东航物流(601156)披坚执锐，把握跨境电商物流浪潮

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 东航物流 (601156 CH) 披坚执锐，把握跨境电商物流浪潮 华泰研究 深度研究 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 19.10 2024 年 1 月 07 日│中国内地 仓储物流 跨境电商物流推动行业景气，挖掘综合物流价值；维持“买入” 跨境电商高增长，有望推动航空货运运价提升，东航物流干线运输资源丰富，或将充分享受运价弹性。同时公司向干线两端延伸服务，打造综合物流能力，通过与头部跨境电商平台深度合作，有望挖掘供应链附加值，造就第二成长曲线。我们预计公司 23-25E 归母净利润分别为 23.41/30.25/37.24 亿，参照可比公司均值 24E 9.5xPE，考虑公司拥有核心干线运输资源，及历史景气阶段估值水平，给予溢价至 24E 10xPE，目标价 19.10 元。维持“买入”。 航空货运供需结构有望向好，带动运价提升 跨境电商持续放量，为航空货运带来增量需求，或将推动供需结构改善。需求端，我们测算大陆国际航线和香港机场货邮吞吐量 2024E 增速为 11.0%，其中大陆至欧美航线同增 12.3%。供给端，我们预计 24E 我国全货机静态载运量增长 9.9%，不过全球范围内全货机增长预计较慢，仅为 1.4%，且我们测算客机腹舱恢复对运力提升影响有限，使得 24E 供给同增 10.8%，小于需求增速，为运价带来支撑，且大陆至欧美航线或将迎来更大供需缺口。同时我们认为欧美航线新增货运时刻有限，对供给以及竞争格局难以造成明显冲击，供需改善或将较大幅度利好我国三大航等存量航司。 公司运价弹性显著，并向两端延伸攫取产业链附加值 全货机运价提升有望成为公司业绩驱动重要因素。我们测算全货机年均运价变动 10%，对应 24E 净利润弹性为 24.8%（7.49 亿），行业供需向好推动运价提升，将为公司贡献明显利润增量。同时跨境电商已成为航空货运增长重要来源，公司通过与跨境电商头部企业的深度合作，有望向干线两端延伸服务，抓住跨境电商高速增长带来的行业机遇，成为公司业绩另一驱动，并且近年综合物流业务毛利率稳中有升。我们测算若公司跨境电商发货量占比达到 16%（行业水平），考虑可调节外采运力比例，则贡献综合物流毛利约1.4-5.8 亿（弹性为 13.5%-56.5%），相比 23E 整体毛利弹性为 3.1%-13.1%。 盈利有望触底回升，第二成长曲线可期 受益于航空货运运价得到支撑、地面综合服务产能爬坡、以及跨境电商物流等增量业务，我们预计公司 23-25E 归母净利润分别为 23.41/30.25/37.24亿，对应 EPS 分别为 1.47/1.91/2.35 元。我们参照可比公司（中国外运、华贸物流、圆通速递）24E 估值均值 9.5xPE，考虑核心资源优势和历史估值，给予公司 24E 10xPE，对应目标价 19.10 元。行业供需有望边际改善，我们看好公司提升综合物流能力，打造第二成长曲线，维持“买入”评级。 风险提示：航空货运需求不及预期、综合物流业务开拓不及预期、供给增速超预期、基于时刻表的供给测算与实际的偏差风险。 研究员 沈晓峰 SAC No. S0570516110001 SFC No. BCG366 shenxiaofeng@htsc.com +(86) 21 2897 2088 研究员 黄凡洋 SAC No. S0570519090001 SFC No. BQK283 huangfanyang@htsc.com +(86) 21 2897 2065 基本数据 目标价 (人民币) 19.10 收盘价 (人民币 截至 1 月 5 日) 14.46 市值 (人民币百万) 22,956 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 145.97 52 周价格范围 (人民币) 11.08-15.96 BVPS (人民币) 9.21 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 22,227 23,470 19,802 24,081 28,064 +/-% 47.09 5.59 (15.63) 21.61 16.54 归属母公司净利润 (人民币百万) 3,627 3,637 2,341 3,025 3,724 +/-% 53.12 0.27 (35.63) 29.20 23.11 EPS (人民币，最新摊薄) 2.28 2.29 1.47 1.91 2.35 ROE (%) 35.56 29.22 16.35 18.06 18.90 PE (倍) 6.33 6.31 9.81 7.59 6.16 PB (倍) 2.09 1.70 1.50 1.30 1.12 EV EBITDA (倍) 2.31 2.58 3.60 2.77 2.16 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (30)(21)(12)(3)6Jan-23May-23Sep-23Jan-24(%)东航物流沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 东航物流 (601156 CH) 正文目录 核心观点 ....................................................................................................................................................................... 3 上游跨境电商高增催化短期行情 ................................................................................................................................... 4 国际航空货运供需结构有望向好，带动运价提升 ......................................................................................................... 5 需求：24E 同增 11.0%，欧美线或迎更大弹性 ..................................................................................................... 5 供给：24E 同增 10.8%，运价有望得到支撑 ......................................................................................................... 7 公司运价弹性显著，向两端延伸服务增厚盈利 ......................................