海外原创体系，体现为更高门槛的作家签约机制和市场化导向的激励机制，建议关注海外中长期为阅文带来的第二曲线。国内网文龙头掌阅科技、中文在线在 1.0 阶段尝试“网文出海”，借助国内网文资源和成熟运营模式在海外获得了一些用户，但由于市场空间较小且竞争激烈、文化差异明显，未能给上市公司带来明显增量。2.0 阶段网文公司尝试“短剧出海”，借助现有的海外网文 IP 和国内短剧生产模式迭代新业态，中文在线参股公司枫叶互动在 23 年发力打造海外短剧平台 ReelShort，将旗下互动游戏平台 Chapters、数字阅读平台 Kiss 的头部 IP 改编为短剧。短剧出海对比网文出海，用户的理解门槛更低、视听感受更强烈，且海外 PGC 型内容生产体系更容易搭建，关注中文在线、掌阅科技在短剧出海市场的发展空间。  风险提示。海外监管政策趋严、平台之间竞争加剧、以及内容合规触发的潜在监管等风险。 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 29 [Table_PageText] 行业专题研究|传媒 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2023E 2024E 2023E 2024E 2023E 2024E 2023E 2024E 光线传媒 300251.SZ 人民币 9.54 2023/10/29 买入 11.10 0.21 0.37 45.43 25.78 32.97 17.29 7.00 11.10 横店影视 603103.SH 人民币 15.42 2023/10/20 买入 20.51 0.38 0.59 40.58 26.14 12.27 9.81 17.00 20.80 芒果超媒 300413.SZ 人民币 24.52 2023/10/26 买入 36.47 1.11 1.38 22.09 17.77 4.21 3.49 10.00 10.20 新媒股份 300770.SZ 人民币 39.86 2024/3/1 买入 51.23 3.06 3.42 13.03 11.65 6.67 5.47 18.00 17.50 蓝色光标 300058.SZ 人民币 7.34 2024/2/1 买入 7.70 0.05 0.19 146.80 38.63 15.93 12.77 1.80 6.00 完美世界 002624.SZ 人民币 11.34 2024/2/7 买入 12.44 0.25 0.69 45.36 16.43 19.98 10.24 5.50 13.10 吉比特 603444.SH 人民币 210.22 2023/10/25 买入 372.95 16.95 21.69 12.40 9.69 11.57 8.36 23.50 27.90 三七互娱 002555.SZ 人民币 18.74 2023/10/31 买入 32.26 1.47 1.67 12.75 11.22 10.68 8.74 24.60 21.80 恺英网络 002517.SZ 人民币 11.64 2023/11/10 买入 17.34 0.72 0.88 16.17 13.23 13.40 11.12 26.60