网易(NTES.US)4Q业绩前瞻：游戏收入增速向好，《蛋仔派对》流水趋于稳定

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 网易 (NTES US) 4Q 业绩前瞻：游戏收入增速向好,《蛋仔派对》流水趋于稳定 华泰研究 动态点评 投资评级(维持): 买入 目标价(美元): 120.10 2024 年 2 月 04 日│美国 互联网 4Q 收入增速向好，派对游戏竞争趋于稳定 我们预测网易 4Q 营收同比增长 12%，主要受益于《逆水寒》递延收入，经调整经营利润+76% yoy，经调整净利润+70% yoy。四季度存量游戏总流水同比较快增长，《蛋仔派对》在竞品上线后排名保持相对稳定。公司 24 年新游储备丰富，网易暴雪有望恢复合作，《永劫无间》仍在等待版号下放（催化剂）。我们持续看好网易长线增长,略微下调 23-25 年收入 0.8%、0.7%、0.7%,上提经调整净利润 9.2%、16.7%、17.1%至 334/371/418 亿元，主系降本增效加速。我们将 SOTP 目标价从 132.4 美元下调至 120.1 美元（23年基数偏高），维持买入评级。 《蛋仔派对》畅销榜排名稳定，先发优势叠加社交壁垒 我们认为《蛋仔派对》具备较好的先发优势和社交壁垒。根据点点数据，该游戏 00 后用户占比约 28%，显著高于竞品《元梦之星》15%占比；青少年在派对游戏中，社交壁垒相对成年人更高，例如更换游戏需要好友一致行动。回顾 12 月，《元梦之星》15 日上线后，游戏行业《征求意见稿》于月底发布；《蛋仔派对》12 月通过较多皮肤赠送活动，以及扩大买量营销等方式，维持了稳定的市场份额，随后 iOS 畅销榜排名在 1 月超过《元梦之星》，目前市场仍在观望后续竞争格局演变。 24 年头部新游数量增加，公司降本增效加速；25 年新游着重创新和多元化 展望 24 年，网易规划上线多款头部新游，同时公司在非核心部门加速降本增效步伐。我们认为 25 年网易将会更加着重创新和多元化发展，持续深耕细分和垂直领域的玩法创新，同时考虑《蛋仔派对》IP 游戏拓展至休闲品类。从 24 年头部游戏看，《燕云十六声》计划全球发行，涵盖手游、主机、PC 三端，其开放世界玩法支持单人探索和 MMO 模式，从而吸引更多玩家群体；《射雕英雄传》将会侧重大 DAU 路线，在传统 MMO 模式上加以创新，为年轻游戏用户提供更加丰富的沉浸式游戏体验。《永劫无间》手游采用冷兵器大逃杀玩法（吃鸡品类），目前端改手的简化过程取得较好突破。 媒体报道网易暴雪或再度合作，重启运营国服头部游戏 12 月底，新闻报道网易或有希望和暴雪重返合作，重启暴雪旗下头部游戏的国服运营，包括《魔兽世界》、《炉石传说》等，但双方公司未就此正式宣布。我们观察到网易官方运营的大神社区 app，亦在 12 月 20 日恢复《魔兽世界》的讨论专区。如果重返合作，我们认为网易或将在 PC 游戏收入、IP 联动合作以及长线魔兽游戏开发获益，同时估算 22 年网易约有 7%的游戏收入来自暴雪的游戏代理，其中较为可观的老玩家将会重返暴雪游戏。 风险提示：《逆水寒》《蛋仔派对》流水下滑加速，老游戏收入弱于预期，头部新游上线时间延迟。 研究员 夏路路 SAC No. S0570523100002 SFC No. BTP154 xialulu@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 丁骄琬 SAC No. S0570523040003 SFC No. BPJ942 dingjiaowan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (美元) 120.10 收盘价 (美元 截至 2 月 2 日) 98.83 市值 (美元百万) 61,810 6 个月平均日成交额 (美元百万) 159.46 52 周价格范围 (美元) 75.49-118.38 BVPS (美元) 24.29 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 87,606 96,496 104,833 118,722 133,578 +/-% 18.92 10.15 8.64 13.25 12.51 归属母公司净利润 (人民币百万) 16,857 20,338 30,183 34,151 38,766 +/-% 39.74 20.65 48.41 13.14 13.51 EPS (人民币，最新摊薄) 29.34 34.88 46.53 52.87 60.14 ROE (%) 17.54 19.55 25.32 24.14 23.25 PE (倍) 21.79 17.85 13.38 11.78 10.35 PB (倍) 4.28 3.71 3.09 2.60 2.21 EV EBITDA (倍) 23.67 20.17 12.74 10.36 8.49 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (13)(1)112335Feb-23Jun-23Oct-23Feb-24(%)网易标普500 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 网易 (NTES US) 图表1： 派对游戏：iOS 端女性用户占比 图表2： 派对游戏：各年龄段用户占比（iOS） 资料来源：点点数据，华泰研究 资料来源：点点数据，华泰研究 图表3： 《蛋仔派对》1 月游戏畅销榜排名超过《元梦之星》 资料来源：七麦数据，华泰研究 图表4： 《蛋仔派对》广告投放量在 12 月显著增长 注：图中为素材投放量 资料来源：DataEye，华泰研究 0%10%20%30%40%50%60%70%元梦之星蛋仔派对0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%元梦之星蛋仔派对游戏平均00后玩家占比24-30岁玩家占比0510152025303540元梦之星蛋仔派对 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 网易 (NTES US) 暴雪网易合作复盘：23 年国服一度中断 我们估算网易 22 年来自代理暴雪游戏的收入为 40-50 亿元人民币，约占网易 22 年游戏收入的 7%；国服关服前《炉石传说》活跃人数超千万。在过往年份中，暴雪头部游戏的国服老玩家留存率相对稳定，国内其他游戏的可替代性偏低，我们预计重启合作后，仍有较可观的玩家数量重返暴雪国服。 我们预计网易或推出更多基于暴雪经典 IP 的新游，例如《魔兽世界》系列等。在 2023 年中止合作前的暑期，网易和暴雪共同研发的《暗黑破坏神：不朽》全球发行成绩较好，首月流水在 iOS 头部榜单中维持较久。回顾过往合作，网易已经持续多年代理运营暴雪在中国内地的 PC 游戏，头部产品中《魔兽世界》与《炉石传说》玩家活跃度较高。 网易微软保持多年紧密合作，助力海外游戏研发和 IP 联动 回顾 2023 年，网易也加码出海布局，在海外多地投资设立游戏工作室，仅 1H23 就先后在加拿大、巴萨罗