北新建材(000786)两翼布局逐渐完善，强激励高分红护航成长

证券研究报告|公司点评报告 2024 年 03 月 21 日 强烈推荐（维持） 两翼布局逐渐完善，强激励高分红护航成长 中游制造/建材 目标估值：NA 当前股价：27.72 元 公司 2023 年实现营业收入 224.26 亿元，同比+11.27%（均采用调整后数值计算，全文同），实现归母净利润 35.24 亿元，同比+12.07%，扣非归母净利 34.95亿元，同比+31.75%；经营性现金流 47.34 亿元，同比+28.76%；基本 EPS 为2.086 元，同比+12.09%；加权平均 ROE 为 16.00%，同比+0.17pct。 ❑ 收入稳健增长，扣非净利同比高增。公司实现营业收入 224.26 亿元，同比+11.27%，实现归母净利润 35.24 亿元，同比+12.07%。公司实现扣非后归母净利润为 34.95 亿元，同比+31.75%。单季度来看，23Q4 公司实现营业收入 53.77 亿元，同比+15.02%，实现归母净利润 7.68 亿元，同比-3.44%，扣非后归母净利润为 7.87 亿元，同比+117.32%。分渠道看，公司 2023 年直销/经销渠道分别实现收入 21.95 亿元/202.31 亿元，分别同比+44.86%/+8.54%。 ❑ 期间费用率下降，毛利率显著提升。2023 年全年公司实现销售毛利率 29.88%，同比+0.78pct，实现销售净利率 15.85%，同比+0.21pct。公司期间费用率为12.49%，同比下降 1.24pct。财务费用率为 0.38%，同比下降 0.15pct；管理费用率为 3.63%，同比下降 1.49pct；销售费用率为 4.24%，同比上升 0.44pct；研发费用率为 4.24%，同比下降 0.04pct。公司毛利率显著提升，分渠道看，经销渠道毛利率同比改善 1.80pct；分产品看，石膏板/防水卷材毛利率分别同比改善 3.54pct/1.47pct。2023 年，公司收现比/付现比分别为 1.02/0.98。 ❑ 主体业务高市占率，坚持做强做优做大石膏板和“石膏板+”业务。根据中国建筑材料联合会石膏建材分会的研究和数据统计，截止 2023 年末，全国纸面石膏板行业产能约 49.45 亿平米，半停产甚至基本停产落后缺乏竞争力产能约 2.8 亿平米，全国有效产能 46.7 亿平米。2023 年全年全国石膏板产量为32.13 亿平米，销量为 32.11 亿平米（不含国内企业海外投资产销量）。分别以产能/销量计算，北新建材石膏板市占率已达到 71%/68%。公司 2023 年石膏板业务实现营业收入 137.66 亿元，同比+3.00%，毛利率为 38.49%，同比+3.54pct。公司通过加强精细化管理，开展技术攻关，优化采购策略，以及整合营销资源等方式，有效降低成本。“石膏板+”方面，2023 年龙骨收入 22.90亿元，同比-9.05%，毛利率 18.70%，同比-0.24pct。截止 2023 年末，公司的轻钢龙骨产能 45.63 万吨，产能利用率 76.62%。 ❑ 防水翼继续拓展市场，并购强化涂料翼。防水翼，公司全年新开发渠道 1300余家，加快市场开拓；2023 年防水卷材收入 27.86 亿元，同比+28.99%，毛利率 18.72%，同比+1.47pct；截止 2023 年底，公司防水材料（沥青防水卷材）产能 4.30 亿平方米，产能利用率 44.65%。涂料翼，一方面，2023 年公司联合重组嘉宝莉，2023 年公司涂料业务总收入 9.68 亿元，同比+22.38%；另一方面，继续做强工业涂料，完成灯塔涂料 51%股权的受让，持有灯塔涂料 100%股权，建成灯塔涂料天津南港 5 万吨工业涂料、2 万吨树脂生产基地，进一步完善涂料产能布局。 ❑ 提高分红率，强激励下看好石膏板龙头步履不停。公司加速推进全球化布局，围绕非洲、中亚、中东、东南亚等新兴国际市场加强开拓。公司 2023 年发布股权激励，有助于提振核心团队士气，促进长效发展。此外，2023 年提高分红率至 40.03%，对应当前股息率 3.01%。考虑到公司并购优质资产，协同效应料将提升，我们上调盈利预测，预计公司 2024-2025 年 EPS 分别为 2.58元、2.95 元，对应 PE 分别为 10.8x、9.4x，维持“强烈推荐”。 ❑ 风险提示：地产和基建投资增速大幅下滑、原材料成本大幅上涨、商誉减值风险、新业务推进不及预期 基础数据 总股本（百万股） 1690 已上市流通股（百万股） 1632 总市值（十亿元） 46.8 流通市值（十亿元） 45.3 每股净资产（MRQ） 13.8 ROE（TTM） 15.1 资产负债率 22.6% 主要股东 中国建材股份有限公司 主要股东持股比例 37.83% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 -4 -8 -3 相对表现 -9 -5 6 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《北新建材（000786）—股权激励目标长远，拟收购嘉宝莉扩大涂料业务版图》2024-01-03 2、《北新建材（000786）—23Q3 业绩稳增，收购股权强化两翼布局》2023-10-29 3、《北新建材（000786）—盈利显著 改善，两翼发展向好》2023-08-22 郑晓刚 S1090517070008 zhengxiaogang@cmschina.com.cn 袁定云 S1090523070010 yuandingyun@cmschina.com.cn -30-20-1001020Mar/23Jul/23Nov/23Mar/24(%)北新建材沪深300北新建材（000786.SZ） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司点评报告 财务数据与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 20155 22426 26599 29270 31837 同比增长 -4% 11% 19% 10% 9% 营业利润(百万元) 3324 3880 4696 5392 5931 同比增长 -12% 17% 21% 15% 10% 归母净利润(百万元) 3144 3524 4352 4984 5478 同比增长 -10% 12% 24% 15% 10% 每股收益(元) 1.86 2.09 2.58 2.95 3.24 PE 14.9 13.3 10.8 9.4 8.5 PB 2.2 2.0 1.8 1.6 1.4 资料来源：公司数据、招商证券 图 1：北新建材历史 PEBand 图 2：北新建材历史 PBBand 资料来源：公司数据、招商证券 资料来源：公司数据、招商证券 5x10x15x20x25x0102030405060Mar/21Sep/21Mar/22Sep/22Mar/23Sep/23(元)1.7x1.9x2.0x2.2x2.4x05101520253035404550Mar/21Sep/21Mar/22Sep/22Mar/23Sep/23