阿里巴巴(BABA.US)战略调整聚焦用户／商家／技术投入；下调目标价至117美元

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 互联网 2023 年 11 月 27 日 阿里巴巴 (BABA US)战略调整聚焦用户/商家/技术投入；下调目标价至 117 美元 淘天电商 GMV 预测：我们预计 2023 年 4 季度 GMV/CMR 增速 5.5%，对比行业大盘增速约 9%，较此前预期略有下调。主要考虑到阿里电商在价格力产品力战略下，单均价格或有下降，GMV 增速低于订单量增速。根据我们对各品类对大盘渗透率的分析，我们预计 2024 年淘天电商 GMV 增速仍低于大盘增长，预计约 5%（大盘/京东增速预计 8%）。CMR 增速预期逻辑：随着用户回流及活跃度提升、新广告产品拉动广告主数量增长及投放意愿提升，预计 2024 年广告货币化率呈提升趋势，但由于平台对中小商家的扶持力度、白牌商品销售占比提升，佣金率应有所下降。预计广告+佣金变现率呈小幅上升趋势，增速略高于 GMV，约 6%。调整各业务线战略，将1688、钉钉、闲鱼、夸克提升为战略级创新业务，将以独立子公司方式运营，以 3-5 年为周期持续投入。以上 4 个产品用户均呈现年轻化趋势，同时作为效率工作学习的入口，钉钉/夸克最有可能成为 AI+应用的重要落地产品，与阿里核心战略以流量、商家、技术为前提，坚定投入相契合。对于其他业务，目前战略重点方向应为加速减亏转盈，保证业务的稳定性和健康性。此前宣布的 IPO 项目，阿里云回归公司核心战略地位，坚定 AI投入，并加速减少低利润率项目，短期对阿里云收入呈负向影响，但利好阿里云长期收入及利润的健康增长。盒马暂停 IPO，我们认为核心因素在于估值不确定性以及价格战带来的盈利压力。估值：由于我们调整2024年阿里电商平台GMV/CMR增速预测约-3%/-4%，按 10 年 DCF 下调淘天集团估值至 92 美元/股，对应 10 倍 2024 年市盈率（日历年，下同）。按SOTP，下调目标价至117美元/113港元（9988 HK）（前为 128 美元/124 港元）。阿里现价对应 2024 年市盈率 8.5 倍，考虑到阿里体系内仍有云计算底层技术及AI大模型+应用在生态内落地的可能性，海外电商及跨境行业潜在机会对菜鸟的利好，阿里估值有提升空间，维持买入评级。资料来源：公司资料, 交银国际预测 ^净利润和每股盈利基于 Non-GAAP 基础 1 年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅美元 78.49美元 117.00↓+49.1%财务数据一览年结3月31日202220232024E2025E2026E收入 (百万人民币)853,062868,687951,8111,049,6831,141,890同比增长 (%)18.91.89.610.38.8净利润 (百万人民币)136,388141,379164,168180,109190,849每股盈利 (人民币)52.8855.8264.7071.9276.10同比增长 (%)-18.85.515.911.25.8前EPS预测值 (人民币)65.4375.5581.48调整幅度 (%)-1.1-4.8-6.6市盈率 (倍)10.610.18.77.87.4每股账面净值 (人民币)354.56389.75436.08500.68580.26市账率 (倍)1.581.441.291.120.97个股评级买入11/223/237/23-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%BABA USMSCI中国指数股份资料52周高位 (美元)120.5752周低位 (美元)75.50市值 (百万美元)189,437.97日均成交量 (百万)12.25年初至今变化 (%)(10.90)200天平均价 (美元)87.50谷馨瑜, CPAconnie.gu@bocomgroup.com(86) 10 8800 9788-8045孙梦琪mengqi.sun@bocomgroup.com(86) 10 8800 9788-8048赵丽, CFAzhao.li@bocomgroup.com(86) 10 8800 9788-8054蔡涵hanna.cai@bocomgroup.com(86) 10 8800 9788-80412023 年 11 月 27 日阿里巴巴 (BABA US) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2阿里电商核心数据更新我们回顾 2022 年 4 季度-2023 年 3 季度电商大盘、阿里及京东电商平台 GMV表现，阿里、京东过去 4 个季度增速均低于行业大盘，阿里淡季（1、3 季度）较大盘低 7 个百分点，旺季与京东表现基本一致，较大盘低 5 个百分点。我们认为，主要由于阿里、京东平台规模及优势品类规模已经达到较高水平，行业渗透率较高，如京东的 3C 家电、阿里的服饰美妆等，以及 2023 年部分品类仍在消化囤货高基数的影响，同时，两大平台还受到其他电商平台及直播电商的竞争。2023 年 4 季度，受到双十一促销拉动，我们认为阿里 GMV 增速较大盘差距应在 4-5 个百分点范围，估算 2023 年，京东/阿里电商平台 GMV 增速或分别5%/2%。2024 年公司核心战略仍持续建设“低价优品”的用户心智，阿里平台客单价预计较 2023 年有所下降，但随着平台用户回流，商家数量及供给丰富，订单量增长应快于 GMV。从品类角度看，我们分析阿里核心品类在 2023 年持续受直播电商影响，2024 年仍可能有下降趋势，因此 GMV 增速或将低于行业大盘，预计增速约 5%。图表 1: 电商平台 GMV 对比大盘增速资料来源: 公司资料，统计局，交银国际预测图表 2: 阿里电商各品类对品类大盘渗透率仍呈下降趋势资料来源: 公司资料，统计局，交银国际预测14%5%21%5%5%-3%5%17%6%12%4%11%7%5%5%-2%-5%9%-2%5%2%5%5%7%14%5%9%10%8%2%0%9%4%6%5%8%-10%0%10%20%30%40%50%4Q221Q232Q233Q234Q23E2023E2024E-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%Q-1MQ-2MQ-3M淘天GMV增速实物电商增速京东电商增速30%40%50%服饰化妆品3C数码食品饮料家居用品母婴珠宝文玩鞋靴箱包运动户外个护家清其他0%10%20%30%40%50%60%70%20222023E2024E淘天2023 年 11 月 27 日阿里巴巴 (BABA US) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 31688/闲鱼/钉钉/夸克的战略地位阿里本次将1688、钉钉、闲鱼、夸克提升为战略级创新业务，将以独立子公司方式运营，以 3-5 年为