麦迪科技(603990)医疗信息化头部企业，跨界光伏打造第二增长极

上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 计算机 2024 年 03 月 12 日 麦迪科技 (603990) ——医疗信息化头部企业，跨界光伏打造第二增长极 报告原因：首次覆盖 增持（首次评级） 投资要点：  深耕细作，打造医疗信息化头部公司。公司自设立以来一直专注在医疗临床信息化领域，经过近 17 年的发展，研发形成了 DoCare 系列临床医疗管理信息系统产品和 Dorico 数字化手术室及正在推广的数字化病区和数字化急诊急救平台整体解决方案，并已在全国 32个省份的超过 2,100 家医疗机构得到成熟应用，在临床信息化细分领域形成了领先的市场地位和较高品牌知名度。  收购玛丽医院，进入辅助生殖领域。2019 年公司收购玛丽医院，正式进入生殖医学医疗服务板块。玛丽医院为专注于“试管婴儿”治疗的专科医院，目前的核心竞争力体现在生殖医学科、妇科和男科三大领域。是国家卫健委核准开展同时拥有 IVF-ET 与 ICSI 技术的辅助生殖技术的医疗机构。玛丽医院 2020-2022 年收入为 0.38/0.44/0.49 亿元。  高效执行力，跨界进入光伏领域。公司 22 年开始布局新能源业务并通过非公开发行+协议转让筹划控制权变更，23 年 1 月公司完成控制权变更（本次非公开发行价格为 11.14 元/股），23 年 2 月启动绵阳 9GW TOPCon 电池项目建设，并于 23 年 6 月建成出片。高效的执行力使得公司跻身跨界选手中最早投产的一批企业之列。  积极拓展客户，保障光伏电池出货。公司电池项目投产之后，积极开拓下游客户，与阿特斯和山东科达集团签订战略合作协议。此外公司还与赛拉弗签订约 6GW 的电池片销售框架合同。24 年光伏市场竞争格局加剧，公司通过与下游客户的战略合作以及签订销售长单保证了公司电池片出货。  主业稳定，新业务产能释放打造第二增长极，首次覆盖，给予公司“增持”评级。公司原有主业较为稳定，新业务预计 24 年开始放量，我们预计公司 24/25 年归母净利润为1.94/3.45 亿，当前股价对应 pe 为 18/10 倍，首次覆盖，给予公司“增持”评级。  风险提示：光伏行业竞争加剧风险，光伏终端装机不及预期风险，销售不及预期风险，医疗信息化建设更新速度不及预期风险。 市场数据： 2024 年 03 月 11 日 收盘价（元） 11.6 一年内最高/ 最低（元） 25.13/8.12 市净率 2.8 息率（分红/ 股价） - 流通 A 股市值（百万元） 3230 上证指数/深证成指 3068.46/9581.53 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2023 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 4.14 资产负债率% 64.42 总股本/ 流通 A 股（百万） 306/278 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 证券分析师 朱栋 A0230522050001 zhudong@swsresearch.com 研究支持 李冲 A0230122060005 lichong@swsresearch.com 联系人 李冲 (8621)23297818× lichong@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2022 23Q1-Q3 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 306 350 620 3,264 4,051 同比增长率（%） -13.7 70.1 102.9 426.4 24.1 归母净利润（百万元） 34 -92 -227 194 345 同比增长率（%） -20.0 - -776.7 - 77.4 每股收益（元/股） 0.16 -0.30 -0.74 0.63 1.13 毛利率（%） 70.5 49.2 4.7 17.8 17.1 ROE（%） 2.5 -7.3 -20.1 14.7 20.7 市盈率 106 -16 18 10 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 03-1304-1305-1306-1307-1308-1309-1310-1311-1312-1301-1302-13-60%-40%-20%0%20%40%（收益率）麦迪科技沪深300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 21 页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 公司为跨界进入光伏领域的企业，原有主业是医疗信息化和辅助生殖业务，因此我们采取分部估值的方式对公司进行估值预测。因为公司辅助生殖业务收入利润占比较小，因此医疗信息化和辅助生殖业务我们仅选取与公司医疗信息化业务相似的企业：医疗信息化龙头卫宁健康、临床信息化公司嘉和美康和智慧医疗公司久远银海作为可比公司，得到行业 24 年平均 PE 为 28 倍，光伏电池业务我们选取 TOPCon 龙头公司晶科能源、TOPCon 电池企业钧达股份、仕净科技作为可比公司，得到行业 24 年平均 PE为 14 倍，考虑到公司投产速度较快，且在积极规划二期产能，盈利弹性较大，我们给予公司光伏电池业务 24 年 17 倍 PE，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 关键假设点 软件和信息技术服务业。该业务为公司传统主业，公司在该领域深耕多年，收入和利润较为稳定，毛利率较高，我们预计公司 24-25 年软件和信息技术服务业务收入增长率为 10%、10%，毛利率为 70%、70%。 医疗服务业。公司通过收购玛丽医院进入辅助生殖领域，医院收入和利润较为稳定，我们预计公司 24-25 年医疗服务业收入增长率为 10%、10%，毛利率为 40%、40%。 光伏电池业务。公司 22 年开始布局光伏电池业务，23 年底 9GW TOPCon 产能全部投产，且公司积极规划二期扩产计划，我们预计公司 24、25 年光伏电池出货量分别为 7GW、9GW，参考同行业光伏电池企业毛利率水平，我们预计公司 24、25 年电池业务毛利率分别为 12%、12%。 有别于大众的认识 市场普遍认为 TOPCon 为过渡技术，生命周期较短，我们认为光伏电池技术一直在进步，即使上一代 PERC 电池生命周期依然高达 7 年以上，而当前 TOPCon 电池效率水平已经处于较高位置，未来行业技术革新速度会降缓，TOPCon 未来 3-5 年将是行业主流。 市场普遍认为当前 TOPCon 产能较多，24 年供应过剩，我们认为当前 PERC 产能退出速度超出市场预期，TOPCon 目前产能约 500GW，24 年市占率会大幅增加，TOPCon 先进产能不存在供应过剩的问题。 股价表现的催化剂 TOPCon 电池涨价、光伏需求超预期。 核心假设风险 光伏行业竞争加剧风险。 光伏终端装机不及预期风险。 光伏电池销售不及预期风险。 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第