宏观研究专题报告：消费需求尚未如期回暖

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 宏观研究 [Table_ReportType] 专题报告 [Table_Author] 解运亮 宏观首席分析师 执业编号：S1500521040002 联系电话：010-83326858 邮 箱： xieyunliang@cindasc.com 麦麟玥 宏观研究助理 邮 箱： mailinyue@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9 号院1 号楼 邮编：100031 [Table_Title] 消费需求尚未如期回暖 [Table_ReportDate] 2023 年 12 月 9 日 [Table_Summary] ➢ 消费需求尚未如期回暖。CPI 同比继续下滑，出现超预期下跌。核心 CPI同比持平，但实际上其环比创 2019 年 3 月以来的新低。总体上看，环比创新低和同比超预期下跌都显示国内消费需求并未能如期回暖。我们认为，价格继续下滑和农产品供应充足、猪价表现旺季不旺、油价创今年以来最大跌幅、制造业景气度弱有关。同时，地产压制也是核心 CPI 环比降幅扩大以及居住项、生活用品及服务等多个分项不及季节性变化的关键因素。 ➢ 大部分工业品需求偏弱，PPI 同比修复受阻。整体来看，11 月 PPI 降幅超预期扩大背后反映两点：一是部分工业品需求偏弱，分行业来看，我们认为，高耗能行业的低景气度拖累了相关行业需求，带动价格环比走低。二是国内原材料补库进程或有波折。过去 PPI 同比边际改善有国内原材料补库的支撑，但 11 月制造业采购活动和原材料库存表现显示企业原材料补库的进程可能有波折。 ➢ 年内 CPI、PPI 转正压力较大。11 月物价水平同比降幅扩大，折射出经济压力并不小。无论是 CPI 同比，还是 PPI 同比，降幅均比市场预期的跌幅要大，总体上看，我们认为年内 CPI、PPI 同比再次回正的压力较大。即使明年初 CPI 转正，整体价格水平表现或也较弱。因为 CPI 最大的持续性制约来自猪周期的演绎，这需要经过行业产能逐步出清来缓解。 ➢ 物价继续下行，市场对政策发力的预期提升。12 月 8 日政治局会议提到“要着力扩大国内需求，形成消费和投资相互促进的良性循环”，在 11月价格表现中重大项目建设带动水泥制造、黑色金属冶炼和压延加工业价格环比上涨，期待后续在促进内需方面更多实质性政策推出对消费需求的提振。总体上，CPI 的回升高度依旧需要关注猪周期产能去化的节奏和地产下游等相关链条消费的改善节奏。 ➢ 风险因素：地缘政治风险，国际油价上涨超预期等。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 目 录 一、消费需求未能如期回暖 ............................................................................................................... 3 二、大部分工业品需求偏弱，PPI 同比修复受阻 ............................................................................ 5 风险因素 .............................................................................................................................................. 8 图 目 录 图 1：CPI 同比回落，核心 CPI 同比持平 .............................................................................. 3 图 2：11 月 CPI 环比表现很弱 ............................................................................................... 3 图 3：环比来看，食品烟酒和消费品均和季节性表现大幅背离 ............................................... 4 图 4：猪肉价格同比下行拖累消费品价格 ............................................................................... 4 图 5：油价交通工具项燃料 CPI 继续下行 .............................................................................. 5 图 6：11 月 PPI 同比降幅扩大 ............................................................................................... 6 图 7：制造业价格端未能持续上涨 ......................................................................................... 6 图 8：11 月生产资料环比表现都很差 ..................................................................................... 7 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 一、消费需求未能如期回暖 CPI 同比继续下滑，出现超预期下跌。11 月 CPI 同比录得-0.5%，远低于前值(-0.2%)和预期值(-0.2%)。从环比表现来看，可以看到 11 月 CPI 的环比也较弱，录得-0.5%，CPI 环比表现再次成为近两年低点。 核心 CPI 同比持平，但实际上其环比为 2019 年 3 月以来新低。11 月核心 CPI 同比持平，看似核心 CPI 同比没有跟着 CPI 同比下降。但环比来看，核心 CPI 环比表现创下了 2019 年 3 月以来的新低，因此核心 CPI 同比实现持平主要是基数支撑其表现。 总体上看，环比创新低和同比超预期下跌都显示国内消费需求尚未如期回暖。 图 1：CPI 同比回落，核心 CPI 同比持平 资料来源: Wind，信达证券研发中心 图 2：11 月 CPI 环比表现很弱 资料来源: ifind，信达证券研发中心 -1.0-0.50.00.51.01.52.02.53.0%CPI:当月同比CPI:不包括食品和能源(核心CPI):当月同比-0.8-0.6-0.4-0.20.00.20