招商积余(001914)继续保持非住宅物管领先优势

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 招商积余 (001914 CH) 继续保持非住宅物管领先优势 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 15.12 2024 年 3 月 16 日│中国内地 物业管理 2023 年业绩保持稳健增长，维持“买入”评级 公司 3 月 15 日发布年报，2023 年实现营收 156.3 亿元，同比+20%；归母净利润 7.4 亿元，同比+24%；扣非归母净利润 6.6 亿元，同比+32%。考虑到房地产市场收缩和市拓竞争烈度，我们调低营收和毛利率，预计公司2024-2026 年 EPS 分别为 0.84、0.97、1.13 元（2024-2025 年前值 0.88、1.05 元）。可比公司平均 2024PE 为 11 倍（Wind 一致预期），考虑到公司在非住宅领域的竞争优势及 A 股流动性溢价，给予公司 18 倍 2024PE，目标价 15.12 元（前值 16.79 元），维持“买入”评级。 基础物管利润率有所承压，扣非归母净利润取得较高增速 2023 年公司营收实现年初目标。物管板块营收同比+18%至 147.6 亿元，其中非住宅物管同比+26%，印证了公司在非住宅领域的竞争优势；住宅/非住宅基础物管毛利率同比-1.23/0.98pct 至 7.89%/9.10%，激烈的市拓竞争和对服务品质的追求导致物管盈利能力继续承压。资管板块营收同比+50%至7.0 亿元，毛利率同比+9.17pct 至 50.74%，主要因为商业运营管理面积的扩大以及减租的终止。尽管公司毛利率和营业利润率同比有所下滑，但实际所得税率的降低推动归母净利润同比增速高于营收，进一步剔除出售重资产和政府补贴带来的扰动后，扣非归母净利润同比增速达到了 32%。 克服竞争压力，非住宅市拓取得亮眼成绩 2023 年公司新签年度合同额同比+22%至 40.4 亿元，其中关联房企/第三方分别同比-6%/+27%，住宅/非住宅分别同比-7%/+29%。受房地产市场调整影响，公司新获取的住宅项目有所减少，但在非住宅市拓方面克服竞争压力，取得了亮眼成绩，金融办公业态、高校业态新签年度合同额同比+67%/31%，拓展了深圳招商街道城市管家等大规模城市服务项目。传统市拓之外，公司亦通过总对总、合资合作拓宽资源获取渠道，同时并购公司也带来了 1.9 亿元的市拓贡献。 增值服务稳中有进，提升派息加强股东回报 2023 年公司平台增值服务营收同比+1%至 5.8 亿元，毛利率同比+2.46pct至 8.49%，主要因为公司主动放弃部分低毛利业务；专业增值服务营收同比+10%至 20.6 亿元，毛利率同比+1.51pct 至 8.49%，成为华为等多家头部企业核心 IFM 服务商。此外，2023 年公司拟现金分红金额占归母净利润的24.5%，同比+3.1pct，计划 2024-2026 年现金分红占比均不低于 25%，进一步加强股东回报。 风险提示：关联房企支持减弱，盈利能力下行，轻重资产分离不及预期。 研究员 陈慎 SAC No. S0570519010002 SFC No. BIO834 chenshen@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 刘璐 SAC No. S0570519070001 SFC No. BRD825 liulu015507@htsc.com +(86) 21 2897 2218 研究员 林正衡 SAC No. S0570520090003 SFC No. BRC046 linzhengheng@htsc.com +(86) 21 2897 2087 联系人 陈颖 SAC No. S0570122050022 chenying019881@htsc.com +(86) 755 8249 2388 基本数据 目标价 (人民币) 15.12 收盘价 (人民币 截至 3 月 15 日) 11.12 市值 (人民币百万) 11,791 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 56.63 52 周价格范围 (人民币) 9.86-16.33 BVPS (人民币) 9.20 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 13,024 15,627 17,785 20,055 22,549 +/-% 22.97 19.99 13.81 12.76 12.44 归属母公司净利润 (人民币百万) 593.51 735.73 888.71 1,033 1,203 +/-% 15.72 23.96 20.79 16.18 16.49 EPS (人民币，最新摊薄) 0.56 0.69 0.84 0.97 1.13 ROE (%) 6.11 7.45 8.40 9.03 9.66 PE (倍) 19.87 16.03 13.27 11.42 9.80 PB (倍) 1.29 1.21 1.13 1.04 0.96 EV EBITDA (倍) 11.08 8.84 7.68 5.50 4.48 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (36)(25)(14)(3)8Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24(%)招商积余沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 招商积余 (001914 CH) 图表1： 公司营收和同比增速 图表2： 公司归母净利润和同比增速 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表3： 公司毛利率和归母净利率 图表4： 公司期间费用率（不含研发费用） 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表5： 可比公司估值表 彭博代码 股票名称 总市值 （亿元） 收盘价 （港币） EPS（元/港元） P/E（倍） 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 6049 HK 保利物业 134.81 26.85 2.47 3.04 - - 10.00 8.14 - - 1209 HK 华润万象生活 509.47 24.60 1.24 1.54 1.86 - 18.20 14.69 12.17 - 2669 HK 中海物业 194.45 6.52 0.51 0.66 0.83 - 11.72 9.16 7.21 - 平均 13.31 10.66 9.69 - 注：盈利预测数据来自 Wind 一致预期，数据截至 2024 年 3 月 15 日 资料来源：Wind，Bloomberg，华泰研究 风险提示 关联房企支持减弱的风险。尽管公司关联房企为头部央企，但受房地产市场波动拖累，关联房企交付给公司的项目数量仍可能明显减少，部分专业增值服务的开展也会受到影响。 盈利能力下行风险。物管市场竞争愈发激烈，可能影响市拓规模和利润率水平。公司物业管理和资产管理业务均属于