11月工业企业利润解读：低基数支撑，弱改善延续

证券研究报告：固定收益报告 2023 年 12 月 27 日 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:梁伟超 SAC 登记编号:S1340523070001 Email:liangweichao@cnpsec.com 研究助理:崔超 SAC 登记编号:S1340121120032 Email:cuichao@cnpsec.com 近期研究报告 《需求边际改善，物价持续回升——高频数据跟踪 20231224》 - 2023.12.24 固收点评 低基数支撑，弱改善延续 ——11 月工业企业利润解读 20231227  主要数据 1-11 月，全国规模以上工业企业实现利润总额 6.98 万亿元，同比下降 4.4%；实现营业收入 120.04 万亿元，同比增长 1.0%；发生营业成本 101.93 万亿元，同比增长 1.1%；营业收入利润率 5.82%，同比下降 0.32 pct。  核心观点 11 月工业生产稳定增长，营收增速提升，利润降幅收窄，经营利润率继续升高，工业企业经营情况延续向好趋势。从利润拆分角度，低基数影响下的生产增速上升是利润改善的主要原因，而物价下行、利润率小幅上涨，判断改善强度偏弱。从行业的角度，需求回升叠加低基数影响，原材料行业利润降幅明显收窄，对整体利润改善贡献较大，同时装备制造和公用事业利润增速提升加快。短期看，低通胀的不利影响仍在，基建投资、三大工程建设或将推动原材料行业景气继续回升，叠加低基数影响，规上工业企业经营情况预期将延续改善趋势。库存方面，11 月产成品库存增速继续回落，连续两月被动去库存，企业补库偏谨慎，短期或难开启主动补库。  产量增加、利润率改善推动利润总额降幅收窄 拆分工业企业利润，11 月工业增加值同比增速提升 2 pct，PPI当月同比增速下降 0.4 pct，营业收入利润率提升 0.15 pct。产量增加和利润率改善是主要原因，价格因素成为拖累。从高频数据上看，短期价格因素对工业企业利润的影响仍偏负面。  杠杆率持续走平，利率下调进一步缓解债务压力 11 月规上工业企业资产负债率为 57.6%，连续五个月与上月持平。11 月制造业新订单指数、新出口订单指数持续处于景气线下，且景气度继续下降；PPI 降幅扩大，企业投资扩产、人员招聘动能不足，加杠杆意愿不强。12 月下旬多家商业银行下调人民币存款挂牌利率，贷款利率后续跟进下调将进一步减轻企业债务压力。  库存被动回落，企业补库或偏谨慎 11 月产成品库存仍处于被动去库存阶段，虽然营收同比增速提升幅度较大，但短期总需求走势仍存在较大不确定性，企业主动补库或偏谨慎，产成品库存增速或将在近半年增速中枢区间波动。  分行业：装备制造、公用事业利润增速加快 原材料制造业利润同比降幅收窄 8.5 pct，带动规上工业企业利润降幅收窄 1.8 pct，贡献较大。电气水行业利润增速继续加快。装备制造业利润同比增长 2.8%，拉动规上工业利润增长 0.9 pct。  风险提示： 政策效果不及预期，流动性超预期收紧。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 营收持续改善，利润降幅收窄 ............................................................... 4 2 库存被动回落，企业补库或偏谨慎 ........................................................... 7 3 分行业：装备制造、公用事业利润增速加快 ................................................... 8 4 风险提示 ................................................................................. 9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图表目录 图表 1： 利润总额同比降幅大幅收窄 ....................................................... 4 图表 2： 营收利润率持续回升，仍为近五年同期最低 ......................................... 4 图表 3： 产量增加、利润率改善是 11 月工业企业利润总额降幅收窄的主要原因 ................... 5 图表 4： 除国企外各类型企业营收利润率均改善 ............................................. 6 图表 5： 除国有企业外各类型企业成本率均下降 ............................................. 6 图表 6： 资产负债率连续五个月与上月持平 ................................................. 7 图表 7： 近一年私营企业加杠杆幅度最大 ................................................... 7 图表 8： 规上工业企业连续两个月被动去库存 ............................................... 7 图表 9： 利润总额增速改善原材料贡献大，装备制造、公用事业增速加快 ........................ 9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 1 营收持续改善，利润降幅收窄 2023 年 1-11 月，全国规模以上工业企业实现利润总额 6.98 万亿元，同比下降 4.4%，降幅较 1-10 月收窄 3.4 pct；实现营业收入 120.04 万亿元，同比增长 1.0%；发生营业成本 101.93 万亿元，同比增长 1.1%；营业收入利润率 5.82%，同比下降 0.32 pct。 单独看 11 月份，规上工业企业营收同比增长 6.1%，增速较上月提升 3.6 pct，连续五个月回升；利润同比增长 29.5%，较 10 月明显加快，工业企业效益持续改善。 11 月工业生产稳定增长，营收增速提升，利润降幅收窄，经营利润率继续升高，工业企业经营情况延续向好趋势。从利润拆分角度，低基数影响下的生产增速上升是利润改善的主要原因，而物价下行、利润率小幅上涨，判断改善强度偏弱。从行业的角度，需求回升叠加低基数影响，原材料行业利润降幅明显收窄，对整体利润改善贡献较大，同时装备制造和公用事业利润增速提升加快。短期看，低通胀的不利影响仍在，基建投资、三大工程建设或将推动原材料行业景气继续回升，叠加低基数影响，规上工业企业经营情况预期将延续改善趋势。 图表1：利润总额同比降幅大幅收窄 图表2：营收利润率持续回升，仍为近五年同期最低 资料来源：iFinD，中邮证券研究所 资料来源：iFinD，中邮证券研究所