坚定改革方向，推进费用改革

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年12月13日买 入1酒鬼酒（000799.SZ）坚定改革方向，推进费用改革 公司研究·公司快评 食品饮料·白酒Ⅱ 投资评级：买入（维持评级）证券分析师：张向伟zhangxiangwei@guosen.com.cn执证编码：S0980523090001证券分析师：李文华021-60375461liwenhua2@guosen.com.cn执证编码：S0980523070002联系人：张未艾021-61761031zhangweiai@guosen.com.cn事项：事件：2023 年 12 月 9 日，“赢战·何惧风雨蓄力而发”2023 年度酒鬼酒馥郁大会在湖南长沙国际会议中心隆重举行。国信食饮观点：1）坚定推进以动销为核心的费用改革，深化核心消费者培育。2）聚焦打造核心大单品，聚焦打造湖南大粮仓基地市场。3）渠道库存有序去化，行业底部有望率先走出调整周期。4）投资建议：考虑到费用改革及行业需求复苏的不确定性，下修此前盈利预测，预计公司 2023-2025 年实现营业收入26.5/29.1/34.9 亿元（2024-2025 年前值为 32.6/39.1 亿元，均下修 11%），同比-34.6%/10.0%/19.8%；实 现归 母净 利 润 6.0/6.8/8.5 亿 元（ 2024-2025 年 前值 为 8.2/10.0 亿 元， 下修 17%/15%） ，同 比-42.8%/14.0%/24.7%；对应 PE 分别为 37.2/32.6/26.2X，维持“买入”评级。评论： 推进以动销为核心的费用改革，深化核心消费者培育2018-2022 年，白酒行业结构性繁荣带来高端化机遇，酒鬼酒凭借全国化基因，加快全国化渠道布局，实现快速的发展。2022 年下半年，公司开始主动推进以动销为核心的全方位改革：1）费用改革，公司推进BC 联动，精准筛选有效核心终端，缩减渠道费用投入，增加核心消费群体投入，拉动市场动销快速提升。2）省内市场，针对红坛 18 强化改革，2023 年省内红坛 18 宴席场次、开瓶扫码率、核心终端数等大幅提升，市场成交价亦有一定提升；3）省外市场，聚焦 52 度内参酒大单品打造，以动销开瓶为第一要务。展望 2024 年，酒鬼酒将继续深化以动销为核心的费用改革，预计随着渠道库存有序去化、行业需求逐步回暖，渠道改革成效将逐步凸显。 聚焦打造核心大单品，聚焦打造湖南大粮仓基地市场过去，核心大单品营收占比不高是公司产品战略的短板之一，2024 年公司将重点聚焦打造内参&红坛大单品发展战略：1）未来公司将公布核心大单品供应量、酒体年份组合，凸显酒鬼酒核心单品的稀缺性；2）重点突出内参和红坛的战略大单品地位，未来将红坛打造成省内宴席首选品牌；3）不以规模开发产品换取短期销量。过去，省内湖南市场营收占比不高是公司区域战略的短板之一，2024 年公司将重点聚焦湖南核心大粮仓市场：1）酒鬼系列成立湖南事业部，精耕细作，全渠道立体运作；2）内参系列聚焦精耕 7 个样板市场，通过会战、网点建设、带餐进店、企业参访、酒店免品等做深做透；3）2024 年，公司将重点投入专项运营资金支持省内根据地市场建设。 渠道库存有序去化，行业底部有望率先走出调整周期在行业调整期，酒鬼酒率先进行全方位渠道调整，转换渠道费用投放方向、有序降低渠道库存、维护主力单品价盘稳定，为下一轮复苏周期到来前做好渠道、产品、团队的储备。从渠道库存看，目前酒鬼酒省内、省外库存水平逐步朝着良性状态收敛。从市场运作能力看，过去酒鬼酒在渠道能力上存在一定短板，在市场精耕细作上仍有补足空间。2024 年，公司将持续打造高执行力的“牛团队”，为酒鬼酒品牌复兴奠定扎实基础。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2 投资建议考虑到费用改革及行业需求复苏的不确定性，下修此前盈利预测，预计公司 2023-2025 年实现营业收入26.5/29.1/34.9 亿元（2024-2025 年前值为 32.6/39.1 亿元，均下修 11%），同比-34.6%/10.0%/19.8%；实 现归 母净 利 润 6.0/6.8/8.5 亿 元（ 2024-2025 年 前值 为 8.2/10.0 亿 元， 下修 17%/15% ） ，同 比-42.8%/14.0%/24.7%；对应 PE 分别为 37.2/32.6/26.2X，维持“买入”评级。 风险提示需求复苏不及预期；竞争加剧；政策风险等。相关研究报告：《酒鬼酒（000799.SZ）-单三季度收入下滑 37%，渠道库存加速去化》 ——2023-10-30《酒鬼酒（000799.SZ）-馥郁香型白酒龙头，内参和酒鬼全国化稳扎稳打》 ——2023-03-29《酒鬼酒（000799.SZ）-业绩实现稳增长，内参基本盘不断夯实》 ——2022-10-31《酒鬼酒（000799.SZ）-管理层增持彰显信心，中长期成长趋势仍未改变》 ——2022-09-29《酒鬼酒（000799.SZ）-业绩短期承压，看好基本面边际转好》 ——2022-08-31表1：可比公司盈利预测及估值（更新至 2023 年 12 月 11 日）公司公司投资收盘价总市值EPSPE代码名称评级（元）（亿元）2023E2024E2025E2023E2024E2025E600809.SH山西汾酒买入225.602,752.28.510.612.626.621.217.8000799.SZ酒鬼酒买入68.61222.91.82.12.637.232.626.2600702.SH舍得酒业买入92.70308.95.16.27.618.015.112.3资料来源：WIND，国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3财务预测与估值资产负债表（百万元）202120222023E2024E2025E利润表（百万元）202120222023E2024E2025E现金及现金等价物33433077352533133724营业收入34144050265029153491应收款项50753364048营业成本684825547612733存货净额126914179169891189营业税金及附加521656447466553其他流动资产21195127140168销售费用8601024770831943流动资产合计51414743460544825129管理费用182175163173205固定资产554763732701667研发费用1017111214无形资产及其他195211204196189财务费用(33)(54)(82)(85)(88)投资性房地产9187878787投资收益31111长期股权投资3031313131资产减值及公允价值变动34444资产总计60115834565854976102其他收入(13)(9)(11)(12)(14)短期借款及交易性金融负债22000营业利润119414217999111136应付款项298442262296348营业外净收支(5)(22)000其他流动负债215912008462