金沙中国有限公司(1928.HK)Q4复苏趋势放缓，GGR恢复仍为行业领先

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 金沙中国有限公司 (1928 HK) 港股通 Q4 复苏趋势放缓，GGR 恢复仍为行业领先 华泰研究 动态点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 36.00 2024 年 1 月 26 日│中国香港 博彩 行业首选：重申买入，目标价 36.0 港元，25 年 EV/EBITDA 11.5x 我们预计行业 GGR 24/25 年恢复至 19 年的 81%/91%，即 2354/2649 亿澳门元，VIP 业务 GGR 恢复至 19 年的 40%/45%，中场及老虎机业务 GGR恢复至 19 年的 116%/130%。预测公司 24/25 博彩毛收入为 623.60/737.59亿港元，恢复至 2019年的 93%/110%。VIP业务恢复至 2019年的 46%/51%，中场业务恢复至 2019 年 108%/131%，老虎机业务恢复至 2019 年的126%/132%。预测公司 24/25 年 EBITDA 为 233.6/281.3 亿港元，恢复至2019 年的 94%/113%。 金沙中国 23Q4 收入和 EBITDA 小幅提升，复苏趋势有所放缓 23Q4，金沙中国净收入 1863 百万美元，环比+4%；博彩毛收入 1710 百万美元，恢复至 19Q4 的 79%（对比行业 75%）；经调整 EBITDA 654 百万美元，同比扭亏，环比+4%，恢复至 19Q4 的 81%，EBITDA Margin 为 35.1%，对比 23Q3/19Q4 的 35.3%/36.2%。VIP 毛收入为 130 百万美元（恢复至19 年同期 24%，对比行业 39%），同比+276%，但环比-30%；中场毛收入1417 百万美元（恢复至 19 年同期 97%，对比行业为 107%），同比+416%，环比+10%；老虎机毛收入 163 百万美元（恢复至 19 年同期 101%，对比行业 77%），同比+674%，环比+3%。 威尼斯人和伦敦人营收贡献较为显著，EBITDA margin 维持稳定增长 威尼斯人对金沙中国营收贡献最为显著，其次为伦敦人。作为金沙“台柱”，23Q4 威尼斯人净收入 748 百万美元，占金沙中国净收入 40%，EBITDA 302百万美元（为 19 年同期 82%），EBITDA Margin 为 40.4%，对比 23Q3 的40.1%。23Q4 伦敦人净收入为 589 百万美元，占金沙中国净收入 32%，EBITDA 190 百万美元，EBITDA Margin 为 32.3%，对比 23Q3 的 32.2%。我们强调酒店房间数量决定了博企接待中场游客的资格。金沙中国共提供逾12000 间房间，酒店承载力为六家之首，有望持续带动公司转型。 金沙中国非博彩合家欢龙头，未来或有重启派息可能 金沙中国长期以来中场和非博彩收入为六家之首，壁垒巩固。23 年全年，公司非博彩活动丰富，包含各类演唱会、体育和会展活动。其中，演唱会所邀明星精准定位博彩目标客户，歌神张学友、陈奕迅等均被邀请在五一或国庆节后淡季演唱，以留住更多客流。同时，公司也与腾讯视频和猫眼娱乐达成战略合作伙伴关系，共同筹办音乐会和综艺节目，有望进一步提升 24 年非博彩收入。此外，23 年金沙母公司 LVS 已重启派息，23Q4 公司电话会中提到，未来金沙中国会降低杠杆率，为日后派息做好准备。 风险提示：政策落地不及预期，海外博彩市场竞争加剧，估值测算偏差。 研究员 何翩翩 SAC No. S0570523020002 SFC No. ASI353 purdyho@htsc.com +(852) 3658 6000 基本数据 目标价 (港币) 36.00 收盘价 (港币 截至 1 月 25 日) 21.50 市值 (港币百万) 174,008 6 个月平均日成交额 (港币百万) 308.34 52 周价格范围 (港币) 18.74-31.55 BVPS (美元) (0.07) 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (港币百万) 22,412 12,514 51,020 66,743 79,245 +/-% 71.36 (44.16) 307.71 30.82 18.73 归属母公司净利润 (港币百万) (8,172) (12,334) 4,927 10,646 15,952 +/-% (30.79) 50.93 139.94 116.08 49.83 EPS (港币，最新摊薄) (1.01) (1.52) 0.61 1.32 1.97 ROE (%) (74.70) (1,682) (164.64) 222.00 88.16 PE (倍) (21.29) (14.11) 35.32 16.34 10.91 PB (倍) 25.13 (31.88) (329.86) 17.20 6.67 EV EBITDA (倍) 88.01 (95.55) 13.61 9.57 7.35 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (36)(26)(16)(5)5Jan-23May-23Sep-23Jan-24(%)金沙中国有限公司恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 金沙中国有限公司 (1928 HK) 图表1： 澳门总博彩恢复情况：2023 年 12 月 GGR 修复至 2019 年同期 81%（百万澳门元） 资料来源：DICJ，华泰研究 图表2： 澳门博彩总收入恢复情况（按季度）（百万澳门元） 资料来源：DICJ、华泰研究 010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,000Q1Q2Q3Q42019202020212022202340%4%7%30%23%12%8%14%45%62%69%75%31%35%27%26%0%10%20%30%40%50%60%70%80%Q1Q2Q3Q42020202220232021 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 金沙中国有限公司 (1928 HK) 图表3： 澳门 VIP 博彩收入恢复情况（按季度）（百万澳门元） 资料来源：DICJ、华泰研究 图表4： 澳门中场收入恢复情况（按季度）（百万澳门元） 资料来源：DICJ、华泰研究 0500010000150002000025000300003500040000Q1Q2Q3Q42019202020212022202340%4%8%24%13%6%4%7%23%35%38%39%25%25%19%15%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%Q1Q2Q3Q42020202220232021050001000015000200002500030000350004000045000Q1Q2Q3Q42019202020212022202340%4%