久立特材(002318)能源领域投资景气持续，产品高端化加速兑现

上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 钢铁 2023 年 12 月 27 日 久立特材 (002318) ——能源领域投资景气持续，产品高端化加速兑现 报告原因：强调原有的投资评级 买入（维持） 投资要点：  公司是高端不锈钢管材龙头，高技术壁垒助力业绩成长跨越周期。公司深耕不锈钢管材领域三十余年，目前总产能约 15 万吨/年。不锈钢管领域行业壁垒较高，尤其高端无缝管领域存在极高的技术、设备和验证门槛。先发优势下，多年的技术积累造就了公司较强的议价能力。以销定产、成本加成的模式显著降低了原材料波动对公司盈利的影响：根据公司公告，2019 年以来无缝管毛利率稳定处于 30%以上的高水平，且焊接管毛利率除 21 年受政策影响外也基本处于 25%以上。预计后续随着进口替代提速，高附加值产品占比不断提高，公司业绩将淡化周期影响，实现稳定增长。  下游需求回暖，油气输运管业务有望持续贡献利润。根据公司公告，公司下游主要包括油气化工、机械制造和电力设备领域，其中油气化工领域占公司营收比重近年均位于 49%以上。目前全球能源紧缺背景下油价大幅回升，油气输运管道和 LNG 管需求明显增加；同时 2021 年出口退税取消政策对于焊接管盈利的影响也逐渐减弱，预计公司油气管盈利水平企稳回升。  核电蒸发器用管和镍基合金油井管附加值高，政策加持和行业景气回暖背景下，公司高端产品产能有望加速放量。目前公司现有核电用管产能约 500 吨，弹性空间较大；同时 21年 5500KM 项目投产后，镍基合金油井管产能也有明显增长。碳中和背景下当前核电项目批复加快，同时油气开采领域资本开支维持高位，进口替代加速叠加海外市场的顺利拓展，预计将使公司高端产能加快释放。考虑到高端产品进入门槛极高，国内只有少数厂商具备生产能力，竞争格局稳定，预计公司新增产能可以充分消纳，高端产能放量将显著增厚公司业绩。  盈利预测与估值：“十四五”期间，核电、油气等主要下游需求预期持续增长，叠加公司高端产能逐步释放，我们上调公司 2023-2024 年归母净利润预测至 14.26 亿元、14.52 亿元（原预测分别为 12.12 亿元、13.54 亿元），并新增 2025 年归母净利润预测 15.87 亿元，按当前收盘价计算，2023-2025 年对应 PE 分别为 13 倍、13 倍和 12 倍。选取与公司业务类似的武进不锈、抚顺特钢、盛德鑫泰为可比公司，23 年平均 PE 为 22 倍，高于久立特材 23 年 13 倍 PE，因此维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格大幅上涨，影响产品销量；下游需求不及预期。 市场数据： 2023 年 12 月 26 日 收盘价（元） 19.26 一年内最高/ 最低（元） 20.5/14.9 市净率 2.7 息率（分红/ 股价） 2.23 流通 A 股市值（百万元） 18379 上证指数/深证成指 2898.88/9157.25 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2023 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 7.09 资产负债率% 37.90 总股本/ 流通 A 股（百万） 977/954 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 证券分析师 王宏为 A0230519060001 wanghw@swsresearch.com 研究支持 陈松涛 A0230523090002 chenst@swsresearch.com 联系人 陈松涛 (8621)23297818× chenst@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2022 23Q1-Q3 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 6,537 6,154 7,658 8,426 9,194 同比增长率（%） 9.4 29.3 17.1 10.0 9.1 归母净利润（百万元） 1,288 1,108 1,426 1,452 1,587 同比增长率（%） 62.2 26.3 10.7 1.9 9.2 每股收益（元/股） 1.32 1.13 1.46 1.49 1.62 毛利率（%） 25.3 24.8 24.8 25.1 25.3 ROE（%） 20.7 16.0 19.7 17.6 16.8 市盈率 15 13 13 12 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 12-2801-2802-2803-3104-3005-3106-3007-3108-3109-3010-3111-30-20%0%20%40%收益率久立特材沪深300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 26 页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 “十四五”期间，核电、油气等主要下游需求预期持续增长，叠加公司高端产能逐步释放，我们上调公司 2023-2024 年归母净利润预测至 14.26 亿元、14.52 亿元（原预测分别为 12.12 亿元、13.54 亿元），并新增 2025 年归母净利润预测 15.87 亿元，按当前收盘价计算，2023-2025 年对应 PE 分别为 13 倍、13 倍和 12 倍。选取与公司业务类似的武进不锈、抚顺特钢、盛德鑫泰为可比公司，23 年平均 PE 为 22 倍，高于久立特材 23 年 13 倍 PE，因此维持“买入”评级。 关键假设点 能源价格高企背景下，油气领域投资维持高位，叠加能源转型下核电重要性提升，预计不锈钢管下游需求将维持高景气状态。因此，我们预计公司产能逐步释放，且考虑到焊接管价格相对较低，需求弹性更大，预计 23 年增速高于无缝管：预计2023-2025 年公司无缝管销量分别为 5.53、5.84、6.2 万吨，同比分别增长 3.4%、5.6%、6.1%；焊接管销量分别为 7.19、7.62、7.92 万吨，同比分别增长 18%、6%、4%。 另一方面，随着核电管、镍基合金油井管等高附加产品占比逐渐提高，公司无缝管平均售价有望持续提升，预计 2023-2025 年公司无缝管售价分别为 66449、72021、77646 元/吨，对应毛利率分别为 32%、31%、30%；焊接管方面预计价格将相对稳定，2023-2025 年平均售价分别为 34521、34694、34798 元/吨，对应毛利率分别为 23%、24%、24%。 有别于大众的认识 大众认为公司产能利用率已经达到较高水平，后续销量增速有限，业绩弹性较低；但我们分析认为，公司未来主要增长点在于产品结构调整带来的吨利润水平提升，尤其在镍基合金管、核电管等高端高附加值产品占比不断提升的情况下，未来仍具备高成长性。 股价表现的催化剂 油价维持高位，推动油气领域资本开支处于高位，增加不锈钢管需求；核电建设加快推进，高端核电管订单放量将大幅增厚业绩，推动股价上涨。 核心假设风险 原材料价格大幅上