中泰化工周度观点24W3：三代制冷剂配额落地，相关产品开启涨价潮

请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 1 - 、 中泰化工周度观点 24W3：三代制冷剂配额落地，相关产品开启涨价潮 化工 证券研究报告/行业周报 2024 年 1 月 22 日 评级：增持（维持） 分析师：孙颖 执业证书编号： S0740519070002 Email：sunying@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 464 行业总市值(亿元) 61204 行业流通市值(亿元) 48937 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 中泰化工周度观点 23W39：假期原油价格下行；涤纶长丝景气延续（20231006） 中泰化工周度观点 23W38： HFCs配额征求稿出台，看好氟化工长周期景气（20230924） 中泰化工周度观点 23W34：纯碱价格大幅上涨，长丝景气或将开启（20230827） 中泰化工周度观点 23W33：磷矿价格上调，关注磷化工景气持续上行（20230820） [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PB （LF） 评级 2022 2023EE 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 万华化学 70.20 5.17 5.59 7.26 8.26 17.92 12.56 9.67 8.50 2.62 买入 华鲁恒升 25.06 2.96 2.12 2.90 3.51 11.19 11.84 8.64 7.14 1.88 买入 宝丰能源 14.10 0.86 0.86 1.37 2.01 14.04 16.48 10.28 7.02 2.81 买入 桐昆股份 13.02 0.05 0.65 1.39 2.13 267.57 19.95 9.35 6.11 0.88 买入 新凤鸣 12.92 -0.13 0.73 1.13 1.63 -81.15 17.71 11.43 7.93 1.21 买入 易普力 10.84 0.04 0.50 0.61 0.73 101.65 21.62 17.91 14.85 1.96 买入 备注：股价截至 2024 年 1 月 19 日，每股指标按照最新股本数全面摊薄。 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 年初以来，板块落后于大盘：截至1月19日，环比前一周，化工（申万）行业指数下跌4.51%，创业板指数下跌2.60%，沪深300指数下跌0.44%，上证综指下跌1.72%，化工（申万）板块落后大盘2.78个百分点。2024年初至今，化工（申万）行业指数上涨幅度为-7.87%，创业板指数上涨幅度为-7.57% ，沪深300指数上涨幅度为-3.44%，上证综指上涨幅度为-4.39%，化工（申万）板块落后大盘3.49个百分点。 ◼ 事件：进入2024年，随着三代制冷剂配额细则的正式落地，各主流品种开启涨价潮。根据Wind，截至1月19日， R32、R134a、R125的市场价分别为2.00、2.95、3.20万元/吨，较2024年初相比分别+15.9%、+5.4%、+15.3%。 ◼ 点评： ◼ 三代制冷剂配额明细出台，头部企业把握核心定价权。1月11日，生态环境部公布《2024年度氢氟碳化物生产、进口配额核发表》。根据核发表，三代制冷剂总生产配额为74.85万吨，其中内用生产配额34.23万吨（内用生产配额占比约45.7%）。分产品看，R32、R134a、R125、R143a的生产配额总量分别为23.96、21.57、16.57、4.55万吨。分企业看，巨化股份、三美股份、昊华科技、东岳集团、永和股份的生产配额总量分别为22.47、11.74、9.86、7.71、5.53万吨，分别约占总配额量的30.0%、15.7%、13.2%、10.3%、7.4%。若叠加飞源化工生产配额，巨化股份实际权益生产配额总量将达到25.24万吨（约占全国生产配额总量的33.7%），头部企业定价权集中明显。 ◼ 长周期格局持续优化，价格中枢或持续抬升。供给端看，2024年配额明细落地后，生产企业将依额定配额总量生产，存明显收缩。需求端看，国内白电市场持续升温。根据产业在线，2024年1月国内家用空调和冰箱冷柜排产量分别为1686和1091万台，同比+86.3%和+69.9%。供需格局持续优化下，产品价格价差持续增扩。根据Wind，截至1月19日，HFCs主流产品R32、R134a、R125的价差分别为7452、13907、15744元/吨，较2024年初相比分别+57.7%、+17.2%、+35.0%。随下游白电需求旺季到来，供给端强约束叠加下游价格敏感度较低的背景下，三代制冷剂涨价弹性可期。 ◼ 投资观点： ◼ 化工当下在何位置？根据 Wind 我们测算，截至 1 月 19 日，当前国内化工品价格、价差指数分别处于自 2014 年来的 43.6%、12.6%历史分位，较今年年初分别+1.14pct、-5.91pct，相比 2021 年 11 月价差最高点分别-50.03pct、-85.03pct。行业指数方面，截至 1 月 19 日，申万（基础化工）行业指数位于自 2014 年来的 36.7%历史分位，周环比-3.68pct，较今年年初-6.68pct。我们认为，当前行业基本面已悄然转变为“强现实、弱预期”。 ◼ 2024年投资最大主线仍为经济复苏，“强弱”本质上是修饰语，重要在“复苏”本身。本轮复苏周期叠加了化工产能的大幅扩张，市场担忧其将抑制产品价格上涨。我们认为，一是本轮投产周期中或存在结构化的差异，部分化工品在政策驱动下仍存在收缩请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 逻辑，比如制冷剂、电子雷管；部分化工品供需格局仍持续优化，如MDI、涤纶长丝、磷肥，这些化工品在经济复苏背景下带来的业绩弹性将更值得期待。二是考虑在本身化工品产能过剩的格局下，国内龙头化工企业位于全球成本曲线最左端，长期以来通过产能投放穿越周期实现成长。随龙头企业待投产能逐步释放，本轮周期或仍具备“以量补价”甚至“量价齐升”的弹性。因此，我们看好以下五个方面： ◼ ①龙头白马：具备穿越周期的韧性。一方面，龙头公司通过精益生产实现化工品成本曲线的全球最左端；另一方面，企业通过持续性的研发创新成功打破海外技术垄断，加速推动国产化替代进程。经济底部企稳、制造业投资增长下，随后续需求修复，利好龙头企业。相关标的：万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、卫星石化、龙佰集团、远兴能源、亚钾国际等。 ◼ ②涤纶长丝：复苏链中较强弹性品种。在我们此前外发的涤纶长丝行业深度报告《低库存迎复苏弹性，长周期格局已优化》中，从库存周期角度与供需格局两个维度对行业进行分析。产能周期看，2023年是国内长丝投产的最后高峰，当下行业投产高峰已过；库存周期看，长丝已于2023Q1淡季提前进入被动去库周期。供需格局持续优化的背景下，产品价格弹性有望继续向上。根据CCFEI，截至1月19日，POY库存为16天，较2022年高点时的33天相比降幅超50%。展望2024年，供给端，今年行业预计仅新增3套合计91万