德昌股份(605555)家电+汽零双轮驱动，看好长期成长性

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 25 [Table_Page] 公司深度研究|家用电器 证券研究报告 [Table_Title] 德昌股份（605555.SH） 家电+汽零双轮驱动，看好长期成长性 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 主业清洁电器出口代工，外延切入汽车电机。公司建立了“以吸尘器为基础、以多元小家电为成长性业务、以 EPS 电机为战略性业务”的发展战略。2023 年迎来基本面拐点，在存量客户订单回暖、新客户订单导入、汽零业务逐步放量驱动下，前三季度公司收入同比+38.8%、归母净利润同比+0.2%（剔除汇兑收益影响后同比+63.5%）。 ⚫ 家电业务：拓客户、拓品类，恢复良好增长。公司分别于 2012 年、2019 年、2023 年进入创科实业（TTI）、海伦特洛伊（HOT）、Shark代工供应链体系，产品覆盖环境家居电器（包括吸尘器水机、干机、加湿器、电风扇等）、个人护理电器（包括卷发梳、吹风机等）等。短期维度看，存量客户去库存结束+新客户新订单导入，公司收入恢复高增，23Q1、23Q2、23Q3 收入分别同比-1%、+27%、+125%。长期维度看，现有客户均为行业优质标杆企业，合作领域有望拓宽，例如TTI 电动工具业务；此外公司制造能力优秀，未来有望进入更多具备成长性的赛道（如已公告的洗碗机、机器人电机）。 ⚫ 汽零业务：受益国产替代趋势，订单进入兑现周期。公司于 2017 年正式切入汽车零部件领域，主要产品为制动电机、EPS 转向电机，目前客户已覆盖耐世特、采埃孚、捷太格特、上海同驭、上海利氪等国内外知名转向/制动系统供应商。2021、2022、2023H1 分别贡献收入 371万元、7420 万元、8750 万元。截至 23H1 公司已累计实现 28 个汽车电机项目的定点 2023-2026 年定点金额超过 23 亿。 ⚫ 盈利预测与投资建议：预计 23-25 年实现归母净利润 3.4、3.7、4.7亿元，同比+14%、+10%、+26%。参考可比公司估值及公司成长性，给予 24 年 PE 25x，对应合理价值 25.10 元/股，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示：客户集中度较高、贸易关税风险、原材料价格波动等。 盈利预测： [Table_Finance] 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2842 1938 2727 3472 4424 增长率（%） 37.6% -31.8% 40.7% 27.3% 27.4% EBITDA（百万元） 386 211 360 470 582 归母净利润（百万元） 301 299 339 374 473 增长率（%） -1.1% -0.7% 13.7% 10.1% 26.4% EPS（元/股） 1.45 1.12 0.91 1.00 1.27 市盈率（P/E） 28.14 18.13 24.39 22.16 17.52 ROE（%） 13.1% 11.8% 12.2% 11.9% 13.0% EV/EBITDA 15.76 19.14 19.05 14.07 10.57 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 22.24 元 合理价值 25.10 元 报告日期 2023-12-18 [Table_BaseInfo] 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 372.36/135.70 总市值/流通市值（百万元） 8281/3017 一年内最高/最低（元） 24.99/13.65 30 日日均成交量/成交额（百万） 7.4/173.6 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%） 25.01/49.16 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 曾婵 SAC 执证号：S0260517050002 SFC CE No. BNV293 0755-82771936 zengchan@gf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究： [Table_Contacts] 联系人： 陈尧 021-38003800 shchenyao@gf.com.cn -15%0%15%30%45%60%12/2202/2304/2306/2308/2310/2312/23德昌股份沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 25 [Table_PageText] 德昌股份|公司深度研究 目录索引 一、主业清洁电器出口代工，外延切入汽车电机 ............................................................... 5 二、家电业务：拓客户、拓品类，恢复良好增长 ............................................................. 10 （一）短期维度：存量客户去库存结束，新客户贡献增量收入 ............................... 10 （二）长期维度：优质客户持续深化合作，新品类打开成长空间 ........................... 16 三、汽零业务：受益国产替代趋势，订单进入兑现周期 .................................................. 18 （一）电动化推动 EPS 系统渗透率提升，国产替代趋势明显 ................................. 18 （二）公司在手订单充沛，汽零业务实现高速增长 ................................................. 19 四、盈利预测和投资建议 .................................................................................................. 21 五、风险提示 .................................................................................................................... 22 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 25 [Table_PageText] 德昌股份|公司深度研究 图表索引 图 1：德昌股份公司发展历程 ................................................................................ 5 图 2：德昌股份股权结构图（参考三季报披露数