2023年12月FOMC会议点评-12月FOMC：美联储或在实现通胀目标前降息

宏 观 研 究 2023.12.14 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 事 件 点 评 12 月 FOMC：美联储或在实现通胀目标前降息 #2023 年 12 月 FOMC 会议点评 分析师 芦哲 登记编号：S1220523120001 相 关 研 究 核心观点：12 月 FOMC 如期维持利率不变并暗示结束加息，鸽派点阵图与发布会强化市场宽松交易，交易员预期美联储 3 月开启降息、全年降息 6次，这一预期在短期存在纠偏风险，但在中期或为确定性趋势。短期来看，市场当前的降息预期相较点阵图全年 75bps 的降息预期仍过于乐观，一旦明年 1 月公布的经济数据出现过热将存在回调风险；中期来看，产出缺口的收敛意味着泰勒规则指引下的政策利率存在向下校准的依据，美联储对经济下行风险更大的关注度（相对于通胀上行风险）意味着其对风险前景思路的转变；长期来看，Powell 所谓的降息可在实现通胀目标之前、点阵图对长期政策利率中枢的均值上修意味着美国通胀&利率中枢的抬升与软着陆环境下更小的降息空间。 声明：官宣加息周期结束。12 月 FOMC 如期全票通过[5.25, 5.5]%水平不变，声明与 11 月相比的变化为：①对经济的描述改为“从强增长中放缓”，对应 11 月以来降温的经济数据；②对通胀的描述新增"has eased over the past year"，承认今年通胀的改善；③对未来进一步紧缩的可能性增加"any"一词，发布会上 Powell 表示这基本是官宣加息周期结束。 点阵图：利率向下、中枢向上。①利率下调：预期 2024 年利率中枢为[4.5, 4.75]%，较 9 月下调 50bps，对应 2024 年 3 次/75bps 的降息预期，且预期分布更加集中，对 2025 年利率预期下调 25bps 至[3.5, 3.75]%；②中枢向上：虽然点阵图对长期政策利率的中位数预期维持不变，但均值上移，显示美联储内部愈发认同于长期利率中枢的上移。 经济预测：政策重心从通胀上行风险向经济下行风险倾斜。①产出缺口：受23Q3 高达+5.2%的 GDP 影响，SEP 将 23Q4 的 GDP 同比增速预测由+2.1%上调至+2.6%，但美联储也预期 2023 年的高增长会透支 2024 年的增速，故将 24Q4 的预测由+1.5%下修至+1.4%。另外，SEP 将 26Q4 的GDP 同比预测由+1.8%上修至+1.9%，将 26Q4 和长期失业率预测由+4.0%上修至+4.1%；②通胀缺口：考虑到近期通胀的改善，美联储将 23Q4 的PCE 同比增速由+3.3%下修至+2.8%、核心 PCE 同比增速由+3.7%下修至+3.2%，同时对 24Q4-26Q4 的 PCE/核心 PCE 同比增速进行 0.1-0.2%的下修，反映对未来通胀更顺畅的下行预期；③风险展望：SEP 下调了通胀上行风险的预期（图表 11），打开了美联储降息的空间，因此也下调了对经济下行风险的预期（图表 9），认为美国经济风险前景更加均衡，这意味着美联储政策重心从通胀上行风险向经济下行风险倾斜。 发布会：泰勒规则指引降息，政策重心思路切换。①泰勒规则：简版泰勒规则（通胀目标 2%、自然失业率 4%，产出缺口与通胀缺口权重各为 0.5，奥肯定律系数为 2）指引下，美联储认为明年经济的产出缺口和通胀缺口都将收敛(“seeing strong growth that appears to be moderation, and inflation making real progress”)，泰勒规则指引到 2024 年底应降息至 4.35%水平。美联储对通胀的乐观预期来自近期劳务市场的改善，Powell 表示劳动力严方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 事件点评 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 重短期的时代已过去(“The era of a frantic labor shortage is behind us”)，工资正在向与 2%通胀一致的水平逐步降温(“wages have been gradually cooling off but are a bit above the level consistent with 2% inflation”)，委员会正看到核心通胀的进展(“the committee is seeing progress in core inflation”)；②政策重心：Powell 一边强化经济下行风险，表示明确意识到高利率的风险(“aware of the risk that we could hang on too long on rates”)，一边弱化通胀上行风险，认为不需要等到通胀到 2%就可降息(“reduce restriction on economy well before 2%”)，政策思路的转变为降息打开空间。让我们比较意外的是，Powell 没有循序渐进地讨论降息（例如，表示美联储内部正在讨论何时开始讨论降息），而是直接表示美联储已在讨论降息(“policymakers are thinking and talking about when it will be appropriate to cut rates”)，并且没有对金融市场在 FOMC 发布会时期的宽松进行任何干预，以上情况均使得宽松交易得以强化。 风险提示：美联储过早开启降息周期引发通胀反弹甚至失控；美联储紧缩周期维持时间过长，引发金融系统流动性危机；通胀下行速率不及预期。 事件点评 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表1：2023 年 12 月 FOMC 与 2023 年 9 月 FOMC 发布会声明对比 资料来源：美联储，方正证券研究所 图表2：彭博 FOMC 发布会开场词情绪指数 资料来源：彭博，方正证券研究所 事件点评 4 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表3：2023 年 12 月美联储 SEP 资料来源：美联储，方正证券研究所 图表4：2023 年 12 月（左）和 2023 年 9 月（右）FOMC 点阵图对比 资料来源：彭博，方正证券研究所 事件点评 5 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表5：美联储 SEP 对 2023-2026 年及长期 GDP 同比增速预测分布 图表6：美联储 SEP 对 2023-2026 年及长期失业率预测分布 资料来源：美联储，方正证券研究所 资料来源：美联储，方正证券研究所 图表7：美联储 SEP 对 2023-2026 年及长期 PCE 通胀预测分布 图表8：美联储 SEP 对 2023-2026 年及长期核心 PCE通胀预测分布 资料来源：美联储，方正证券研究所 资料来源：美联储，方正证券研究所 事件点评 6 敬 请 关 注 文 后 特