牧原股份(002714)11月养殖增亏，全年出栏目标下修

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 牧原股份 (002714 CH) 11 月养殖增亏，全年出栏目标下修 华泰研究 公告点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 51.20 2023 年 12 月 06 日│中国内地 农林牧渔 成本壁垒坚固、融资优势明显，维持“买入”评级 行业现金流压力加剧，母猪产能去化有望加深，局部地区疫病抬头或催化产能加速去化。考虑到 23Q4 猪价旺季不旺，我们下修盈利预测，预计公司23-25 年归母净利润分别为-14.47/178.53/398.83 亿元（调整前预测为1.28/186.20/399.29 亿元），对应 BVPS 分别为 12.13/15.35/22.44 元，参考可比公司 2024 年 3.19x PB 均值（Wind 一致预期），考虑到公司成本控制、资金优势明显，龙头地位稳固，我们给予公司 24 年 3.34x PB，维持目标价51.2 元，维持“买入”评级。 11 月养殖亏损环比加剧，全年出栏目标下修 公司 11 月出栏生猪 529.5 万头，同比+2%、环比+9%；其中商品猪 528.1万头、商品猪销售均价 13.7 元/公斤（环比-6%），我们估算肥猪出栏均重约121 公斤/头左右，环比 10 月略有提升。我们估算 11 月公司头均亏损或超100 元、单月养殖亏损环比加剧，预计若非 12 月商品猪销售均价上涨至 18元/公斤以上、则公司 2023 年或首次出现年度亏损。公司同步预告下修 2023年目标出栏量到 6250~6400 万头（2022 年年报目标为 6500~7100 万头），即 12 月单月出栏量在 532~682 万头。我们分析，2023 年出栏目标的下修或主要系猪价低迷、行业补栏积极性差的背景下公司放缓仔猪销售，叠加MSY 等生产指标提升进度不及预期所致。 短期供给压力仍边际上升，母猪产能去化有望加深 从牧原的最新出栏计划来看，我们认为，1）12 月的行业生猪供给压力或仍边际上升，年前旺季的猪价反弹幅度或明显弱于往年；2）我们认为行业MSY 提升进度或同样存在不及预期的可能，产能去化幅度或略大于我们前期预期；3）行业补栏积极性仍然偏弱，仔猪销售不畅。猪价旺季不旺、养殖持续亏损或导致行业现金流压力加剧、养殖端信心进一步遭受打击，叠加局部地区疫病抬头，行业母猪产能去化有望加深，明年有望迎来周期拐点。 储备资金应对寒冬，成本优势领先 公司拟向银行等金融机构申请不超过 1300 亿元的授信、拟发行不超过 50亿元超短期融资、拟发行不超过 30 亿元中期票据、拟以融资租赁方式融资不超过 30 亿元资金。我们认为这一方面从侧面反映出公司的融资能力仍然偏强、龙头优势明显，另一方面反映出行业现金流压力整体加剧，预计周期去化有望加深。建议积极布局养殖板块，推荐低成本壁垒坚固、融资优势明显的牧原股份。 风险提示：生猪出栏量不达预期，猪价不达预期，爆发大规模动物疾病等。 研究员 熊承慧，PhD SAC No. S0570522120004 SFC No. BPK020 xiongchenghui@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 张正芳 SAC No. S0570123010003 zhangzhengfang@htsc.com +(86) 10 6321 1166 基本数据 目标价 (人民币) 51.20 收盘价 (人民币 截至 12 月 5 日) 39.30 市值 (人民币百万) 214,788 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 755.61 52 周价格范围 (人民币) 31.64-50.90 BVPS (人民币) 11.93 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 78,890 124,826 112,171 131,240 159,839 +/-% 40.18 58.23 (10.14) 17.00 21.79 归属母公司净利润 (人民币百万) 6,904 13,266 (1,447) 17,853 39,883 +/-% (74.85) 92.16 (110.90) 1,334 123.39 EPS (人民币，最新摊薄) 1.26 2.43 (0.26) 3.27 7.30 ROE (%) 11.13 16.96 (2.04) 18.55 28.76 PE (倍) 31.11 16.19 (148.49) 12.03 5.39 PB (倍) 3.95 2.99 3.24 2.56 1.75 EV EBITDA (倍) 14.51 9.11 24.90 8.48 4.19 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (36)(25)(15)(4)7Dec-22Apr-23Aug-23Dec-23(%)牧原股份沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 牧原股份 (002714 CH) 图表1： 可比公司 PB 估值（取自 Wind 一致预期，截至 2023 年 12 月 5 日） 可比公司 证券代码 2024 年 PB 估值 温氏股份 300498 CH 2.85 巨星农牧 603477 CH 3.79 神农集团 605296 CH 2.93 平均 3.19 资料来源：Bloomberg，Wind，华泰研究 图表2： 盈利预测核心假设调整前后对比 调整前 调整后 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 营业收入 百万元 126016 146189 178439 112171 131240 159839 归母净利润 百万元 128 18620 39929 -1447 17853 39883 出栏量 万头 7000 8000 9000 6300 7000 8000 生猪均价 元/公斤 14.72 16 17.3 14.5 16 17.3 肥猪单重成本 元/公斤 13.9 13 12.5 13.9 13 12.5 注：盈利预测调整主要由出栏量预测及 2023 年生猪均价调整导致。 资料来源：华泰研究预测 图表3： 牧原股份 PE-Bands 图表4： 牧原股份 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 (101)(51)051101152Dec-20 Jun-21 Dec-21 Jun-22 Dec-22 Jun-23(人民币)━━━━━ 牧原股份25x20x15x10x5x03774110147Dec-20 Jun-21 Dec-21 Jun-22 Dec-22 Jun-23(人民币)━━━━━ 牧原股份10.9x8.8x6.8x4.7x2.7x 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 牧原股份 (002714 CH) 盈利预测 资产负债表 利润表