新特能源(1799.HK)硅料价格接近底部区间

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 新特能源 (1799 HK) 港股通 硅料价格接近底部区间 华泰研究 更新报告 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 13.08 2023 年 12 月 28 日│中国香港 新能源及动力系统 老牌多晶硅料龙头，维持“买入”评级 新特能源是国内风光资源开发运营龙头特变电工旗下香港上市公司，多晶硅业务是公司的主要收入，具备较高市占率。近一年来，多晶硅料受供需关系变化影响价格大幅下降，导致公司盈利显著承压，我们预计公司 23/24/25年 EPS 分别为 3.56/2.30/3.07 元。参考 iFinD 一致预期，根据同行业可比公司 24 年 9.62 倍 PE，考虑到港股较 A 股普遍折价，参考港股硅料公司如协鑫 24 年估值普遍在 5-7x 之间，我们给予公司 2024 年 5.2 倍 PE 水平，对应目标价 13.08 港币，维持“买入”评级。 多晶硅供需关系逆转，价格低位运行盈利承压 2023 年初的硅料价格小幅回升进一步带动了硅料厂商的扩产热情，大量产能于 H1 释放，导致硅料价格迎来第二轮下跌。根据 InfoLink 的数据，目前多晶硅致密料的单瓦价格已经下跌至 65 元/kg，相比 22 年下半年的价格高点 303 元/kg 降低 78.5%。近期硅料供需关系进入阶段性平稳态势，近一个月硅料价格保持在 65-70 元/kg 区间，价格已经迫近部分厂商成本线附近，后续价格进一步下跌空间有限。需求方面，当前 N 型硅料逐渐成为核心需求，看好具备 N 型料出货能力的头部厂商维持较强竞争力。 多晶硅产能持续扩张，N 型用料占比显著提升 产能方面，根据公司中报，公司内蒙古 10 万吨多晶硅项目和准东 20 万吨多晶硅项目的一期 10 万吨产能已经实现落地。N 型硅料方面，公司通过完善多晶硅质控标准，优化工艺流程，N 型用料占比不断提升，23H1 生产的N 型硅料产量是去年同期 6 倍。同时由于内蒙古 10 吨产能装备进行逐套停产检修，公司 23H1 并未充分发挥最优产能，预计 23H2 在新建产线逐步爬产和原有产线检修完成后充分释放产能，产销规模稳步提升。 深耕电站运营业务，规模持续扩大 公司坚持以集中式开发为主、分布式电站共同发展的理念，围绕新能源大基地、源网荷储一体化、光储一体等项目开发模式，重点在河北、山西、甘肃、新疆等地布局。截至 23H1，公司共获得风光项目指标开发约 1.08GW，完成并确认收入项目装机共 1.02GW，实现并网发电的运营电站项目达到2.93GW。当前公司电站盈利能力较好，且风光电站项目仍为稀缺资源，看好公司坚持终端电站建设业务，运营电站规模持续扩张。 风险提示：硅料价格波动超预期风险；下游需求不及预期风险等。 研究员 申建国 SAC No. S0570522020002 shenjianguo@htsc.com +(86) 755 8249 2388 研究员 边文姣 SAC No. S0570518110004 SFC No. BSJ399 bianwenjiao@htsc.com +(86) 755 8277 6411 研究员 周敦伟 SAC No. S0570522120001 zhoudunwei@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 吴柯良 SAC No. S0570122070159 wukeliang@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 13.08 收盘价 (港币 截至 12 月 27 日) 10.24 市值 (港币百万) 14,643 6 个月平均日成交额 (港币百万) 42.61 52 周价格范围 (港币) 9.06-22.25 BVPS (人民币) 25.81 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 22,523 37,541 28,376 29,643 33,923 +/-% 58.81 66.68 (24.41) 4.46 14.44 归属母公司净利润 (人民币百万) 4,955 13,395 5,087 3,292 4,389 +/-% 612.61 170.33 (62.02) (35.30) 33.34 EPS (人民币，最新摊薄) 3.47 9.37 3.56 2.30 3.07 ROE (%) 26.16 45.00 13.15 7.68 9.40 PE (倍) 2.42 0.98 2.61 4.04 3.03 PB (倍) 0.51 0.36 0.32 0.30 0.27 EV EBITDA (倍) 3.71 1.77 3.65 4.33 3.89 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (38)(17)52748Dec-22Apr-23Aug-23Dec-23(%)新特能源恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 新特能源 (1799 HK) 新特能源：硅料行业龙头，先进产能&成本优势铸就强竞争力 新特能源股份有限公司是特变电工股份有限公司控股子公司，自 2008 年开始创业并投身高纯电子级多晶硅研制，2015 年在香港联交所上市。经过 15 年创新发展，公司成功构建硅基新材料、新能源核心装备研制和风、光资源开发为一体的“硅基新能源绿色循环经济产业链”，致力于高纯多晶硅的研发、生产和销售，以及风能、光伏电站的建设和运营。 图表1： 截至 2023 年 12 月 22 日公司股权结构 资料来源：iFinD，华泰研究 产业端风向 1# N-P 技术转换进程加速，N 型硅料盈利空间优于 P 型。硅料环节位于光伏产业链上游，其需求是 N 型还是 P 型很大程度上与下游光伏电池片环节相关。从电池片环节细分技术路线来看，截止至 2023 年底，根据我们对各技术路线电池片名义产能的不完全统计，P 型 PERC 产能为 492GW，N 型中 TOPCon 将达到 529GW，HJT 达到 83GW，xBC达到 58GW，预计 2023 年底 N 型产能将超过 P 型。在硅料供应快速增长、N 型需求占比持续攀升的行业环境下，N 型硅料会逐渐成为中下游厂商的核心需求，从 N 型产能频繁落地的 23 年二、三季度来看，NP 型硅料的价差已经从 23 年 5 月的 7 元/kg 增长为了 9 月份12.4 元/kg，N 型用料较 P 型已具备明显溢价空间。 图表2： 2022-2025 年电池片产能释放趋势图 图表3： 2023 年前三季度 N-P 硅料价差变动情况 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 0%10%20%30%40%50%60%70%80%02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,00020222023E2024E2025及远期规划GWPERCTOPCONHJTB