国光电气(688776)深度报告：特种微波器件核心供应商，核工业设备打开第二增长曲线

证券研究报告 | 公司深度 | 军工电子Ⅱ http://www.stocke.com.cn 1/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 国光电气(688776) 报告日期：2024 年 01 月 18 日 特种微波器件核心供应商，核工业设备打开第二增长曲线 ——国光电气深度报告 投资要点 ❑ 国产微波电真空器件龙头，近三年营收、归母净利复合增速 37%、58% 公司是我国微波电子器件主要科研生产基地之一，主要产品包括微波器件、核工业设备等产品，下游广泛应用于雷达、卫星通信、核工业等领域，客户主要为我国各大军工集团下属的科研院所和企业。2022 年公司微波器件、核工业设备及部件业务营收占比分别为 53%、40%，毛利占比分别为 67%、31%。 ❑ 微波器件：受益卫星、雷达、电子对抗，公司立足真空器件向固态器件拓展 1）国防现代化、信息化建设推动下，以雷达、卫星通信、电子对抗等为代表的电子装备快速发展，微波器件作为核心部件持续受益。 2）市场空间：以 T/R 组件为代表的微波器件是相控阵雷达的核心，预计市场规模将从 2022 年的 63 亿元增长到 2025 年的 85 亿元，CAGR=10%。 3）竞争格局：微波电真空器件格局集中且稳定，主要为包括公司在内的“两厂两所”，其中公司在连续波行波管（主要用于电子对抗）、捷变频磁控管（主要用于弹载）等方面有技术优势，同时公司也在不断向固态器件进行横向拓展。 ❑ 核工业设备：可控核聚变赛道高景气，公司受益新实验堆建设 1）随着近年来高温超导技术的成熟，叠加 AI 超预期发展对聚变装置设计和控制效率的提升，加快了可控核聚变商业化落地的预期，资本市场融资屡创新高。根据聚变行业协会（FIA）数据，2022 年，全球私营核聚变公司积累融资额达 48.6亿美元，同比增长 139%，截至 2023 年上半年，这一数字已达 62.1 亿美元。 2）2023 年 12 月 29 日，由 25 家央企、科研院所、高校等组成的可控核聚变创新联合体正式宣布成立，中国聚变公司（筹）举行揭牌仪式。国务院国资委明确可控核聚变为未来能源重要方向，国家牵头自上而下推动。 3）公司偏滤器和包层系统是国际热核聚变实验堆计划（ITER）项目的关键部件，同时也已用于我国 HL-2M 等聚变项目。2023 年 11 月，联创超导与中核聚变签订协议，计划采用全新技术路线，联合建设聚变-裂变混合实验堆项目，工程总投资预计超过 200 亿元，公司等国内相关供应商有望持续受益。 ❑ 国光电气：预计未来 3 年归母净利润复合增速为 18% 预计公司 2023-2025 年归母净利为 1.2、2.2、3.1 亿元，同比增长-25%、74%、44%，CAGR=23%，对应 PE 为 67、38、27 倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 ❑ 风险提示 1）特种微波器件降价风险；2）核工业设备订单不及预期。 投资评级: 增持(首次) 分析师：邱世梁 执业证书号：S1230520050001 qiushiliang@stocke.com.cn 分析师：王华君 执业证书号：S1230520080005 wanghuajun@stocke.com.cn 分析师：刘村阳 执业证书号：S1230522100001 liucunyang@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥76.16 总市值(百万元) 8,254.48 总股本(百万股) 108.38 股票走势图 相关报告 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 911 874 1269 1667 (+/-) (%) 54% -4% 45% 31% 归母净利润 166 124 216 311 (+/-) (%) 1% -25% 74% 44% 每股收益(元) 1.53 1.14 1.99 2.87 P/E 50 67 38 27 ROE 10% 7% 11% 14% 资料来源：Wind，浙商证券研究所 -47%-34%-21%-8%5%18%23/0123/0223/0323/0423/0523/0723/0823/0923/1023/1123/1224/01国光电气上证指数国光电气(688776)公司深度 http://www.stocke.com.cn 2/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资案件 ⚫ 盈利预测、估值与目标价、评级 预计公司 2023-2025 年归母净利为 1.2、2.2、3.1 亿元，同比增长-25%、74%、44%，CAGR=23%，对应 PE 为 67、38、27 倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 ⚫ 关键假设 1）国防信息化建设持续推进，雷达、卫星、电子对抗需求持续向好。 2）公司新产品品类拓展顺利。 ⚫ 我们与市场的观点的差异 市场认为：微波器件作为基础电子元器件，行业壁垒有限。 我们认为： 1、特种微波器件行业存在资质、技术双重壁垒，进入门槛高。 首先，特种微波器件行业具有较高的资质壁垒，军工企业对配套商有一套严格的认证程序，装备一旦定型，配套商一般不会轻易更换。此外，特种微波器件行业同时具有较高的技术壁垒，具体体现在技术领域的尖端性和广泛性、产品定型程序的复杂性、以及产品质量要求的严格、可靠性三个方面。由于以上双重壁垒，特种微波器件行业市场集中度较高，“两厂两所”格局稳定，公司未来有望充分受益于行业的增长。 2、国光电气依托微波电真空器件龙头地位，积极横向拓展微波固态器件产品。固态器件具有体积小、噪声低、稳定性好的优点，与电真空器件能够与形成很好的互补，更完善的产品品类也有望为公司带来更高的客户粘性。 ⚫ 股价上涨的催化因素 1）公司微波器件订单超预期； 2）我国核聚变新实验堆建设落地超预期。 ⚫ 风险提示 1）特种微波器件降价风险； 2）核工业设备订单不及预期。 国光电气(688776)公司深度 http://www.stocke.com.cn 3/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 特种微波器件领军者，营收业绩持续高增 ................................................................................................ 5 1.1 六十余载深耕行业，铸就国内微波电真空器件龙头 ....................................................................................................... 5 1.2 聚焦微波器件核心主业，产品品类不断扩展 ................................................................................................................... 6 1.3 营收利润快速增长，盈利水平保