流动性跟踪双周报：“不降息+连续缩量”释放什么信号？

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 流动性跟踪双周报 “不降息+连续缩量”释放什么信号？ 2024 年 03 月 17 日 本周三（3.13）央行逆回购从此前的每天 100 亿元降至 30 亿元，周五（3.15）4810 亿元 MLF 到期，但 MLF 续作规模仅 3870 亿元，且利率与上月一致。 ➢ 当前流动性需求不强，央行投放缩量信号意义偏中性 开年以来流动性需求有所减少。开年至今，信贷投放速度不快，加上专项债发行偏慢，银行体系的流动性需求有所减少。尽管本周央行逆回购和 MLF 均缩量，但资金面没有太大的波动，也印证了这一现状。 回顾过去两年经验，OMO 缩量更多是流动性供大于需的结果，对资金面指示意义有限： 一是 2022 年 7 月-8 月，逆回购投放先在 7 月初由 100 亿降至 30 亿，后在 7 月末-8 月又降至 20 亿，但 DR001 持续下行，一度跌破 1.0%，直到 8 月末资金面开始转紧。 二是 2023 年 3 月-7 月，逆回购投放力度从 3 月初开始下降，同时期 DR001 中枢从 1.8%附近持续下降至 1.3%附近。 ➢ 避免资金沉淀空转要求下，或指示了现阶段资金利率下限 在 2 月降准 50bp 已经落地、流动性需求减少的情况下，加大净投放可能造成资金利率向下偏离政策利率。央行在 3 月 15 日的公开市场操作通告中也特意提到“全额满足了金融机构需求”。 因此，缩量投放虽然并不意味着央行有意主动收紧资金面，却体现了“避免资金沉淀空转”的态度，这或意味着当前资金价格可作为下限的一个参照，即下一阶段 DR007 仍将保持围绕政策利率中枢波动或略高的状态。 ➢ MLF 不降息或为保护银行净息差，短期连续降息概率不大 此外，市场有所期待的 MLF 降息也在本周落空，我们认为 MLF 短期降息的迫切性可能在下降，保护商业银行净息差是重要考量。 MLF 降息并不能大幅改善商业银行净息差，如果同步调整 LPR，商业银行的净息差会进一步下降。在 2 月 5 年期 LPR 已经下调 25BP 的情况下，短期内开展新一轮降息的可能性不大。两会中人民银行也提到“统筹银行业资产负债表健康性，继续推动社会综合融资成本稳中有降”，后续降息的模式可能是采用非对称式，即 LPR 调整不一定与 MLF 联动。 ➢ 流动性虽无近忧但有远虑，后续关注债券供给节奏 当前 DR001、DR007 分别在 1.7%、1.9%左右，与央行逆回购利率偏离不大，债市整体杠杆也不高，短期内资金利率料将平稳运行。 后续要关注的是，如果未来政策节奏有所变化、政府债券发行加速，将对资金面造成扰动。由于当前流动性传导机制并不畅通，即使近期资金面宽松，股份行流动性偏紧的局面并未改善，如果债券发行或信贷投放提速，流动性分层的情况可能会再度加剧。 风险提示：货币政策调整超预期，专项债供给不及预期。 [Table_Author] 分析师 赵宏鹤 执业证书： S0100524030001 邮箱： zhaohonghe@mszq.com 分析师 吴彬 执业证书： S0100523120005 邮箱： wubin@mszq.com 相关研究 1.全球大类资产跟踪周报：铜价大涨的宏观信号-2024/03/16 2.2024 年 2 月金融数据点评：信贷少增：是盘活存量还是需求不足？-2024/03/16 3.宏观专题研究：追踪美国大选：“齿轮”已经开始转动-2024/03/09 4.全球大类资产跟踪周报：黄金价格创历史新高-2024/03/09 5.宏观事件点评：出口超预期与宏观政策节奏-2024/03/08 宏观定期报告 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 图1：银行体系逆回购净余额 图2：股份制银行净融出余额 资料来源：CFETS，民生证券研究院 资料来源：CFETS，民生证券研究院 图3：DR007 与 OMO 利差 图4：DR007-DR001 差值的 30 天移动平均 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 1000020000300004000050000600000102030405060708091011122021202220232024（亿元）-4000-200002000400060008000100001200014000160000102030405060708091011122021202220232024（亿元）-0.7-0.5-0.3-0.10.10.30.5201920202021202220232024DR007-OMO：30天移动平均（%）0102030405060708001020304050607080910111220202021202220232024（BP）宏观定期报告 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的 12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A 股以沪深 300 指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500 指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅 15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅 5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅 5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅 5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅 5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其