货币政策与流动性观察：一季度金融数据将更趋稳健

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年01月15日货币政策与流动性观察一季度金融数据将更趋稳健核心观点经济研究·宏观周报证券分析师：董德志联系人：田地021-609331580755-81982035dongdz@guosen.com.cntiandi2@guosen.com.cnS0980513100001基础数据固定资产投资累计同比2.90社零总额当月同比10.10出口当月同比2.30M29.70市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《高技术制造业宏观周报-国信周频高技术制造业扩散指数继续探底》 ——2024-01-14《宏观经济宏观周报-国内生产资料价格连续两旬回升指向经济延续回暖态势》 ——2024-01-08《高技术制造业宏观周报-国信周频高技术制造业扩散指数降幅持平》 ——2024-01-04《宏观经济宏观周报-国信高频宏观扩散指数季节性回落》 ——2024-01-02《高技术制造业宏观周报-国信周频高技术制造业扩散指数降幅与前次持平》 ——2023-12-28一季度金融数据将更趋稳健12 月我国新增社融 1.94 万亿元（预期 2.06 万亿元），新增人民币贷款 1.17万亿元（预期 1.17 万亿元），M2 同比增长 9.7%（预期 10.1%）。三者均持平或略低于市场预期，我们认为这是政策和金融机构更趋理性的表现。我们做出四点提示：一是总体而言，相较此前连续超预期的金融数据，11、12 月稍显平淡，我们认为这与央行近期“盘活存量”、“提升效能”的思路保持一致，金融投放力度向基本面趋势进一步回归，12 月 M2-M1 剪刀差时隔 3 个月的首次收敛显示资金使用效能已经出现改善迹象。二是信贷延续同比少增态势，但从节奏看表现强于季节性，体现出央行“均衡投放”的要求。当月新增人民币贷款 1.17 万亿元，处于历史同期中上游水平，但在去年高基数下同比少增 2300 亿元。值得提示的是，在当前实体经济真实融资需求偏弱的情况下，央行强调信贷“均衡投放”和“适度平滑”，12 月信贷投放高于传统季节性强月 11 月，环比增加 800 亿元。结构上看，居民贷款表现优于企业贷款，短期贷款强于中长期贷款。需要指出的是，企业中长贷表现偏弱，同比少增 3498 亿元，除年末需求疲弱和银行储备“开门红”项目外，也一定程度受到化解地方债务（发债还贷）压制。三是信贷投放相对节制的情况下，政府融资发挥了对社融的关键支撑作用。当月新增政府债融资 9279 亿元，同比多增 6470 亿元，支撑了本月社融全部的（102.0%）同比增量，其中大部分由特别国债发行贡献。从目前已公布地区的地方政府融资计划看，一季度对社融的支撑力度可能下降。四是剔除票据的表外融资同比持续改善。当月表外三项融资“双降”：合计减少 1564 亿元，同比多减 145 亿元。其中，未贴现银行承兑汇票同比多减1315 亿元，是拖累的主要来源；信托+委托贷款同比多增 1170 亿元，已连续4 个月改善，指向地产基建获得多渠道资金支持。前瞻地看，一季度金融数据或更趋稳健。在央行的引导下，银行“开门红”力度相对克制；从已知的地方政府债券发行计划看，力度同样可能不达预期；IPO 放缓和化债背景下企业直融将维持偏低水平。一季度社融的支撑力量可能主要来自去年特别国债资金落地使用及 PSL 等准财政工具发挥的撬动作用。风险提示：需求改善不及预期，海外经济进入衰退。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录周观点：一季度金融数据将更趋稳健 .............................................. 5社融：同比多增主要来自政府融资 ........................................................ 6货币：社融-M2 剪刀差继续改善 .......................................................... 7小结：财政货币“双积极”将对金融数据形成支撑 .......................................... 8周流动性回顾：资金面趋稳 ...................................................... 9流动性观察 ................................................................... 11外部环境：美联储 1 月降息可能性较低 ...................................................11国内利率：短端利率边际上升 ...........................................................12国内流动性：上周央行逆回购缩量续作 ...................................................14债券融资：上周政府债券净融资大幅回升 ................................................. 16汇率：人民币兑美元走弱 ...............................................................17请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1： 金融数据分项一览 .................................................................... 5图2： 12 月新增社融处于近年同期中位水平 ....................................................5图3： 12 月新增信贷走势强于季节性 ..........................................................5图4： 12 月新增居民贷款占比下降 ............................................................6图5： 12 月新增企业中长期贷款占比显著上升 ..................................................6图6： 12 月居民总长期贷款占比有所回落 ......................................................6图7： 12 月楼市销售增速企稳改善 ............................................................6图8： 我国实体经济仍以间接融资为主 ........................................................ 7图9： 水泥发运率与去年同期基本持平 ..........................................