赛科希德(688338)投资价值分析报告：国内凝血领域头部企业，国产替代正当时

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024 年 1 月 2 日 公司研究 国内凝血领域头部企业，国产替代正当时 ——赛科希德（688338.SH）投资价值分析报告 买入（首次） 公司是国内凝血领域头部企业，2023 年以来营收恢复性增长：公司自 2003 年成立以来，深耕凝血领域 20 年，推出国内第一个全自动凝血测试仪，并在 2020年在科创板上市，成为国内第一家凝血上市公司，是国内凝血领域的先驱企业之一。公司业务领域涵盖凝血、血流变、血沉等仪器及配套的试剂和耗材。公司2023 前三季度实现营收 2.04 亿元，同比增长 24.4%；归母净利润 0.88 亿元，同比增长 12.3%；扣非归母净利润 0.86 亿元，同比增长 15.0%，业绩整体呈现复苏态势。 凝血赛道高速发展，国产替代进程加速：根据锐翎资本数据，2020 年中国血栓与止血诊断市场规模已达到 75 亿，2016-2023 年国内凝血市场规模复合增速可达到 19%。目前国内市场以国外公司为主导，国内凝血市场未来仍有较大的国产替代空间。2023 年，安徽医保局在全国率先启动安徽省凝血类、心梗类临床检验试剂集中带量采购工作，最终，在公布的集采中选结果中，赛科希德 A 组中标，沃芬公司出局，让出的市场份额预计将使国产品牌充分受益，推动进口替代。 产品线不断完善，专业化营销网络不断完善：2022 年公司推出全自动凝血仪SF-9200，多项指标对标进口品牌，助力公司进军三级医院市场，推动仪器单产进一步提高；同时布局 SF-8100、SF-8200 在二级医院的装机。2023 年前三季度装机同比增长 27%，其中 SF-9200 已在多家三级医院完成装机并且客户反馈良好。公司实行“平台化、专业化”的营销体系。公司将经销商层级按省级区分，省内按照产品线或区域区分。看重服务队伍的专业推广和专业服务能力，除维修机器等售后服务外，还注重培养经销商学术推广、学术应用的能力。同时，公司与三级医院的渠道达成合作，通过代理商、新的三级医院渠道、以及厂家三方签订协议，从而使公司更高效地开拓更多优质客户。2023 年 6 月 5 日，公司的全自动凝血分析仪通过欧盟的 IVDR 认证，为公司的海外拓展提供助力。 盈利预测、估值与评级：公司是国内体外诊断行业凝血领域的领先企业，业务覆盖凝血检测、血流变、血沉等细分行业。随着创新产品的不断推出，安徽集采中标、以及凝血领域国产替代进程加速，我们预计 23-25 年公司营收将呈现加速增长的趋势。我们预测公司 2023-2025 年 EPS 为 1.08/1.36/1.79 元，现价对应23-25 年 PE 为 31/25/19 倍，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：主营业务单一风险、新产品研发上市进度不及预期风险、汇兑风险、市场竞争加剧的风险、医保控费导致产品降价风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 240 229 282 358 471 营业收入增长率 7.88% -4.63% 23.35% 26.68% 31.60% 净利润（百万元） 97 104 115 144 190 净利润增长率 40.73% 6.93% 10.52% 25.26% 31.59% EPS（元） 1.19 1.28 1.08 1.36 1.79 ROE（归属母公司)（摊薄） 6.85% 6.92% 7.20% 8.38% 10.09% P/E 28 26 31 25 19 P/B 1.9 1.8 2.2 2.1 1.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2023-12-29，2021 年末总股本数为 8164.80 万股，2023 年 7 月7 日因转增，总股本变为 10614.24 万股。 当前价：33.60 元 作者 分析师：黎一江 执业证书编号：S0930522110001 010-57378028 liyijiang@ebscn.com 分析师：吴佳青 执业证书编号：S0930519120001 021-52523697 wujiaqing@ebscn.com 联系人：张杰 zhangjie66@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 1.06 总市值(亿元)： 35.66 一年最低/最高(元)： 24.01/45.18 近 3 月换手率： 43.43% 股价相对走势 -15%9%33%57%82%12/2203/2307/2309/23赛科希德沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 3.33 6.00 15.22 绝对 1.69 -0.88 36.06 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 赛科希德（688338.SH） 投资聚焦 关键假设 试剂：公司的试剂业务以凝血类为主，同时覆盖血流变等领域。2022 年公司凝血类试剂、血流变类试剂的营收分别约 1.32 亿元和 125 万元。随着常态化诊疗的开展，凝血类试剂收入增速将恢复。疫情带动 D-二聚体、FDP 等与疫情相关性高的项目普及。我们预计 2023-2025 年公司凝血类试剂的收入将加速增长。我们预计公司 2023-2025 年的整体试剂收入增速为 24.77%/27.79%/31.81%。 仪器：公司仪器主要是凝血类、血流变类和其他细分仪器。2022 年公司凝血类仪器、血流变类仪器及其他仪器的营收分别约 3177、878 和 293 万元。2022年公司推出针对三级医院的 SF-9200 全自动凝血分析仪，并积极推进装机入院。我们预计 2023-2025 年公司凝血类仪器的收入将加速增长，与试剂收入增长趋势 较 为 一 致 。 我 们 预 计 公 司 2023-2025 年 的 仪 器 整 体 收 入 增 速 为19.61%/23.92%/32.67%。 耗材：公司耗材的业务范围主要覆盖凝血类和血流变类细分行业。2022 年公司凝血类耗材、血流变类耗材的营收分别约 4774、402 万元。随着凝血类试剂的需求增长以及凝血类仪器装机的增加，配套凝血类耗材需求也将恢复常态化增长。血流变耗材和血流变试剂及仪器的收入趋势变化比较一致。我们预计公司2023-2025 年的耗材整体收入增速为 23.06%/26.23%/30.40%。 我们区别于市场的观点 市场认为，凝血行业以进口品牌主导，且相关进口品牌的凝血产品推出时点较早，有比较深厚的技术积累和完善的产品迭代，同时在国内也建立了比较好的客户粘性，以赛科希德为代表的国产品牌较难进行进口替代。我们认为，各地集采政策有利于公司拓展市场份额，促进国产替代。近期，安徽等地的集采政策开始陆续实行，其中，赛科希德的常规六项中标安徽集采，与希森美康、思塔高成为 A组中标的三大品牌，有望提升赛科希德的市场知名度