家联科技(301193)海外或迎来需求拐点，多重因素有望推动毛利率提升

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 家联科技 301193.SZ 踪 ⚫ 海外或迎来需求拐点，国内将受益经济复苏。23 年前三季度公司收入同比下滑22%，主要因海外塑料需求疲弱、外销订单增长承压。国内，伴随消费场景、茶饮需求渐次复苏，内销保持较高增速。短期展望来看，Q4 海外将步入节日销售旺季，有望催生塑料消费需求。中期来看，海外库存周期或已接近去库尾声，国际大客户收入规模恢复增长也将为公司贡献业绩增量，外销收入跌幅有望收窄；国内，伴随经济加速复苏，预计下游需求将进一步增长。 ⚫ 毛利率暂时承压，主因产能利用率下降和外销占比下滑。23 年前三季度公司毛利率为 18.8%（yoy-3.1pct），主要因产能利用率下降导致单位产品制造摊销的费用增加，以及受国际形势影响海外需求减弱，公司外销收入占比下滑。预计伴随公司收入规模增长产生规模效应、外销占比回升，毛利率有望提升。 ⚫ 产能建设有序推进，支撑业务长远发展。公司“澥浦厂区生物降解材料制品及高端塑料制品生产线建设项目”于今年 9 月份已建设完成，预计共新增 24000 吨高端塑料制品、16000 吨生物降解材料制品产能；此外，公司的“年产 12 万吨生物降解材料及制品、家居用品项目”、“年产 10 万吨甘蔗渣可降解环保材料制品项目”均在建设中，预计均于 2026 年建成投产。公司在泰国新设子公司并投资建立的生产基地按计划推进。未来，公司将根据战略规划、市场需求等合理调整产能投放。综合来看，公司提前布局生物降解、植物纤维制品产能，符合限塑政策走向；若限塑政策趋严，公司可灵活调节产品产能，降低塑料制品产能消化的风险。 ⚫ 海内外经济复苏不及预期，尤其是外销收入承压，我们对 23-24 年下调收入预测、上调费用率。因公司产能快速扩张导致规模效应降低，我们下调 23-24 年毛利率。我们预测公司 2023-2025 年每股收益分别为 0.56、0.76、1.08 元（原预测为 23-24 年为1.98、2.47 元）。结合可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为 2024 年的 25倍市盈率，对应目标价为 19.00 元，维持增持评级。 风险提示 原材料价格波动、市场开拓不及预期、行业政策、汇率风险。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,234 1,976 1,729 2,293 2,859 同比增长(%) 20.3% 60.1% -12.5% 32.6% 24.7% 营业利润(百万元) 57 188 111 156 224 同比增长(%) -55.1% 227.6% -40.9% 40.7% 43.9% 归属母公司净利润(百万元) 71 179 108 147 206 同比增长(%) -37.7% 151.7% -39.8% 36.0% 40.8% 每股收益（元） 0.37 0.93 0.56 0.76 1.08 毛利率(%) 18.0% 22.2% 20.2% 20.3% 21.4% 净利率(%) 5.8% 9.1% 6.2% 6.4% 7.2% 净资产收益率(%) 7.8% 12.5% 7.0% 9.0% 11.8% 市盈率 49.3 19.6 32.5 23.9 17.0 市净率 2.6 2.3 2.2 2.1 1.9 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年12月12日） 18.78 元 目标价格 19.00 元 52 周最高价/最低价 24.57/15.6 元 总股本/流通 A 股（万股） 19,200/9,246 A 股市值（百万元） 3,606 国家/地区 中国 行业 中小市值 报告发布日期 2023 年 12 月 13 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现% -0.42 8.74 4.51 -13.2 相对表现% -1.38 13.19 13.39 0.12 沪深 300% 0.96 -4.45 -8.88 -13.32 叶书怀 yeshuhuai@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090002 蔡琪 021-63325888*6079 caiqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519080001 姚晔 yaoye@orientsec.com.cn 产能储备充足，迎接内外需共振 2022-12-15 积淀深厚行业领先，产能扩张助力业绩释放 2022-09-29 海外或迎来需求拐点，多重因素有望推动毛利率提升 增持 （维持） 家联科技动态跟踪 —— 海外或迎来需求拐点，多重因素有望推动毛利率提升 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 投资建议 海内外经济复苏不及预期，尤其是外销收入承压，我们对 23-24 年下调收入预测、上调费用率。因公司产能快速扩张导致规模效应降低，我们下调 23-24 年毛利率。我们预测公司 2023-2025 年每股收益分别为 0.56、0.76、1.08 元（原预测为 23-24 年为 1.98、2.47 元）。结合可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为 2024 年的 25 倍市盈率，对应目标价为 19.00 元，维持增持评级。 表 1：可比公司估值表 公司 代码 最新价格（元） 每股收益（元） 市盈率 2023/12/12 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 公牛集团 603195 95.43 3.58 4.26 4.90 5.63 26.69 22.43 19.49 16.95 张小泉 301055 14.48 0.27 0.32 0.42 54.44 45.18 34.75 嘉益股份 301004 43.71 2.61 3.90 4.60 5.36 16.72 11.20 9.51 8.16 喜悦智行 301198 12.23 0.39 0.58 0.83 1.11 31.42 20.98 14.75 11.02 上海艾录 301062 11.02 0.27 0.24 0.33 0.46 41.52 45.16 33.02 23.97 英联股份 002846 10.83 -0.10 0.07 0.34 0.65 -105.45 155.16 32.11 16.72 好太太 603848 15.66 0.54 0.80 0.97 1.15 28.96 19.50 16.11 13.57 明月镜片 301101 38.96 0.68 0.83