利率债市场2024年度展望：2024，债市的几个关键词

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 利率债市场 2024 年度展望 2024，债市的几个关键词 2023 年 12 月 11 日 站在年末时点，2024 年债市如何展望，债牛能否延续？本文聚焦于此。 ➢ 后地产时代：再审视，再出发 2021 以来，国内经济逐步进入后地产时代。相应地，过去以地产周期为出发点和核心的传统债券分析框架，其有效性也在逐渐减弱，典型例子便是社融对债市利率的引领作用在逐渐弱化。因此后地产时代，于债券分析而言，框架和逻辑或也将相应有所调整，经济基本面上的关注点或更为多元化。而在高质量发展目标之下，新旧动能接续转换便是题中之义，当中关键在于货币和财政的配合。 ➢ 宏观经济：新旧转换，稳中求进，先立后破 我们预计实际 GDP 增速有望实现 5%左右，上半年经济增长环比动能或更强一些，年中过后环比动能或有所减弱，届时或需逆周期调节力度进一步增强。其中，地产投资有望筑底，或难反弹；逆周期调节下基建投资仍是重要支撑，中央加杠杆、地方稳杠杆的序幕开启；制造业有机遇亦有挑战，高端制造业或是重要抓手；政策发力下，消费预计温和修复；外需不确定性仍大，但出口地缘格局变迁下，外贸仍能受到亚非地区的有力支撑。此外，通胀同比中枢或有抬升。 ➢ 政策组合：财政加力，货币配合 几个关键词：以进促稳、先立后破、适度加力。从 12 月政治局会议表述来看，2024 年稳增长诉求更为明确，政策发力将更为积极，在“立”的基础上，再进一步对地方债和房地产等领域作调整改革，从而实现先立后破、以进促稳。 财政政策：中央财政托底经济，地方防范化解风险。2024 年赤字率有望维持 3.5%以上水平，同时增加中央对地方政府的转移，但总体不会过度扩张。此外，今年增发万亿国债也将提供有力支撑。节奏上，2024 年财政发力节奏预计较为前置，在当年内形成更多实物工作量。此外，一揽子化债仍有望继续推进。 货币政策：中性宽松配合财政。从中央金融工作会议的定调来看，稳增长仍将是央行关注的核心目标，其次是维护金融稳定，这便决定货币政策基调仍将保持宽松取向。总量上，维护流动性合理充裕，促进融资成本下降，降准、降息均仍有可能；结构上，加大对重点领域和薄弱环节的支持力度；此外便是加强与财政、监管等政策的协调配合，助力地方债务平稳化解，防范金融风险。于资金面而言：宽货币继续发力，流动性仍将维持合理充裕，但期间在政府债发行、信贷投放、金融监管等因素扰动下，资金阶段性波动或有所加大。 ➢ 供需格局：“资产荒”，未完待续 供给端来看，财政扩张之下，需关注利率债供给压力或将加大，但考虑到地方政府债务扩张受限，总体影响和冲击预计在可控范围内；需求端来看，化债和资本新规是影响投资者行为的重要因素，银行和非银的行为或存在一定分化。但从当前宏观图景推演，2024 年债市仍将面临高票息资产供给不足、资金面平稳均衡、风险偏好修复有限的情境，这便决定资产荒格局预计仍将延续。 ➢ 投资策略：债市不空，顺势而为 2024 年的债券市场或许仍处于牛市环境，只是结构性特征或许会比较显著。以资金面为主要扰动的短端空间能否打开，将决定阶段性的博弈机会，而进一步结合长端点位观察来看，当前 1 年期 MLF 在 2.50%的水平，以目前宏观经济图景推演，10 年期国债利率在 2.70%的位置时，将进入有配置性价比的区间。 ➢ 风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治冲突。 [Table_Author] 分析师 谭逸鸣 执业证书： S0100522030001 电话： 18673120168 邮箱： tanyiming@mszq.com 研究助理 郎赫男 执业证书： S0100122090052 电话： 15618988818 邮箱： langhenan@mszq.com 相关研究 1.可转债市场 2024 年度展望：结构性行情中把握主线-2023/12/11 2.转债行业研究系列：多肽产业链转债怎么看？-2023/12/11 3.可转债周报 20231210：2024，转债供给怎么看？-2023/12/10 4.城投、产业利差跟踪周报 20231210：城农商二永，复刻城投行情-2023/12/10 5.二永债周度跟踪 20231210：农商行次级债交易情绪续涨，关注或有扰动-2023/12/10 固收年度报告 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 回顾 2023：预期与超预期交织，债市走牛 .............................................................................................................. 4 2 展望 2024：把握几个关键词 ................................................................................................................................ 12 2.1 后地产时代：再审视，再出发 ....................................................................................................................................................... 12 2.2 宏观经济：新旧转换，稳中求进，先立后破 .............................................................................................................................. 15 2.3 政策组合：财政加力，货币配合 .................................................................................................................................................. 24 2.4 供需格局：“资产荒”，未完待续 ................................................................................................................................................... 30 2.5 投资策略：债市不空，顺势而为 ...........................................................................................................................................