宏观专题研究-2月外储：预计央行短期降息概率较小

证券研究报告 | 宏观专题研究 | 中国宏观 http://www.stocke.com.cn 1/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观专题研究 报告日期：2024 年 03 月 08 日 2 月外储：预计央行短期降息概率较小 核心观点 2024 年 2 月我国官方外汇储备 32258.2 亿美元，环比增加 65 亿美元，国际收支平衡压力相对可控。即便在负的估值影响下，外储仍然录得正增长，我们认为与近几个月央行外汇占款的增加也相互呼应，预计短期人民币汇率维持震荡，国际收支平衡仍是政策核心考量，我国经济内生动力仍有修复空间。对于货币政策，受短期汇率压力掣肘，预计短期降低逆回购、MLF 利率概率小，二季度或仍有总量宽松空间。 ❑ 外储环比上行，国际收支平衡压力相对可控 2 月我国官方外汇储备 32258.2 亿美元，环比增加 65 亿美元，国际收支平衡压力相对可控。从估值因素看，其一，美元指数上行，非美货币兑美元贬值，2 月，美元指数由 1 月底的 103.5 上行 0.6%至 104.1，英镑兑美元小幅贬值 0.5%至1.26，欧元兑美元基本持平于 1 月底的 1.08，我们测算 2 月非美货币汇率波动对外储规模影响约-30 亿美元。其二，主要经济体债券收益率有所上行，2 月末，5年期美债收益率较 1 月末上行 35BP 至 4.26%，5 年期英债收益率上行 37BP 至4.02%，5 年期德债收益率上行 40BP 至 2.47%，我们测算债券收益率波动对外储的综合影响约-479 亿美元。综合看，估值因素对外储的影响约-509 亿美元。 即便在负的估值影响下，外储仍然录得正增长，我们认为与近几个月央行外汇占款的增加也相互呼应，去年 9 月至今年 1 月，央行资产负债表的外汇占款项目每月均有较大增量，合计增加 3658 亿元，1 月增量为 878 亿元，我们认为其也能对外汇储备数据形成支撑。 外储稳定于 3.2 万亿美元上方，距离其经验警戒线 3 万亿美元有一定的安全边际，但短期人民币汇率仍有贬值压力，我国资本市场波动性仍相对较大，我们预计汇率维持震荡，国际收支平衡仍是政策核心考量。 ❑ 2 月美元指数先上后下，短期人民币兑美元汇率仍有一定贬值压力 2 月美元指数先上后下，期间发布的 1 月美国季调后非农就业人口增加 35.3 万人，大超预期的 18 万人；1 月 CPI 同比增 3.1%，高于预期的 2.9%，CPI 环比增0.3%，高于预期的 0.2%，二者扰动美国经济基本面及货币政策操作预期，推动美元指数走强。但 2 月下旬公布的美联储 1 月议息会议纪要显示美联储认为联邦基金利率可能已达峰值，虽然也有其他中性表述，但总体驱动美元指数回落。截至 2 月末，美元指数收于 104.1，全月涨幅 0.6%。 2 月人民币汇率总体稳健，全月贬值 0.2%收于 7.19（1 月末为 7.18），CFETS 人民币汇率指数全月则上行 0.6%至 99.4（1 月末为 98.9），人民币相对一篮子货币略有走强，体现出我国经济相对全球经济体保持稳健。 去年 8 月以来我国工业稳增长政策驱动下，工业增加值、工业企业利润明显改善，但我们认为需要需求侧进一步匹配来持续推动经济回暖，当前我国经济需求端相对承压，物价水平仍处低位，内生动力仍有修复空间。 ❑ 预计人民币汇率短期维持震荡 预计人民币汇率短期维持震荡。一方面，我国经济内生动力仍有修复空间；另一方面，我们认为美元及美债走势当前的核心影响因素除美联储货币政策外，更核心是美国财政政策，其后续走势仍有较大不确定性。 2023 年，央行通过上调跨境融资宏观审慎调节参数、下调外汇存款准备金率、增发离岸央票及多次公开表态等方式积极引导汇率预期，我们认为人民币汇率超预期贬值的风险不大。央行对汇率问题表态坚决，若后续再面临较大贬值压力，预计将继续强化跨境资金流动的监测分析和风险防范，并可能继续加码汇率领域相关政策或预期引导措施，稳定汇率走势。 总体看，我们认为目前国际收支平衡和汇率稳定仍是各项政策的核心考量因素。后续有赖于各项需求侧政策落地形成实务工作量，我们看好出口性价比红利对经济基本面的支撑，投资端基建、地产也有望恢复稳健。全年看，预计我国基本面 分析师：李超 执业证书号：S1230520030002 lichao1@stocke.com.cn 分析师：孙欧 执业证书号：S1230520070006 sunou@stocke.com.cn 相关报告 1 《政府工作报告解读：新质生产力扬帆起航》 2024.03.05 2 《2024 年 1-2 月宏观预测：开门红确定性较强，关注政策协同加力》 2024.03.04 3 《2 月 PMI：春节影响显著，节后有望回升 》 2024.03.01 宏观专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 优势将逐步凸显，2024 年人民币汇率有望逐步升值，最高有望升至 6.9 左右。 ❑ 预计短期央行降低逆回购、MLF 利率概率小 展望未来货币政策，我们认为短期看，受近期汇率压力的掣肘，全面降息即降低逆回购、MLF 利率的概率不高。但上半年，即相对较长的时间维度内，仍有总量性宽松概率，我们认为政策核心目的是引导 LPR 下降并传导至实体部门融资成本，驱动实际利率回落，二季度可能采取降准或降息操作，若汇率贬值压力仍然较大，则大概率选择降准，3 月 6 日答记者问中，潘功胜行长提出“目前，整个中国银行业的存款准备金率平均是 7%，后续仍然有降准空间”。继续提示前瞻性判断逆回购、MLF 利率是否降息核心关注 DR007 走势，若其持续、大幅低于7 天逆回购利率，则有降息概率。 ❑ 央行继续增持黄金，我们维持看好黄金观点 2 月末黄金储备 7258 万盎司，前值为 7219 万盎司，黄金储备再次净增长。黄金兼具金融和商品的多重属性，有助于调节和优化国际储备组合的整体风险收益特性。我们认为增持黄金充分体现央行从市场化角度优化储备资产结构的配置思路。我们继续强调，当前黄金具有较高配置价值，欧债潜在压力及全球地缘政治风险的不确定性将利多黄金，主要源于避险逻辑，我们继续看好黄金走势。中长期来看，利率长期下行以及美元长期趋弱的走势仍将利好金价。 ❑ 风险提示 美国财政韧性及产业逻辑驱动的经济走势或成为未来驱动美元指数走势的重要影响因素，进而使得汇率承压；若国内经济走势低于预期，使得汇率和国际收支压力升温。 宏观专题研究 http://www.stocke.com.cn 3/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图1： 2 月外汇储备环比上行 图2： 2024 年 2 月外汇储备环比上行 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 图3： 2 月人民币汇率短期仍有一定贬值压力 图4： 2 月黄金储备继续增长 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 20000022000024000026000028000029,000.030,00