哔哩哔哩(BILI.US)游戏下半年可见性增强，2024年3季度或实现扭亏为盈，维持买入

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 互联网 2024 年 3 月 8 日 哔哩哔哩 (BILI US)游戏下半年可见性增强，2024 年 3 季度或实现扭亏为盈，维持买入4 季度业绩符合预期，全年经营现金流转正。哔哩哔哩 2023 年 4 季度收入为 63 亿元人民币（下同），同/环比增 3%/9%，符合我们/市场预期。调整后归母净亏损为 5.6 亿元，同/环比收窄 58%/36%，对比我们/市场预期的 5.7 亿元/6.5 亿元，主要受益于毛利率提升（同比+6/环比+1 百分点至 26%）。全年首次实现正向经营现金流 2.7 亿元。4 季度业绩概览：1）广告/VAS 收入维持快速增长，分别同比增 28%/22%，效果广告同比增60%+ 。2）交易场景成为广告收入增长的主要支撑之一，2023 年全年电商带货 GMV 100 亿元，日均 2600 万用户观看带货内容，渗透率 26%，4 季度日均超 6 万 UP 主参与带货。3）DAU/日均视频观看量同比增 8%/10%，较 3 季度 14%/26%增速进一步放缓。4）游戏收入同比降12%，主要因新游表现偏软，以及老游戏自然衰退。展望：管理层指引2024年3季度实现经调整经营利润层面扭亏为盈，对比2023 年 4 季度为 6 亿元亏损收窄，预计 4 亿元/2 亿元来自毛利扩张/费用优化。2024 年，我们预计收入侧： 1）广告将继续受益于投放系统/算法完善、库存释放，但考虑下半年高基数，预计全年同比增 16%（2023 年27%）。2）游戏 1 季度仍偏软，但下半年可见性增强，我们估算 2024 年《三国：谋定天下》/《炽焰天穹》等新游贡献10 亿元收入，带动 2024 年游戏收入增 12%。利润侧，我们预计广告收入提升对毛利率正向影响持续，同时叠加运营费用优化，预计 2024 年运营利润率-2%。估值：我们小幅下调 2024 年收入预期，基于可比文娱公司平均 1.5 倍 2024年市销率，2024 年 253 亿元收入预期，维持目标价 13 美元/101 港元（9626 HK）。尽管短期受用户增长放缓、游戏收入承压影响，股价或仍有波动，但考虑《三国：谋定天下》等新游或提振下半年游戏收入增长，同时广告库存释放及交易生态建设有望带动广告收入维持健康增长。从行业看，中视频平台用户对商业化接受度提升，并将持续受益于 AIGC 工具迭代，提升长期变现效率，维持买入。资料来源：公司资料, 交银国际预测 ^净利润和每股盈利基于 Non-GAAP 基础 1 年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅美元 10.60美元 13.00+22.6%财务数据一览年结12月31日202220232024E2025E2026E收入 (百万人民币)21,89922,52825,28127,81030,998同比增长 (%)13.02.912.210.011.5净利润 (百万人民币)(6,692)(3,425)(326)9112,617每股盈利 (人民币)(16.95)(8.29)(0.79)2.156.15同比增长 (%)18.3-51.1-90.5-373.7185.4前EPS预测值 (人民币)(1.33)3.49调整幅度 (%)-40.9-38.3市盈率 (倍)NANANA35.412.4每股账面净值 (人民币)38.6034.8840.9747.8259.52市账率 (倍)1.982.191.861.601.28个股评级买入3/237/2311/233/24-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%BILI USMSCI中国指数股份资料52周高位 (美元)25.0952周低位 (美元)8.94市值 (百万美元)3,437.26日均成交量 (百万)16.16年初至今变化 (%)(12.90)200天平均价 (美元)12.30赵丽, CFAzhao.li@bocomgroup.com(86) 10 8800 9788-8054谷馨瑜, CPAconnie.gu@bocomgroup.com(86) 10 8800 9788-8045孙梦琪mengqi.sun@bocomgroup.com(86) 10 8800 9788-8048蔡涵hanna.cai@bocomgroup.com(86) 10 8800 9788-80412024 年 3 月 8 日哔哩哔哩 (BILI US) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2图表 1: 4 季度，MAU/DAU 环比回落资料来源：公司资料, 交银国际图表 2: 4 季度，总用户时长同比增 7%资料来源：公司资料, 交银国际图表 3: 4 季度，日均观看同比增 10%资料来源：公司资料, 交银国际图表 4: 4 季度大会员 2,190 万资料来源：公司资料, 交银国际图表 5: 4 季度，月均视频上传数量为 2320 万资料来源：公司资料, 交银国际101 110 128 130 172 172 197 202 223 237 267 272 294 306 333 326 315 324 341 336303338385151535460637272798490939497103 100818283778779817582818882958996969694100950204060801001200501001502002503003504001Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q23MAU (左，百万)DAU (左，百万)日均使用时长 (右， 分钟)402 363 397 373444 462584 545679 676798 820 810 82594687522%19%7%0%20%40%60%80%100%02004006008001,0001Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q23总用户时长 (十亿分钟)YoY01234501,0002,0003,0004,0005,0001Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q23日均vv (左，百万)单视频观看时长(右，分钟)11 11 13 15 16 17 18 20 20 21 21 21 20 20 21 226% 6% 6%7% 7% 7% 7% 7% 7% 7% 6% 7% 6% 6% 6% 7%0%2%4%6%8%05101520251Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q2