11月社融数据点评：财政扩张支撑下的社融

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 宏观经济 | 动态跟踪 研究结论 事件：12 月 13 日央行公布最新金融数据，11 月社会融资规模增量为 2.45 万亿，比上年同期多增 4663 亿；社会融资规模存量为 376.39 万亿，同比增长 9.4%（前值 9.3%）。 ⚫ 11 月社融基本在市场预期范围内，同比多增的主要贡献项是政府债券，其他分项与去年同期相比变化不大。新增政府债券 1.15 万亿，创同期新高，同比大幅多增4980 亿，地方政府特殊再融资债券的发行继续推动政府融资扩张，根据万得数据，11 月地方政府再融资债净融资额 3503 亿。财政扩张提振了社融的表现，年内还有新增的万亿国债发行，明年初政府债券也大概率前置发行，未来一段时间政府债券将推动社融增长。 ⚫ 新增人民币贷款的绝对值处于近年同期偏低水平，11 月新增人民币贷款 1.1 万亿，同比少增 348 亿，2019-2021 年同期均在 1.3 万亿以上。信贷相对偏弱的可能原因一方面是由于年末是信贷投放淡季，部分银行选择用票据冲量，票据融资同比多增543 亿；另一方面居民端信贷虽已企稳，但尚未出现加杠杆的信号，新增信贷规模与往年同期相比偏低。尽管 11 月居民端信贷较去年同期小幅改善，但新增居民贷款的绝对值处于近年同期低位，11 月新增居民贷款 2925 亿，2019-2021 年同期则分别为 6831、7534、7337 亿，表明当前居民端加杠杆的动能可能不足。其中，短期和中长期贷款分别较去年同期同比多增 69 和 228 亿，但均远低于 2019-2021 年同期值，居民短期贷款偏弱反映消费动能相对不足，与 11 月 CPI 继续走弱相印证；居民中长期贷款则与当前地产销售尚未好转有关，不过房贷利率下调后居民“提前还贷”的现象可能已大幅好转。 ⚫ 企业短贷同比多增 1946 亿，企业中长期贷款新增 4460 亿，同比少增 2907 亿，但绝对值处于近年同期的平均水平，年初以来企业中长期贷款已累计同比多增 2.86 万亿。后续三大工程的推进以及颇具韧性的制造业投资或将继续带来相关融资需求，同时当前信贷投放更侧重于中长期，企业中长期贷款有望维持较为强劲的表现。 ⚫ 表外三项合计新增 14 亿，其中未贴现银行承兑汇票新增 203 亿，同比多增 12 亿；委托贷款同比大幅少增 899 亿；信托贷款同比多增 562 亿；委托贷款同比多减 298亿。 ⚫ 在基数走高的背景下，M2 同比下滑至 10%（前值 10.3%）。具体来看，财政存款同比少减 388 亿，近几个月政府融资大幅扩张，但特殊再融资债和国债融资后可能滞留在国库中，此外化债中的纪律约束也可能导致财政投放减速，推动财政存款被动走高；居民存款同比多减 1.3 万亿，主要是由于去年同期基数较高；企业存款同比多增 511 亿。M1 在历史低位继续走弱，同比仅为 1.3%，指向企业资金活化程度偏低。 ⚫ 总的来看，11 月社融增量尚可，但居民“稳杠杆”的现象仍然存在、代表企业资金活化程度的 M1 低位下探，政策有进一步发力的必要性。财政扩张将提振未来一段时间的社融表现，后续社融总量仍有支撑，但结构性问题有待改善。中央经济工作会议中货币政策的基调从前几年的“精准有力”变为“灵活适度、精准有效”，后续央行可能会更注重货币政策的效果；另外，社会融资规模、货币供应量从与“名义经济增速”相匹配，转变为“同经济增长和价格水平预期目标相匹配”，一方面反映了货币政策对通胀水平的重视，另一方面，在当前通胀偏低的背景下，与“经济增长和价格水平预期目标”匹配就能避免短期弱通胀导致社融目标下移的问题。 风险提示 ⚫ 经济复苏不及预期的风险； ⚫ 海外货币政策超预期紧缩的风险。 报告发布日期 2023 年 12 月 14 日 陈至奕 021-63325888*6044 chenzhiyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519090001 孙金霞 021-63325888*7590 sunjinxia@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515070001 陈玮 chenwei3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522080003 孙国翔 sunguoxiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523080009 如何看待明年经济工作的主线？——中央经济工作会议点评 2023-12-13 水泥发运同环比走弱——扩大内需周观察 2023-12-11 基数作用下当月同比回正——11 月进出口点评 2023-12-11 财政扩张支撑下的社融——11 月社融数据点评 宏观经济 | 动态跟踪 —— 财政扩张支撑下的社融——11月社融数据点评 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 图 1：社融同比增速上行 图 2： M1 同比继续下降 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 图 3：新增社融分项（亿元） 数据来源：Wind，东方证券研究所 8910111213142021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-11(%)社会融资规模存量同比人民币贷款存量同比051015(%)M1同比M2同比-10,000010,00020,00030,00040,00050,0002023/11/302023/10/312023/9/302023/8/312023/7/312023/6/30(亿元)新增人民币贷款新增外币贷款新增委托贷款新增信托贷款新增未贴现银行承兑汇票企业债券融资非金融企业境内股票融资政府债券依据《 发 布证 券 研究 报 告暂 行 规定 》 以下条款： 发 布 对具 体 股票 作 出明 确 估值 和 投资 评 级 宏观经济 | 动态跟踪 —— 财政扩张支撑下的社融——11月社融数据点评 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 Tabl e_Disclai mer 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的 12 个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌