国轩高科(002074)大众中国入股赋能，积极出海布局领先

国轩高科(002074) / 电池 / 公司深度研究报告 / 2024.03.15 请阅读最后一页的重要声明！ 大众中国入股赋能，积极出海布局领先 证券研究报告 投资评级:增持(首次) 核心观点 基本数据 2024-03-15 收盘价(元) 20.14 流通股本(亿股) 13.23 每股净资产(元) 13.63 总股本(亿股) 17.85 最近 12 月市场表现 分析师 张一弛 SAC 证书编号：S0160522110002 zhangyc02@ctsec.com 分析师 张磊 SAC 证书编号：S0160522120001 zhanglei02@ctsec.com 相关报告 ❖ 锂电赛道老将，大众入股赋能：公司成立于 2006 年，是国内最早从事车用锂离子动力电池自主研发、生产和销售的企业之一。2021 年大众入股，优化运营管理体系，存货周转天数由 2020 年的 257.01 天下降至 2023 年三季报的 114.63 天。公司营收规模持续扩大，2020-2022 年由 67.24 亿元提升至230.52 亿元，CAGR 为 85.2%。根据业绩预告，2023 年实现扣非归母净利转正。随着公司管理能力不断提高、电池产能逐渐爬坡放量，未来业绩有望持续好转。 ❖ 受益于磷酸铁锂装机复苏，公司装机规模快速扩大：2022 年 1-2 月主流车型磷酸铁锂累计装机量占比 51%，反超三元电池。2020-2023 公司磷酸铁锂动力电池装机量由 2.81GWh 提升至 14.46GWh，GAGR 为 71.49%。2022年，公司获大众标准电芯定点，随着标准电芯产能逐渐放量，市场份额有望进一步扩大。此外，公司积极加码储能电池产能，开拓储能客户，随着储能电池需求释放，将进一步驱动公司业务扩展提速。 ❖ 国内竞争日趋激烈，出海布局突破锂电新市场：长安汽车董事长朱华荣预计到 2025 年中国需要的动力电池产能约 1000GWh，目前行业产能规划已经达到 4800GWh，产能严重过剩，未来市场竞争加剧。而海外电动化进程较慢，仍有较大空间，大众入股带来出海契机。2025 年公司海外电池产能规划达 100GWh，正极材料产能 15 万吨、负极材料产能 5 万吨。受益全球化布局完善，公司更加适应 IRA 法案要求，投资 24 亿美元建设美国密歇根工厂，有望受益于美国高增的电池需求。 ❖ 投资建议：受益于产能的放量，公司营收水平和盈利能力持续提升。我们预计公司 2023-2025 年合计实现营业收入 292.23、404.66、537.85 亿元，归母净利润 9.72、11.93、16.91 亿元，对应 PE 分别为对应 PE 分别为 36.98、30.14、21.26 倍，随着大众入股改善公司经营，新投产能利用率稳步提升，公司盈利有望逐步好转，首次覆盖，给予“增持”评级。 ❖ 风险提示：宏观经济与市场波动风险；行业政策调整风险；市场竞争加剧与原材料供应风险；股票质押风险；股票冻结风险。 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 10356 23052 29223 40466 53785 收入增长率(%) 54.01 122.59 26.77 38.47 32.92 归母净利润(百万元) 102 312 972 1193 1691 净利润增长率(%) -32.00 206.15 212.04 22.70 41.75 EPS(元/股) 0.08 0.18 0.54 0.67 0.95 PE 640.63 160.17 36.98 30.14 21.26 ROE(%) 0.54 1.33 3.82 4.46 5.89 PB 4.54 2.18 1.41 1.34 1.25 数据来源：wind 数据（2024.03.15），财通证券研究所 -43%-33%-23%-13%-4%6%国轩高科沪深300上证指数电池 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 1 国轩高科：锂电赛道老将，大众入股赋能 ........................................................................................... 5 1.1 基本概况：深耕锂电池赛道近二十年，细分铁锂赛道先行者 ...................................................... 5 1.2 股权结构：大众中国入股，电池业务迎增量 .................................................................................. 5 1.3 财务分析：营收快速增长，成本管控能力明显提升 ...................................................................... 6 1.4 股权激励：股权激励提升信心，超额完成业绩考核指标 .............................................................. 9 2 把握磷酸铁锂复苏机会，大众定点助力份额提升 ............................................................................. 10 2.1 做精铁锂、做强三元，多向布局支撑公司市场份额 .................................................................... 10 2.2 深度绑定优质下游客户，持续加大国内外市场开拓力度 ............................................................ 12 2.3 深化大众合作，获标准电芯定点 .................................................................................................... 14 2.4 前瞻性布局储能业务，需求释放驱动业务扩展提速 .................................................................... 14 3 国内竞争日趋激烈，出海布局突破锂电新市场 ................................................................................. 17 3.1 欧美电动化发展的方向不变，海外空间广阔 ................................................................................ 17 3.2 公司全球化