泡泡玛特(9992.HK)全产业链一体化运作的潮玩龙头

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年01月05日泡泡玛特（9992.HK）全产业链一体化运作的潮玩龙头证券分析师：张衡021-60875160zhangheng2@guosen.com.cnS0980517060002公司研究 · 深度报告 传媒 · 其他数字媒体投资评级：买入（维持评级）证券分析师：陈瑶蓉0755-81983074chenyaorong@guosen.com.cnS0980523100001请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容核心观点公司概况：公司为潮玩行业规模最大、成长最快的企业。泡泡玛特以IP为核心，布局全产业链，运营水平和消费者触达能力持续提升、品牌知名度和美誉度良好。2021年开始公司布局海外渠道，出海十分顺利，年收入呈现象级增长，2022年海外收入占比达到10%，2023年持续提升。行业概况：中国潮玩行业市场规模近500亿元，泡泡玛特份额位居第一。潮玩是拥有IP和潮流属性的玩具，主要消费群体为40岁以下且具备一定消费能力的年轻群体，可以满足消费者的社交需求和情感需求。潮玩行业发展迅猛，行业规模从2015年的68亿元增长至2022年的478亿元，年均复合增长率超过30%。从竞争格局看，泡泡玛特份额8.5%，在中国潮玩行业位居第一。业务介绍：公司的IP开发、IP运营、产品制造、供应链、渠道铺设、会员运营能力领先。1）IP为核心壁垒：公司形成了庞大的IP矩阵，核心IP（SKULLPANDA、MOLLY、DIMOO、THE MONSTERS）稳健增长、生命周期长，自有IP占比持续上升；2）开发流程清晰，IP孵化能力强：公司的IP孵化能力强，产品开发流程清晰，在产品的推出节奏上较为克制，IP孵化成功率高；3）渠道布局全方位触达消费者，会员运营能力强：公司建立了对线上、线下渠道全面覆盖，2023上半年会员数达3038.8万人，会员贡献销售额占比92.2%，会员复购率44.5%，粘性强。4）产品制造能力强，柔性供应链实现供需动态平衡。成长动力：产品端IP商业化成功率高，渠道端国内开店节奏恢复、出海开店空间充足。1）从产品端看，IP商业化成功率高，未来推新节奏加快。此外，除了盲盒以外，公司还推出迷你潮玩并增加收藏、陈列等玩法，增加趣味性。2）从渠道端看，线下机器人商店开店节奏恢复，线上抖音渠道成长迅猛。3）海外收入呈现象级增长，文化出海顺利，海外开店空间充足。投资建议：看好潮玩龙头在国内的业绩恢复和在海外的成长空间，维持“买入”评级。公司的头部IP维持亮眼表现，新品推出节奏稳定，IP打造与运营能力得到持续验证；此外，公司的海外市场维持高速增长，成为公司的新增长极。我们维持盈利预测，预计2023-2025年经调整后归母净利润分别为11.2/15.6/19.2亿元，分别同比增长135%/40%/23%；摊薄EPS分别为0.83/1.16/1.42，当前股价对应PE=20/14/11x，维持“买入”评级。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容公司概况：潮玩龙头，具备全产业链布局01行业情况：潮玩行业快速增长，泡泡玛特份额第一02业务介绍：IP矩阵庞大，变现能力强03成长空间：IP商业化成功率高，出海空间充足04目录请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容公司概况：潮玩龙头，具备全产业链布局公司是中国规模最大、成长最快的潮流玩具公司。泡泡玛特是成立于2010年的潮玩品牌，11月在北京开设第一家门店经营潮流百货；2015年潮流百货行业下行，泡泡玛特转攻潮玩赛道并推出Molly、Pucky两大爆款IP，并在北京推出全新lifestyle概念旗舰店；2016年泡泡玛特与设计师Kenny签署战略合作，开发了属于粉丝的潮流玩具——MollyZodiac星座系列潮流公仔，线下渠道拓展至上海、线上入驻天猫商城；此后通过举办潮流玩具展、拓展渠道等，品牌知名度与认可度提升，2020年公司上市，2021年公司持新增共鸣工作室、POPMART LAND主题乐园、INNER FLOW艺术机构等新业务板块，此外高端潮玩MEGA也取得重大突破；同时，渠道端开始往海外拓展，2022年公司持续拓展海外渠道，海外收入占比接近10%，渠道遍布韩国首尔、日本东京、澳大利亚、美国、新加坡等23个海外国家/地区。资料来源：公司年报，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容公司概况：股权较为集中，前四大股东持股55%从持股情况看，公司的股权集中在大股东手中。公司的股权集中，前四大股东持股比例54.98%。其中，第一大股东GWF Holding（持股比例42.2%）的实际控制人为公司董事长王宁；第二大股东泡泡玛特(有限合伙)持股比例5.4%，主要股东有王宁先生、杨涛女士、刘冉女士及公司其他12位员工；第四大股东天津葩趣持股比例2.3%，其主要股东为王宁先生及公司其他29位员工。公司的高管持股比例高，董事会主席王宁、副总裁杨涛夫妇持股比例49.9%，执行董事司德/非执行董事何愚/非执行董事屠铮分别持股0.9%/0.2%/2.4%。表：公司大股东持股情况（截至2023年第二季度末）　序号股东名称 持股数量（股） 持股比例（%）1GWF Holding Limited 571,981,960.00 42.17% 2Pop Mart Hehuo Holding Limited 72,903,027.00 5.38%3上海东方证券资产管理有限公司 69,574,800.00 5.13%4Tianjin Paqu Holding Limited 31,196,420.00 2.30%合计 745,656,207.00 54.98%数据来源：公司公告，国信证券经济研究所整理　　表：公司董监高持股情况(截至2023年6月30日)　姓名职务持股比例（%）王宁董事会主席，执行董事，行政总裁49.85%杨涛执行董事，副总裁49.85%司德执行董事,区域总裁,首席营运官，副总裁0.81%何愚非执行董事0.15%屠铮非执行董事2.43%数据来源：公司公告，国信证券经济研究所整理　请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图：公司历年分渠道收入（亿元）及变化情况 图：公司分渠道收入占比(%)及变化情况  资料来源：公司公告。国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告。国信证券经济研究所整理财务分析：收入主要来自内地，海外收入占比提升较快分渠道看，近年公司的销售渠道以线下店为主，零售店占比提升。公司的线下渠道占比共为五成左右，其中约有四成是线下零售店（2023H1占比48%），其余一成为机器人商店；2022年的线下渠道受到疫情影响较大收入有小幅的下滑，2023上半年强劲反弹。公司的线上渠道主要通过泡泡玛特抽盒机（微信小程序）、天猫、京东、抖音及其他线上渠道销售商品，2022年起国内电商行业格局受到抖音等冲击，公司线上收入有一定下滑。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192020202120222023H1零售店收入占比(%)机器人商店收入占比(%)线上收入占比(%)批发及其他收入占比(%)-40%-20%0%20%40%60%80%100%1