百威亚太(01876.HK)2023年报点评：中国吨价抢眼，韩国关税拖累

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 食品饮料 2024 年 02 月 29 日 百威亚太（01876.HK）2023 年报点评 推荐 （维持） 中国吨价抢眼，韩国关税拖累 目标价：18 港元 当前价：12.68 港元 事项：  公司发布 2023 年年报，公司全年实现营业总收入 68.56 亿美元，表观/内生同比+5.8%/+11.1%；正常化 EBITDA 20.23 亿美元，表观/内生同比+4.7%/+10.8%；正常化归母净利润为 9.17 亿美元，表观+6.8%。单 Q4 看，实现营业总收入 12.93亿美元，表观/内生同比+11.0%/+8.9%；正常化 EBITDA 2.66 亿美元，表观/内生同比 33.0%/+31.3%；正常化归母净利润为 0.38 亿美元，去年同期-0.19 亿美元。每股拟派息 5.29 美分同增 40%，分红率、股息率分别达 82%、3.0%。 评论：  亚太西部：Q4 中国总量偏弱、结构亮眼，印度保持高增。Q4 中国区受行业消费信心疲软影响，销量内生同降 3.1%；但渠道及品牌组合复苏叠加去年疫情低基数之下结构表现亮眼，百威及超高端产品（P&SP）双位数增长，吨价同增 14.7%，EBITDA 内生亦同增 44.4%。印度 P&SP 则继续保持强劲双位数增长。亚太西部销量/吨价/EBITDA 23Q4 内生同比-1.9%/ +11.3%/+35.7%；全年内生同比+5.3%/+7.7%/+15.7%，场景复苏推动经营稳步向好。  亚太东部：竞争仍较激烈，但提价兑现带动 EBITDA 增速转正。韩国区 23Q4竞争加剧影响仍在（竞对新品&日本品牌重返），销量同降中个位数；但受益于 10 月核心品类提价 6.9%，Q4 吨价同增中高个位数、收入实现低单增长。亚太东部销量/吨价/EBITDA 23Q4 内生同比-3.4%/+11.4%/+23.2%，全年内生同比分别-0.3%/+1.5%/-10.1%，主要系 Q2 起受韩国业务竞争加剧、消费税增加、规模效应弱化压制，但经营逐季改善、Q4 提价带动 EBITDA 增速转正。  全年正常化利润率基本持平，非经常关税拨备拖累利润。Q4 公司吨成本、吨价内生分别同增 5.8%、11.2%，毛利率内生同增 2.6pcts 至 47.7%，叠加费用端摊薄，正常化 EBITDA 利润率同增+3.5pcts 至 20.6%，低基数下改善较为明显。全年来看，中国区高端复苏、费用摊薄，与大宗原料上及韩国竞争压力对冲，公司正常化归母净利润同增 6.8%至 9.17 亿元，正常化归母净利润率+0.1pcts至13.4%。但韩国关税审计申索计提拨备产生非经费用约 6600万美元，致全年归母净利润同降 6.7%至 8.52 亿美元，净利率同降 1.8pcts 至 12.8%。  展望 24 年，持续培育高端，成本及提价红利增厚利润。24 年公司仍将聚焦高端化，通过区域拓展、百威创新产品和超高端蓝海持续培育，拉动吨价稳健增长。利润端，一是大麦、铝材价格下行，二是韩国区低基数下经营向好、提价红利继续释放，三是公司疫情三年积累了费用灵活投放经验，预计 24E 费用率保持相对平稳，故预计 24 年公司盈利有望迎来高修复弹性。  投资建议：Q4 非经扰动业绩，升级逻辑不改，维持“推荐”评级。23 年短期非经扰动致利润承压，但亚太东部吨价表现亮眼，背后是百威品牌优势突出，中国及印度市场高端化升级持续推进。24 年高端化逻辑不改的同时，成本及提价红利释放有望进一步放大业绩增长。考虑韩国市场竞争加剧及关税增加影响等因素，我们略调整 24-26 年归母净利润预测至 10.7/12.2/13.5 亿美元（此前 24-25 年预测为 11.6/13.4 亿美元），对应 PE 20/18/16 倍，下调目标价至 18港元，对应 24E PE 约 28X，维持“推荐”评级。  风险提示：行业竞争加剧，成本大幅上涨，消费复苏不及预期。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 主营业务收入(百万美元) 6,865 7,331 7,751 8,097 同比增速(%) 5.8% 6.8% 5.7% 4.5% 归母净利润(百万美元) 852 1,074 1,223 1,348 同比增速(%) -6.7% 26.0% 13.9% 10.2% 每股盈利(美元) 0.06 0.08 0.09 0.10 市盈率(倍) 25.2 20.0 17.5 15.9 市净率(倍) 2.0 1.8 1.6 1.5 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2024 年 2 月 29 日收盘价。表观与内生主要系汇率、适用范围差异。 证券分析师：欧阳予 邮箱：ouyangyu@hcyjs.com 执业编号：S0360520070001 证券分析师：范子盼 邮箱：fanzipan@hcyjs.com 执业编号：S0360520090001 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 联系人：严晓思 邮箱：yanxiaosi@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 1,324,339.7 已上市流通股(万股) 1,324,339.7 总市值(亿港元) 1,679 流通市值(亿港元) 1,679 资产负债率(%) 33.16% 每股净资产(美元) 0.81 12 个月内最高/最低价 24.8/11.34 市场表现对比图(近 12 个月) 相关研究报告 《百威亚太（01876.HK）2023 年三季报点评：中印升级亮眼，韩国仍有拖累》 2023-11-02 《百威亚太（01876.HK）2023 年中报点评：区域表现分化，中国复苏良好》 2023-08-06 《百威亚太（01876.HK）2023 年投资者日调研反馈：品牌能力深厚，引领高端趋势》 2023-06-05 -60%-40%-20%0%20%2023-02-28 ~ 2024-02-29恒生指数百威亚太华创证券研究所 百威亚太（01876.HK）2023 年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 图表 1 百威亚太分季度财务数据情况 资料来源：Wind，华创证券 图表 2 PE-Band 图表 3 PB-Band 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 百威亚太（01876.HK）2023 年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万美元 2023 2024E 202