2024年A股年度策略展望：天不变道亦不变

天不变道亦不变——2024年A股年度策略展望安信证券研究中心策略研究林荣雄SAC执业证书编号：S14505200100012023年12月6日证券研究报告 大势研判：2024年大盘指数在曲折中前行，节奏上倾向是N字型，把握结构依然是2024年超额收益的重心。小beta在于对东升预期的观察，主要在上半年房价与财政力度；大beta来自美元外溢的开启，主要在下半年观察降息节奏与资金流入。 风格研判：大盘价值高股息+小盘成长双主线不是短期趋势，2025年之前大概率维持双主线占优格局，小盘成长对应的产业主题投资依然很重要；大盘成长偏向是波段性机遇。 产业赛道：产业赛道的核心抓手是科技+出海，对应科技股美股映射和制造业全球竞争力是2024年超额主线。 行业胜负手在TMT：情绪面定价基于当前中国是否开启财政货币化和明年经济政策预期，结构上偏向顺周期，定价核心是超跌大盘成长，对应创业板指数+沪深300指数；利率面定价基于海外高利率进入降息预期，偏向科技成长，例如TMT+医药，对应科创100指数；基本面定价基于国内房地产价格、销量和投资转好，偏向地产链消费金融，对应沪深300指数。 短期超配行业：科技股美股映射（ TMT+医药+人形机器人）；产业全球竞争力 （机器人零部件、汽车零部件、创新药、光模块、白电、纺服、跨境电商）、高股息（能源、电力和运营商）；消费平替（智能手机、预制菜、冷冻食品、智能家居、零糖饮料）。指数投资：科创 100 指数。 风险提示：经济增长不及预期；全球通胀超预期2核心观点：2024大盘指数曲折中前行，科技+出海是超额核心主线一、大势研判：波浪曲折中前行2023年核心观点回顾：2023年上证综指兜兜转转宽幅震荡4资料来源：Wind，安信证券研究中心图：今年以来重要观点和判断一览a啊啊啊2月19日 —低位股的迭起是把握当前轮动的核心4月2日 —只要经济弱复苏，TMT就不会输5月7日 —市场转入“弱预期、弱现实”5月28日 —大盘至底需磨底，TMT第二波正开启2月12日 —春季躁动可以确认结束，当前A股进入：山脚处的歇脚3月12日 —人民币汇率向均衡水平的回摆是A股再次走强的重要条件1月8日 —春季躁动或已提前开启11月13日 —冬日里的小阳春值得期待6月27日 —大盘有望迎来技术性反弹7月16日 —三季度是消费非常重要的窗口期8月13日 —“最后一跌”的过程中高股息策略的胜率较高9月18日 —政策底已经清晰，市场底还需要时间确认冬日里的小阳春山腰处的歇脚大盘至底需磨底最后一跌爱在深秋9月25日 —A股大概率在四季度市场迎来一轮反弹10月22日 —A股将从“最后一跌”走向“爱在深秋”，我们倾向于成长将更占优一些11月5日 —市场底向上就是TMT+医药一种资金面的解释：存量博弈下外资在流出A股5 准确而言，北向资金今年在调整持仓结构。年初至今北向资金实际上净流入516.32亿元，但在时间序列上分布不均匀，今年的1月-7月，北向资金累计净流入达到2303亿元，而8月至今则累计净流出1737亿元。 结构上看，北向资金今年流入最多的是电子行业（+328亿）、汽车（+297亿）、医药生物（+212亿），其次是机械、传媒、通信等行业，整体上对于TMT+医药的流入是明显较多的。资料来源：Wind，安信证券研究中心图：年初至今北向资金交易特征：买入TMT+医药，科技领域流入较多一种资产联动的解释：人民币汇率与中美十年期债券利差6 从今年年初到11月，人民币汇率呈现贬值趋势，中美利差不断走扩，使得市场定价出现不利于A股的被动局面。 然后在近期美债利率见顶回落，中美利差筑底回升，人民币汇率升值过程中，全球权益市场普涨，A股并未同步出现明显反弹。图：人民币汇率升值往往对应沪深300走强：当前人民币汇率受美元指数回落被动升值资料来源：Wind，安信证券研究中心图：中美利差回升阶段沪深300表现较好：当前中美利差处于底部回升阶段资料来源：Wind，安信证券研究中心7资料来源：Wind，安信证券研究中心图：全A两非盈利增速与PPI同比正相关(%)一种更准确的解释：A股盈利中枢的下移，伴随ROE在持续回落 2023年三季报全A/全A两非归母净利润同比分别为-1.21%/-4.59%，ROE持续回落至8.36%与7.24%。 从历史上来看，PPI与净利润增速正相关，PPI拐点出现对应业绩增速底部的形成，ROE底部的形成则需要依赖于产成品存货拐点的出现。从目前来看，PPI底部已经探明，工业企业库存品已经在去库存末端。图：全A两非ROE与库存周期正相关(%)8资料来源：Wind，安信证券研究中心图：2023全球股指年内涨跌幅表现41.29%36.57%28.70%23.38%19.50%17.78%16.39%12.87%11.19%9.26%8.59%3.52%-0.54%-3.00%-4.54%-11.00%-11.19%-13.41%-17.37%-18.99%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2023全球权益表现：全球资本依然愿意给予持续高增长新兴国家较高估值回顾今年全球权益市场，MSCI发达市场及MSCI新兴市场分别涨幅为16.39%、3.52%。在新兴国家市场内部，全球资本依然倾向于给高增长国家权益资产较高估值溢价。中国作为新兴市场国家，5%左右的GDP增速在全球资本眼中开始出现估值修正。我们将核心指数今年以来的表现拆解为估值贡献和盈利贡献两个部分，沪深300指数和创业板指数的估值明显下移，小盘指数（国证2000、中证1000等）以估值贡献为主，wind全A估值水平基本持平。安全边际：当前上证综指处于长期相对底部位置，具备较强支撑9资料来源：Wind，安信证券研究中心图：以上证综指衡量，当前市场具备较强的支撑2024年小Beta核心因素观察：“东升”的阶段性预期10资料来源：Wind，安信证券研究中心图：历史上定价东升西降（国内复苏，海外衰退）的阶段，A股整体表现较好2017H12019Q12023Q1“东升西降”预期：中美利差缩窄+中国经济预期强于美国+A股上涨国内基本面：岁末年初建信高金增长因子回升暗示经济存在“东升”预期11资料来源：Wind，安信证券研究中心岁末年初爆发行情的可能性较大，近十年仅2016年没有岁末年初行情，主要是依据当时市场的核心矛盾是否出现边际改善来判断。一般而言，岁末年初行情启动时刻经济数据持续向好与稳增长政策预期扮演重要触发作用，行情体现为价值搭台、成长唱戏的特征，典型例如在2012年末-2013年初以及在2018年末-2019年初。图：建信高金多资产宏观因子增长因子与工业企业利润同比高度正相关2018岁末-2019年初：岁末处于政策底到市场底的最后一跌，年初内部去杠杆到稳杠杆外部中美贸易摩擦边际改善助股市回暖，呈现价值搭台、成长唱戏图：2018年末-2019年初A股行情复盘资料来源：Wind， 安信证券研究中心4月4日，商务部宣布将对500亿美元产品加征关税4月6日，特朗普考虑追加1000亿美元商品关税2018年12月2018年12月 2019年1月 2019年1月 2019年2月 2019年2月通信1.65家用电器13.0