晶科能源(688223)N型龙头逆势而上

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 晶科能源 (688223 CH) N 型龙头逆势而上 华泰研究 公告点评 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 11.73 2024 年 1 月 28 日│中国内地 电源设备 业绩同比高增，维持“增持”评级 根据公司 23 年业绩预告，公司 23 全年归母净利润 72.5-79.5 亿元，同增146.92%-170.76%；23Q4 归母净利润 8.96-15.96 亿元，环减 64%-36%，环比下滑主要系组件大幅降价所致。考虑到 23 年公司向 N 型组件产品切换较为顺畅，出货能力有所增强，我们小幅上调 23 年业绩；但考虑到 24-25年光伏行业仍处于产能过剩周期导致组件环节盈利承压，故我们小幅下调24-25 年业绩，调整公司 23/24/25 年 EPS 至 0.78/0.69/0.74 元（前值：0.71/0.90/1.19 元），参考 iFinD 一致预期，可比公司 24 年 9.71 倍 PE，考虑到公司一体化布局持续深化，在 N 型电池技术和效率上具备双重领先优势，我们看好公司维持竞争优势，给予公司 24 年 17 倍 PE，对应目标价 11.73 元（前值：11.36 元），维持“增持”评级。 光伏组件龙头，一体化布局持续深入 产能方面， 2023 年末，公司硅片、电池片和组件产能将分别达到 85GW、90GW、110GW，N 型电池产能占比超过 75%。向后展望，公司拟在山西综改区规划建设年产 56GW 垂直一体化大基地项目，自供率、产能规模进一步提升。当前行业内 TOPCON 产能爬坡进度放缓，高效 N 型 TOPCON组件仍供给偏紧。公司具备出货规模和产品效率双重优势，并在 N 型组件量产效率同其他厂商之间保持动态优势，持续享受超额收益。 新技术储备丰富，效率持续突破 公司 N 型 TOPCON 产品依托激光加强金属化等先进技术储备，打破多项TOPCON 新纪录。组件方面，N 型 TOPCON 大组件效率达到 24.76%，刷新全球组件最高效率记录；TOPCON 电池片方面，其 182 电池片转换效率达26.89%，重回国内大面积晶硅电池效率第一；钙钛矿叠层方面亦取得突破，效率可达 32.33%。当前组件环节竞争激烈，降本增效新技术将成为产能过剩周期中的主线，我们看好公司保持技术领先核心优势，持续构筑护城河。 东南亚产能持续扩展，出海战略加速深化 产能方面，根据 1 月 9 日江西发改委发布通知，公司将规划建设越南 4GW电池片及 3GW 太阳能组件生产线项目，目前已经取得项目备案。订单方面，23 年 10 月公司与沙特 ACWA Power 签署 3.8GW 组件协议，推动海外市场扩张。公司出海战略进一步深化，有望在高盈利市场取得超额收益。 风险提示：TOPCON 产能扩张不及预期风险；境外市场经营风险；行业需求不及预期风险。 研究员 申建国 SAC No. S0570522020002 shenjianguo@htsc.com +(86) 755 8249 2388 研究员 边文姣 SAC No. S0570518110004 SFC No. BSJ399 bianwenjiao@htsc.com +(86) 755 8277 6411 研究员 周敦伟 SAC No. S0570522120001 zhoudunwei@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 吴柯良 SAC No. S0570122070159 wukeliang@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 11.73 收盘价 (人民币 截至 1 月 26 日) 9.04 市值 (人民币百万) 90,447 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 458.51 52 周价格范围 (人民币) 8.03-15.80 BVPS (人民币) 3.32 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 40,570 82,676 114,668 120,092 133,409 +/-% 20.53 103.79 38.70 4.73 11.09 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,141 2,936 7,843 6,883 7,357 +/-% 9.59 157.24 167.12 (12.24) 6.89 EPS (人民币，最新摊薄) 0.11 0.29 0.78 0.69 0.74 ROE (%) 8.76 14.59 25.62 18.13 16.31 PE (倍) 79.24 30.80 11.53 13.14 12.29 PB (倍) 6.67 3.39 2.62 2.18 1.85 EV EBITDA (倍) 24.73 13.87 7.68 7.41 7.03 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (48)(35)(22)(9)4Jan-23May-23Sep-23Jan-24(%)晶科能源沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 晶科能源 (688223 CH) 图表1： 可比公司估值表 股价 市值 EPS (元) PE (倍) 公司代码 公司简称 (元) (亿元) 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 300118 CH 东方日升 16.37 186.60 1.06 1.60 2.12 2.67 23.43 10.23 7.72 6.14 002459 CH 晶澳科技 20.78 689.10 2.35 2.76 3.31 4.02 25.59 7.53 6.27 5.18 601012 CH 隆基绿能 21.96 1664.00 1.95 2.17 2.45 2.83 21.63 10.10 8.95 7.75 可比公司估值均值 23.55 9.29 7.65 6.36 688223 CH 晶科能源 9.04 904.50 0.29 0.78 0.69 0.74 30.80 11.53 13.14 12.29 注：数据截至 2024 年 1 月 26 日 资料来源：iFinD，华泰研究预测 图表2： 晶科能源 PE-Bands 图表3： 晶科能源 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 017345168Jan-22 May-22 Sep-22 Jan-23 May-23 Sep-23 Jan-24(人民币)━━━━━ 晶科能源85x70x55x40x30x09172634Jan-22 May-22 Sep-22 Jan-23 May-23 Sep-23 Jan-24(人民币)━━━━━ 晶科能源9.8