美容护理行业2024年投资策略：产品势能为王，新供给释放活力

11中邮证券2023年12月20日产品势能为王，新供给释放活力 —美容护理行业2024年投资策略 证券研究报告行业投资评级：强大于市李媛媛 分析师 S1340523020001化妆品&医美行业负责人中邮证券研究所 2投资要点 行情回顾：年初至今申万美护指数下跌32%，显著跑输上证综指，板块滚动PE从年初约44倍下探至30倍，8月以来估值深度回落。板块回落主要在于宏观经济景气度带来行业需求承压，龙头公司前期估值较高，业绩放缓趋势下估值大幅回落，带来超跌。 化妆品：23年行业弱复苏，1-11月化妆品限额社零+4.7%，抖音成为主要增长引擎，前三季度国内上市品牌商收入平均增速为9.1%，好于外资品牌，行业格局优化，龙头有所分化。展望24年，行业需求或将价稳量增实现加速，本土品牌从渠道+营销驱动进入产品+治理驱动，国货势头不减，品牌商销售费用率高位边际向上空间有限。我们重点看好：1）具备良好产品势能的品牌，粘性单品+创新新品推动增长，具备高性价比产品有望跑赢市场；2）彩妆复苏，面部底妆引领增长，具备底妆基因的本土品牌有望持续突破；3）线下渠道出现分化，本土品牌低基数，有望抢占线下市场。我们重点推荐珀莱雅、福瑞达，巨子生物，持续看好润本股份、登康口腔、贝泰妮、华熙生物、丸美股份、水羊股份、上海家化等。 医美：23年行业复苏明显，季度节奏差异大，上游厂家增速远高于下游，行业格局优化；拥有胶原蛋白、再生产品等厂家维持高增长。展望24年，胶原类、再生类、水光类产品维持高景气度，拥有相关产品布局厂家有望持续提升份额，重点推荐爱美客，巨子生物，关注美丽田园健康、江苏吴中等。 风险提示：行业景气度不及预期；竞争格局恶化；新品推进不及预期。请参阅附注免责声明3医疗美容：新供给释放活力，关注重组胶原蛋白、水光、再生类产品二目录一化妆品：产品势能为王，彩妆线下未来可期盈利预测及投资建议三44一化妆品：产品势能为王，彩妆线下未来可期——行业回顾：需求弱复苏，格局改善，销售费用率提升——行业展望：需求加速，国货势头不减，销售费用率向上空间有限——投资主线：产品势能为王，彩妆线下未来可期51.1 行情回顾：美护指数显著跑输大盘，板块估值回落至30倍+，锦波生物、江苏吴中、科思股份大幅跑赢板块指数年初至今（截止23年12月15日）申万美护指数下跌32%，显著跑输上证综指，板块滚动PE从年初约44倍下探至30倍，8月以来行业估值深度回落。从个股来看，贝泰妮、华熙生物、爱美客龙头标的跌幅较高，锦波生物、科思股份、水羊股份、江苏吴中超额收益显著。我们认为，今年板块回落主要在于宏观经济景气度带来行业需求承压带来的戴维斯双杀，龙头公司前期估值较高业绩放缓趋势下估值回落更为显著，带来超跌。资料来源：同花顺，中邮证券研究所（2023年12月15日）请参阅附注免责声明图表2：年初至今申万美容护理指数以及动态PE涨跌情况图表3：年初至今重点公司涨跌幅以及动态PE变化图表1：年初至今申万一级行业涨跌幅情况资料来源：同花顺，中邮证券研究所,(江苏吴中，青松股份PE值为负，时间为2023年12月15日）资料来源：同花顺，中邮证券研究所（2023年12月15日）-32%-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%传媒通信 计算机 电子 汽车 煤炭 纺织服装 家用电器 石油石化 机械设备 非银金融 公用事业上证综合指数 建筑装饰 轻工制造 环保 医药生物 钢铁 银行 国防军工 农林牧渔 交通运输 有色金属 化工 食品饮料 休闲服务 建筑材料 房地产 商业贸易 电气设备 美容护理20.0025.0030.0035.0040.0045.0050.0055.0060.0060.0%65.0%70.0%75.0%80.0%85.0%90.0%95.0%100.0%105.0%110.0%2023-01-032023-01-112023-01-192023-02-032023-02-132023-02-212023-03-012023-03-092023-03-172023-03-272023-04-042023-04-132023-04-212023-05-042023-05-122023-05-222023-05-302023-06-072023-06-152023-06-272023-07-052023-07-132023-07-212023-07-312023-08-082023-08-162023-08-242023-09-012023-09-112023-09-192023-09-272023-10-132023-10-232023-10-312023-11-082023-11-162023-11-242023-12-042023-12-12美护指数PE（右轴）(70)(60)(50)(40)(30)(20)(10)0 10 20 30 -100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%锦波生物科思股份水羊股份江苏吴中巨子生物嘉亨家化珀莱雅青松股份丸美股份上海家化上美股份复锐医疗科技华熙生物爱美客贝泰妮美丽田园医疗健康股份涨跌幅PE变化（右轴）61.1 行业回顾：需求弱复苏，1-11月社零同增4.7%，抖音保持高增长资料来源：国家统计局，中邮证券研究所请参阅附注免责声明图表4：2023年1-11月限额社零增速情况图表5：美妆行业21M7-23M11天猫、抖音GMV以及增速情况资料来源：萝卜投资，中邮证券研究所化妆品需求弱复苏。根据国家统计局数据，2023M1-11化妆品行业限额社零为3843亿元，同比增长4.7%，同期全行业社零增速为7.2%，高于化妆品增速，其中23Q3化妆品行业限额零售额增速为3.0%，较前两个季度有所回落，10-11月景气度进一步回落。居民收入、消费者库存、大促降低行业价格等因素影响需求复苏节奏。抖音维持高景气度。根据萝卜投资数据，化妆品行业（护肤品+彩妆）淘系2023M1-11实现GMV为2270亿元，同比-13.3%，淘系流量持续承压，其中23Q3实现GMV为440亿元，同比下降19.3%；2023M1-11抖音渠道GMV达1087亿元，同比增长81.0%，抖音渠道持续高景气度，其中23Q3抖音渠道实现GMV为284亿元，同比增长73.5%；两者合计23M1-11增速为4.3%，略低于同期社零增速。3.80%9.60%24.30%11.70%4.80%-4.10%9.70%1.60%1.10%-3.50%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%2023年1-2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月2023年9月2023年10月2023年11月23年同比22年增速23年同比21年复合增速125120177158168231143 174 185 172 467 237 155 155 241 214 238 263 191