超威半导体(AMD.US)切入AI为重估之钥，MI300旗开得胜

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 超威半导体(AMD) (AMD US) 切入 AI 为重估之钥，MI300 旗开得胜 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(美元): 226.00 2024 年 2 月 07 日│美国 电子 AMD 突围二战春风报捷，上调目标价到 226 美元，重申“买入” AMD 23Q4 营收 61.68 亿美元，同比+10%；超彭博一致预期的 61.31 亿美元；non-GAAP EPS 0.77 美元，同比+12%，跟预期基本持平；non-GAAP毛利率 51%，与上季持平。24Q1 指引，公司预计总营收 51-57 亿美元，最高值低于彭博一致预期的 57.7 亿美元，当中数据中心业务收入将持平，服务器季节性下降将被数据中心 GPU 的增长抵消；客户端、嵌入式和游戏部门营收将下降。我们按 23Q4 业绩和后续指引，将公司 24/25 年营收调整为269/333（前值 269/309 亿美元），并预计 26 年营收 395 亿元。我们从去年 9 月首次覆盖以来，看好公司以 AI 新赛道为重估之钥。目前 MI300 旗开得胜，有力冲击英伟达。因此我们认为公司的 AI 芯片份额将持续提升，估值应与英伟达靠拢（25 年 PS 为 15x，21 至今历史区间 17-30x），我们给予 AMD 25 年 10.98x PS，目标价从 150 上调至 226 美元，重申“买入”。 MI300 旗开得胜，首批产品已交付，公司预计 AI 芯片 24 年营收 35 亿美元 数据中心 23Q4 营收为 22.82 亿美元，同比+38%，略低于预期的 23.01 亿美元。营收增长主要鉴于 EPYC CPU 产品组合和 Instinct MI300 出货量增加，后者 23Q4 销售额超 4 亿美元。公司表示今年上半年 AI 芯片产能或吃紧，但现已锁定额外产能。我们认为台积电 3D SoIC 产能将从二季度开始缓解。公司预计 2024 年数据中心 GPU 营收将达 35 亿美元，较上季度 20亿美元的指引大幅上修，我们也预计随着更多客户测试结束，后续预期或会上修。作为抗衡英伟达最有力的产品之一，首批 MI300X 已开始交付。Lamini AI 表示已收到 MI300X，并计划将其用于大模型计算。此前承诺部署 MI300系列的客户还包括微软、Meta 和甲骨文等科技巨头。 客户端疫后持续回暖，积极布局 AI PC 的军备竞赛 客户端业务 23Q4 营收为 14.61 亿美元，在锐龙 7000 系列 CPU 销量增长下，同比+62%，但不及彭博一致预期的 15.12 亿美元。AMD 已于 23 年初率先推出首个 x86 架构 AI PC 处理器锐龙 7040，又于 2023 年 12 月推出新一代 x86 架构 Ryzen 8040“Hawk Point”处理器，该处理器主要改进了NPU运行速度和AI性能，整体算力达39 TOPS，NPU算力提升至16 TOPS。公司预计其正式上市时间为 24Q1。 嵌入式和游戏业务较逊，下一季度将持续下行 游戏业务 23Q4 营收为 13.68 亿美元，同比下降 17%，但超过彭博一致预预期的 12.46 亿美元。在 23Q4, PlayStation 等游戏主机“半定制”芯片销量减少，但部分被 Radeon™ GPU 销量的增长抵消。公司预计 24Q1“半定制”芯片环比收入将出现两位数下降。嵌入式业务营收为 10.57 亿美元，同比-24%，略低于预期的 10.62 亿美元，主要系客户正处库存消化期。 风险提示：AI 技术落地和推进不及预期、行业竞争激烈、中美贸易摩擦增加等。 研究员 何翩翩 SAC No. S0570523020002 SFC No. ASI353 purdyho@htsc.com +(852) 3658 6000 基本数据 目标价 (美元) 226.00 收盘价 (美元 截至 2 月 5 日) 174.23 市值 (美元百万) 281,519 6 个月平均日成交额 (美元百万) 8,035 52 周价格范围 (美元) 75.92-184.92 BVPS (美元) 34.59 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (美元百万) 23,601 22,680 26,935 33,259 39,460 +/-% 43.61 (3.90) 18.76 23.48 18.65 归属母公司净利润 (美元百万) 1,320 854.00 7,447 9,971 11,966 +/-% (58.25) (35.30) 772.03 33.89 20.00 EPS (美元，最新摊薄) 0.82 0.53 4.38 4.99 7.48 ROE (%) 4.24 1.54 12.55 14.79 15.32 PE (倍) 213.26 65.43 44.35 39.81 32.70 PB (倍) 5.14 5.04 4.48 5.07 4.34 EV EBITDA (倍) 27.21 30.73 23.75 19.25 17.45 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (11)195080110Feb-23Jun-23Oct-23Feb-24(%)超威半导体(AMD)标普500 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 超威半导体(AMD) (AMD US) 盈利预测 我们按四季报业绩及后续指引，将公司 24/25 年营收调整为 269/333（前值 269/309 亿美元），并预计 26 年营收为 395 亿元，24-26 年营收同比增长 18.76%/23.48%/18.65%。 图表1： AMD 盈利预测变动 百万美元 2023 2024(E) 2025(E) 2026(E) (Million USD) 历史值 前值 新值 变动 前值 新值 变动 新值 主营业务收入 22,680 26,933 26,935 0.01% 30,869 33,259 7.74% 39,460 YoY -3.90% 18.75% 18.76% 0.01% 15.10% 23.48% 8.38% 18.65% 数据中心 6,496.00 10,605.47 12,017.60 13.32% 13,256.83 16,824.64 26.91% 21,872.03 YoY 7.50% 63.26% 85.00% 21.74% 25.00% 40.00% 15.00% 30.00% 客户端 4,651.00 6,449.04 6,046.30 -6.24% 6,771.49 6,530.00 -3.57% 6,921.80 YoY -25.00% 38.66% 30.00% -8.66% 5.00% 8.00% 3.00% 6.00% 游戏 6,212.00 5,205.83 4,348.40 -16.47% 5,3