陆金所控股(LU.US)小微贷仍然承压，消费贷表现亮眼

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 陆金所控股 (LU US) 小微贷仍然承压，消费贷表现亮眼 华泰研究 季报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(美元): 1.55 2023 年 11 月 14 日│美国 其他多元金融 3Q23 盈利承压，放款量整体延续下滑趋势，消费贷产品表现亮眼 陆金所 3Q23 录得归母净利润 0.94 亿元（同比/环比：-92.9/-90.3%），或主要由于小微企业资产质量尚未完全修复以及 100%担保模式在中短期可能影响表观盈利。3Q23 高质量的小微贷款需求仍然较为疲弱，但消费贷放款量能够取得可观的增长。贷款质量仍然受旧贷款（2023 年前）拖累，新增贷款的风险表现仍未修复至 2019 年的水平，贷款整体风险指标未见明显恶化。我们认为，伴随 100%担保模式的逐步铺开，公司 take rate 有望提升，但盈利能力或在中短期承压。考虑到 100%担保模式中短期对表观盈利能力的压制以及贷款质量仍未完全修复，我们下调 2023/2024/2025 年归母净利润预测至人民币 20/61/86 亿元（前值：33/68/87 亿元），下调基于 DCF 的目标价至 1.55 美元（前值：1.73 美元），维持“增持”评级。 收入 take rate 回升，消费贷放款量提升 3Q23 公司新增贷款下滑至 505 亿元（同比/环比：-59/-6%），3Q23 末贷款余额为 3,663 亿元（同比/环比：-42/-14%）。消费贷逐渐成为公司业务增长的重要来源，3Q23 公司新增消费贷 206 亿元，占全部新增贷款的 40.6%。我们认为，消费贷产品小额、短久期的特性将提升公司业务的灵活性和韧性，并提升公司的用户触达频率，利好公司长期发展。100%担保模式下，公司收入 take rate 提升至 7.8%，部分缓解信保合作伙伴提价对收入端的压力。我们认为，未来 100%担保模式贷款的占比或将取决于信保合作伙伴维持高价的时间以及资金伙伴对该模式的接受程度。 C-M3 比率微升，公司收购平安壹账通银行 3Q23 末贷款质量前瞻性指标 C-M3 比率微升至 1.1%（2Q23：1.0%），其中有抵押/无抵押贷款的 C-M3 比率为 0.7/1.2%（2Q23：0.5/1.2%）。贷款余额的迅速下滑仍在分母端拖累 C-M3 比率。旧贷款占贷款余额的比例降至约 50%，我们认为，尽管新增贷款或仍未恢复至 2019 年的水平，新贷款的质量仍然好于旧贷款，或主要受益于公司谨慎的放款策略。3Q23 贷款余额中承担信用风险的比例上升至 31.8%（2Q23：27.5%）。100%担保模式下担保收入递延确认，中短期对公司盈利能力的表观影响在 3Q23 显现，但我们认为，100%模式将在长期提升公司的盈利能力。11 月 13 日，公司收购平安壹账通银行，未来或布局大湾区业务，公司业务多样性有望提升。 估值修复或需等待 8 月以来公司股价走弱，当前交易于 2.92x 2024 PE，我们认为，公司估值修复或需等待未来小微企业资产质量提升以及放款量增速回暖。 风险提示：新增贷款销售增长和贷款质量受经济、监管变化影响。 研究员 李健，PhD SAC No. S0570521010001 SFC No. AWF297 lijian@htsc.com +(852) 3658 6112 联系人 陈宇轩 SAC No. S0570122070171 chenyuxuan020827@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (美元) 1.55 收盘价 (美元 截至 11 月 13 日) 1.02 市值 (美元百万) 2,338 6 个月平均日成交额 (美元百万) 13.80 52 周价格范围 (美元) 0.87-3.16 BVPS (美元) 5.89 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入及其他收益 (人民币百万) 61,835 58,116 35,430 41,050 54,708 +/-% 18.81 (6.01) (39.04) 15.86 33.27 归属母公司净利润 (人民币百万) 16,804 8,699 2,000 6,122 8,596 +/-% 36.02 (48.23) (77.01) 206.09 40.40 EPS (人民币,最新摊薄) 6.69 3.80 0.85 2.55 3.54 PE (倍) 5.05 3.56 8.80 2.92 2.10 PB (倍) 0.88 0.35 0.19 0.18 0.17 ROE (%) 19.25 9.34 2.14 6.35 8.22 股息率 (%) 6.04 11.34 3.41 10.29 14.29 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (20)(9)2122301234Nov-22Mar-23Jul-23Nov-23(%)(美元)陆金所控股相对标普500 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 陆金所控股 (LU US) 核心图表 图表1： 陆金所主要经营数据 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 促成贷款的余额 (人民币十亿) 645.1 661.0 676.3 661.4 636.5 576.5 495.2 426.4 366.3 促成新贷款 (人民币十亿) 171.7 151.6 164.3 129.5 123.8 77.8 57.0 53.5 50.5 总体 take rate (年化, %) 9.7 9.0 9.7 8.6 7.8 7.7 7.3 7.0 7.8 累计借款人数 (百万) 16.2 16.8 17.8 18.2 18.7 19.0 19.4 19.7 20.0 资料来源：公司公告，华泰研究 图表2： 陆金所：贷款逾期率 资料来源：公司公告，华泰研究 图表3： 陆金所：C-M3 比率 图表4： 陆金所：在贷款余额中承受风险的比例 注：C-M3 比率为当前的贷款在 3 个月后可能成为不良贷款的比例 资料来源：公司公告，华泰研究 注：包括消费金融子公司的贷款 资料来源：公司公告，华泰研究 由于 100%担保模式下，担保收入递延确认，但预期信用损失须在当期确认，公司表观盈利能力可能在短期受影响。此外，贷款质量仍未见好转迹象，或推升公司信用减值费用。存量老贷款加速出清、新增贷款中短久期的消费贷占比提升，贷款余额下降速度快于此前预期。 012345673Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23(%)30天逾期率90天逾期率0.00.20.40.60.81.01.24Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q