中材国际(600970)关于中材国际成长性的五问五答：继续成长，行则必至

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 中材国际(600970) 建筑装饰 [Table_Date] 发布时间：2024-03-20 [Table_Invest] 买入 上次评级： 买入 [Table_Market] 股票数据 2024/03/19 6 个月目标价（元） -- 收盘价（元） 11.13 12 个月股价区间（元） 8.90~14.71 总市值（百万元） 29,408.99 总股本（百万股） 2,642 A 股（百万股） 2,642 B 股/H 股（百万股） 0/0 日均成交量（百万股） 17 [Table_PicQuote] 历史收益率曲线 [Table_Trend] 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 0% 23% 0% 相对收益 -5% 16% 9% [Table_Report] 相关报告 《中材国际（600970）：工程、装备、运营三足鼎立之势渐成》 --20240115 《中材国际（600970）：布局境外投资，深挖属地化资源的经济效益》 --20231228 《中材国际（600970）：工程/装备/运营业务全面开花，海外订单高增》 --20230827 [Table_Author] 证券分析师：王小勇 执业证书编号：S0550519100002 0755-33975865 wangxiaoy@nesc.cn 研究助理：张凯 执业证书编号：S0550123070014 15623230676 zhangkai@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告 / 公司深度报告 继续成长，行则必至 ——关于中材国际成长性的五问五答 报告摘要： [Table_Summary] 中材国际在水泥工程市场具备强竞争力，国内/境外市占率 70%/60%。2020 年以来，公司通过吸收集团资产、对外并购等方式强化装备、运维业务竞争力，有望演绎工程出海的成功之路。拆解业绩增长动能： 工程业务具备韧性。（1）公司深耕海外属地资源，充分把握发展中国家城镇化发展机遇，海外市场稳固。（2）公司在绿色、智能领域技术储备充足，受益我国水泥工业碳中和。测算 2023~2030 年国内水泥工程市场1768 亿元，其中产能置换/技术改造市场为 1022/746 亿元。我们认为技改工程是水泥企业在资金、政策双重压力下的较优选择，将迎来放量。 装备业务聚焦出海。公司整合国内水泥装备技术力量，技术水平直追欧美；后续将搭建高端装备平台以改善内部竞争，强化工程出海带动效应，有望兑现成长潜力。麦肯锡预测至 2025 年，水泥装备全球市场规模 350~400 亿元（23H1 装备收入对应市占率近 20%），对标工程市占率，远期或贡献收入增量 172 亿元。 多因素助运维市占提升。（1）政策驱动矿山运维需求。测算 2022 年国内石灰矿运维市场 222 亿元（22FY 矿山运维收入对应市占率 24%），考虑国内工程市占率 70%，远期或贡献收入增量 103 亿元。（2）矿山运维协同出海。测算 2022 年海外石灰矿运维市场 128 亿元，考虑海外工程市占率 60%，远期或贡献收入增量 77 亿元。（3）深挖水泥运维需求。测算 2022 年水泥运维市场 92 亿元（22FY 水泥运维收入对应市占率 27%），考虑海外工程市占率 60%，远期或贡献收入增量 30 亿元。 有望复刻 F. L. Smidth 跨行业发展路径。F. L. Smidth 于 1990 年向上游矿山板块延伸，后以运维服务为抓手横向切入有色、钢铁、煤炭等其他矿山领域，板块收入 2004~2023 年 CAGR+12%。中材国际推动装备、运维向水泥外行业扩张，有望复刻其跨行业发展路径。 受益集团国际化战略。测算至 2025 年，中材水泥将贡献可持续投资收益 3.9 亿元；拉动水泥运维订单，贡献可持续净利润 0.6 亿元；拉动水泥工程订单 59.5 亿元，两年内贡献净利润 1.6 亿元。 给予“买入”评级。考虑到中材水泥对业绩的增量贡献，上调公司2023 年~2025 年 EPS 至 1.06/1.26/1.47 元，对应 PE 为 10.5/8.8/7.6 倍。 风险提示：装备出海不及预期，运维拓展不及预期，业绩不及预期等 [Table_Finance] 财务摘要（百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 36,535 38,819 43,804 50,505 55,908 (+/-)% 19.64% 6.25% 12.84% 15.30% 10.70% 归属母公司净利润 1,812 2,194 2,800 3,329 3,886 (+/-)% 19.13% 21.06% 27.63% 18.89% 16.73% 每股收益（元） 0.82 0.98 1.06 1.26 1.47 市盈率 13.94 8.69 10.50 8.83 7.57 市净率 1.91 1.33 1.76 1.58 1.41 净资产收益率(%) 14.13% 15.81% 16.79% 17.89% 18.60% 股息收益率(%) 2.07% 2.70% 3.91% 4.76% 5.44% 总股本 (百万股) 2,219 2,266 2,642 2,642 2,642 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%2023/32023/62023/9 2023/12中材国际沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 43 [Table_PageTop] 中材国际/公司深度 目 录 1. 如何看待中材国际的成长性？ .......................................................................... 4 2. 去产能背景下，水泥工程/装备如何走出韧性？ ............................................. 6 2.1. 筑牢属地经营护城河，享受海外城镇化发展机遇 ............................................................... 6 2.2. 水泥工业推进碳中和，节能减排改造浪潮将至 ................................................................. 10 2.3. 整合集团内优质资产，装备板块出海展新篇 ..................................................................... 19 3. 深耕存量市场，运维业务如何提升市占率？ ................................................ 23 3.1. 强化工程带动效应，水泥运维市占率或稳步提升 ..................................