策略周报：惯性延续，2023年度回顾

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 市场策略研究 2023 年 12 月 17 日 投资策略 惯性延续：2023 年度回顾——策略周报（20231217） 回过头看 2023，不论是经济还是市场，最大的特点就是惯性延续：中美两艘巨舶在各自的航线上又走了一年，“东缓升、西未落”构成全年最大的宏观预期差；风格层面，今年是景气投资“失效”，以及大/小盘、机构重仓/非重仓股的分化的第 3 年；行业角度，泛 TMT 相关方向是最主要的行业 beta 来源，红利、小微盘受宏观定价驱动延续强势。 复盘 2023 年：东缓升、西未落，惯性未能打破的“过渡之年”。 宏观角度，“东缓升、西未落”构成全年最大的宏观预期差。如果说“国内缓增长+海外高通胀”的宏观环境是 2022 年 A 股最大的趋势利空，那么2023 年，宏观最大的预期差就是“东缓升、西未落”，也就是中美剪刀差的继续拉大。一边是美债利率仍在高位，一边是国内经济的内生性修复节奏偏缓，中美两艘巨舶在各自的航线上又走了一年，至今仍有惯性。 节奏上，预期与现实的交替贯穿 2023 全年，成为主导全 A 走势的核心矛盾。预期层面，宏观预期经历了放开后的强复苏→需求集中释放、两会定调后的弱复苏→现实基本面带动预期持续走弱→稳增长政策下的预期反复冲高；而现实层面，国内基本面回补后自 Q2 开始渐显疲态，经济的内生性修复整体偏缓；此外，美债利率高波动，也对 A 股造成阶段扰动。 风格角度，2023 年景气投资依然失效，大/小盘、机构/非机构的分化持续演绎。2023 年宏观基本面复苏的节奏偏缓，全 A 盈利增速全年走平，由此也间接导致景气投资进一步失效。风格上，更偏好景气投资、价值投资的机构重仓股连续第三年跑输，小、微盘以及题材股持续跑赢。 总的来看，2023 是“惯性未能打破”的过渡之年，尽管当前一些分化已演绎到极端水平，但现有格局的打破，离不开宏观趋势的反转，“船到江心调头难”，这种市场惯性在宏观趋势扭转前可能仍会延续。 步步为营：下一阶段重点关注分子端的跟进。 往后看，在依靠分母端缓和驱动的行情告一段落后，分子端预期能否跟进就成了重点。至少到目前为止，分子端预期一直受制于数据低迷，若后续宏观政策落实情况能够提振增长预期，则大盘指数能够实质性回升；若基本面预期&现实复苏偏缓，在大/小盘又一次进入了较大的分化区间，接下来也需要关注阶段性的高低收敛，跨年阶段建议适度加大逆向交易力度。 更长周期看，A 股上行空间的打开，需要市场在分子与分母端形成合力。在此之前，市场机会仍然以结构性为主，对于指数的反弹需要步步为营，分阶段参与。结构上，跟上市场动力的转换，聚焦边际预期改善方向：1、结合供给与需求，库存周期的中观线索指向上游和部分可选；2、兼具赔率与政策博弈的顺周期方向；3、人民币汇率维持低位区间，叠加美国制造业补库周期开启，可关注出口链的阿尔法。中期视角下，我们依然维持“美债利率下有底、国内利率上有顶”的基准判断，参照近年来 A 股内外双驱动的定价机制，红利资产还是中期的“压仓石”。 行业配置建议：步步为营，跟上市场动力的转换，聚焦边际预期改善方向：1、库存周期的供需线索指向：工业金属、化纤、消费电子；2、兼具赔率与政策预期博弈的方向：建材、保险；3、挖掘出口链的阿尔法：纺织、元件、汽车零部件；4、中期维度继续拿好红利“压舱石”。 风险提示：1、地缘政治恶化；2、经济大幅衰退；3、政策超预期变化。 作者 分析师 张峻晓 执业证书编号：S0680518110001 邮箱：zhangjunxiao@gszq.com 分析师 李浩齐 执业证书编号：S0680523110001 邮箱：lihaoqi@gszq.com 相关研究 1、《投资策略：市场回顾（12 月 3 周）——10 年期美债利率破位 4%》2023-12-16 2、《年度策略：贵金属贯穿全年配置主线，能源金属蓄势待发-2024 年度策略》2023-12-15 3、《投资策略：股民与两融情绪持续下行——交易与趋势周报 3.0(第 29 期》2023-12-13 4、《投资策略：适度加大逆向交易力度——策略周报（20231210）》2023-12-10 5、《投资策略：市场回顾（12 月 2 周）——指数延续调整，TMT 占优》2023-12-09 2023 年 12 月 17 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 策略观点：惯性延续——2023 年度回顾 ................................................................................................................... 3 1、分子端依然是制约 A 股的决定因素 .............................................................................................................. 3 2、复盘 2023 年：东缓升、西未落，惯性未能打破的“过渡之年” .................................................................... 4 3、步步为营：适度加大逆向交易力度 ............................................................................................................... 7 风险提示 ............................................................................................................................................................... 7 附录：交易情绪与市场复盘 .................................................................................................................................... 8 （一）交易情绪：情绪转向快速下行 ................................................................................................................ 8 （二）市场复盘：10 年期美债利率破位 4% ..................................................................................................... 10 图表目录 图表 1：本周地产链迎来反弹 ....