实体经济洞察2023年第42期：出口价格的信号

出口价格的信号——实体经济洞察2023年第42期长江证券研究所宏观研究小组2023-12-23%%%%%%%%research.95579.com1分析师于博分析师刘承昊SAC执业证书编号：S0490520090001SAC执业证书编号：S0490523050001分析师及联系人证券研究报告• 证券研究报告 •%%%research.95579.com2每周洞见：出口价格的信号核心观点：出口是主动补库存的重要动力之一。回顾历史，我们发现，我国库存周期“主动补库存”阶段的主要需求动力是出口与地产。两大需求的拐点普遍领先于库存由去转补的拐点，并在加速补库阶段维持较强增长。价格因素对库存周期的指引强于数量因素，指向库存仍将去化。就出口而言，我们发现，出口数量因素与库存周期的相关性并不强。而出口价格因素与库存周期的相关度较高，同步同向波动特征明显，且出口价格指数拐点略领先。而截至10月，出口价格（HS分类）同比下滑9.7%，增速仍在下探，或指向库存回补尚早，周期或仍将处于去库存阶段。此外，出口价格降幅加深，侧面揭示部分行业产能过剩，印证库存或仍将去化。通过对比PPI增速的走势，我们发现，出口价格的波动在多数情况下与PPI同步，但此轮PPI同比增速触底回升并未明显带动出口价格指数改善。我们认为，这与下游消费品占出口价格指数权重更高有关，而纸制品、纺服等品类价格指数的降幅明显大于整体。这从侧面反映出，我国下游消费品的产能过剩情况或比中上游行业更严重。而在产能出清的过程中，库存周期去化的概率也更大。资料来源：Wind，长江证券研究所。出口价格指数对于库存周期有较强的指引意义（上年同月=100）-50510152025303585909510010511011512097/1099/1001/1003/1005/1007/1009/1011/1013/1015/1017/1019/1021/1023/10出口价格指数:HS2:总指数工业产成品库存增速(右,%)%%%%%%%%research.95579.com3高频观察：寒潮反衬经济韧性【地产】12月前18天，30城商品房成交面积同比降幅扩大。【乘用车】上周，乘用车上险量同比增速降幅扩大。【商贸文旅】较2021年同期，商圈人流增速回落，百度迁徙指数增速回落。需求：整体转弱【海外大宗】上周美元续降，大宗续降。铜铝价格反弹。布伦特油价续降。【国内生资】上周动力煤价格续升。螺纹价格续升，水泥价格续升，玻璃价格续升。PTA产业链价格全线下跌。锂电材料价格续降，光伏组件价格持平。价格：整体震荡【下游】上周乘用车半钢胎开工率持平，原生铝合金开工率持平。【中游】上周沿海八省电厂日耗两年复合增速反弹。钢材产量同比降幅扩大，高炉开工率续降。水泥粉磨开工率续降。玻璃产量同比增速反弹。江浙织机负荷率续降。生产：小幅转弱【下游】上周十大城市地产库销比续降。【中游】上周螺纹由去转补。水泥库容比续降，玻璃去库速度放缓。【上游】动力煤港口库存续升，炼焦煤港口库存续降。LME铜库存回落，LME铝库存反弹。全美商业原油库存反弹。库存：去补各半需求整体转弱库存去补各半总结与展望：12月第3周，需求走势转弱，生产强度略降，景气走低。具体来看：1）新房、二手房成交两年复合增速续降，乘用车上险量同比增速续降，服务消费强度走低；2）日耗复合增速反弹，制造生产分化，建筑施工受寒潮影响转弱；3）价格上，美元回落，油价续降，有色回升；国内工业品涨跌互现；4）库存去补各半，螺纹库存由去转补，水泥库容比续降。12月14日，中央气象台发布最高等级的寒潮橙色预警。在寒潮影响下，文旅出行、线下消费、建筑施工强度均受抑制。但同时，表征基建景气的，基建水泥发运量同比恢复率仍保持在100%以上；表征出口景气的，二十港离港集装箱船载重吨数仍保持在相对高位；表征制造景气的，铝加工开工率环比回升。综合来看，尽管寒潮掣肘景气回升，但经济整体韧性仍强。%%%research.95579.com4目 录01 下游行业02 中游行业03 上游和交运地产：新房、二手房成交仍弱，静待政策效果乘用车：零售季节性转强，但同比维度偏弱商贸文旅：寒潮影响消费热情，线下消费增长放缓电力：日耗复合增速回升，水电出力改善钢铁：供需双双转弱，价格震荡转弱水泥：寒潮影响施工，基建支撑需求，水泥价格续升玻璃：需求仍有韧性，带动玻璃价格续升化工：供给强、成本升、需求偏弱，带动价格走低新能源：光伏组件价格持平，锂盐价格续降煤炭：寒潮带动煤电走强，支撑动力煤价格回升大宗：美联储议息会议释放鸽派信号，美元续降有色：宽松交易带动有色金属价格回升原油：供需博弈叠加宽松交易，油价走势震荡交运：干散货运价续降，集运价格续升，陆运偏弱%%%%%%%%research.95579.com501下游行业%%%research.95579.com6地产：新房、二手房成交仍弱，静待政策效果1.1资料来源：Wind，长江证券研究所。注：数据截至2023年12月18日。图：30城地产成交面积（7dma，万平方米）图：14城二手房成交面积（7dma，万平方米）资料来源：Wind，长江证券研究所。注：数据截至2023年12月18日。指标数据表现解读新房12月前18天，30城商品房成交面积同比降幅扩大至16.9%，其中，一线降幅缩窄，二线降幅扩大，三线降幅扩大。截至12月18日，30城新房及14城二手房成交表现均偏弱，二者近1周两年复合增速均回落。上周，京沪相继推出利好政策，适度放宽居民购房首付比、房贷利率及普通住宅认定标准。下调后，12月一线城市首套房贷利率、二套房贷利率分别较去年同期下调48、59BP。政策宽松力度可观，但效果仍待观察。土地市场略有转暖，成交面积降幅收窄，溢价率低位回升。二手房上周14城二手房成交量同比增速续降至28.5%，较21年CAGR回落至13.2%。土地上周百城宅地成交面积(MA4)同比降幅缩窄至16.5%，百城土地溢价率反弹至3.5%。库存上周十大城市商品房库销比续降至64.8周，高于近9年同期。7下游-100-5005010015020025030035040001020304050607080901001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月较21年CAGR(右轴,%)20192020202120222023-500501001502002500510152025303540451月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月较21年CAGR(右轴,%)20192020202120222023%%%%%%%%research.95579.com7乘用车：零售季节性转强，但同比维度偏弱1.28下游指标数据表现解读需求12月前17天，乘联会乘用车零售销量两年复合增速续降至1.7%，批发销量复合增速由正转负至-3.7%。上周，乘用车上险量同比增速续降至-14.5%。12月前17日，乘联会乘用车销量两年复合增速续降，批发零售复合增速由正转负。而从上周上险量数据来看，上险量同比增速同样下滑。从环比趋势来看，汽车零售正经历季节性改善，但从同比看，汽车销售表现略弱于近两年同期季节性。生产方面，半钢胎开工率维持在历年同期高位，指向生产依旧平稳。生产上周