2019年一季报-2018年报分析总结：减值挖坑后的反弹，盈利再次向龙头集中

本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res@ubssdic.com) 使用。1策略研究 策略研究 证券研究报告 行业比较 2019 年 05 月 06 日 减值挖坑后的反弹，盈利再次向龙头集中 ——2019 年一季报&2018 年报分析总结 相关研究 证券分析师 刘扬 A0230517080005 liuyang@swsresearch.com 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 林丽梅 A0230513090001 linlm@swsresearch.com 研究支持 毛成学 A0230118070011 maocx@swsresearch.com 联系人 毛成学 (8621)23297818×转 maocx@swsresearch.com 主要内容： A 股 18 年报低预期，19 年 1 季报好于前期悲观预期非金融石油石化A股累计营业收入增速从18Q4的12.8%继续回落至19Q1的10.2%。 非金融石油石化 A 股毛利率（TTM）从 18Q3 的 20.0%分别下滑至 18Q4/19Q1 的19.8%和 19.7%。产能利用率中枢快速回落使得营业成本下降最快的时候已过去，预计18Q4 将是 A 股毛利率趋势性回落的新一轮起点。非金融石油石化 A 股 ROE（TTM）如期继续回落，从 18Q3 的 10.1%大幅回落至18Q4/19Q1 的 8.3%和 8.2%。销售净利率大幅回落是拉低 ROE(TTM)中枢的主因， 而18Q4 资产减值损失大概拉低了销售净利率绝对值 0.7 个百分点。剔除 18Q4 极值点影响后，19Q1 单季 ROE 表现没那么差，除了 2018 年外，19Q1 非金融石油石化 A 股单季 ROE 和销售净利率比 2012 年历年 1 季度以来的水平都要高。看未来，资产周转率和销售净利率共振下，我们预计 19Q2-19Q3 ROE（TTM）将继续回落，19Q4 或因为去年同期利润低基数影响，ROE 将出现短暂上行，但过后 ROE 或将再次下行。大幅计提资产减值损失致 18Q4 A 股利润增速低于预期，将每期资产减值损失加回当期利润中去：非金融石油石化 A 股 2018 年利润增速将从之前的-7.4%提升至新口径下的5.2%，这表明资产减值损失因素大概拉低了非金融石油石化 A 股 18Q4 利润增速 12.6个百分点。2019Q1 利润增速则从之前的 3.7%回落至新口径下的 2.6%，2019Q1 利润增长仍然好于我们前期负增长的悲观预期。企业经营效率改善：去库存并加强应收回款等行为使得存货周转率和应收票据及应收账款周转率指标自 18Q4 开始持续好转，现金流相对往年同期较为充裕。19Q1 三大板块收入继续下滑但净利润触底反弹，盈利再次向蓝筹龙头集中三大板块 2019Q1 营收增速、ROE 相较于 2018 年报继续下滑中：2018 年主板非金融石油石化（营收增速从 12.1%下降至 10.4%；ROE 维持在 9.5%）、中小板（营收增速从 15.9%下降至 9.3%，ROE 从 5.87%下降至 5.71%）、创业板剔除温氏乐视（营收增速从 17.1%下降至 13.5%，ROE 从 1.89%下降至 1.87%）。三大板块 2019Q1 净利润相较于 2018 年报触底反弹：2018 年主板非金融石油石化（2.3%回升至 7.6%）、中小板（-31.4%回升至-4.3%）、创业板剔除温氏乐视（-68.2%回升至-7.1%）。这三大板块均表现出净利润增与市值大小呈现正向关系，盈利再次向龙头集中：2019年 1 季度主板（剔除金融石油石化）、中小板、创业板（剔除温氏光线）市值 100 亿元以上的样本净利润增速：8.2%、4.8%、9.1%;而这三板块市值 100 亿元以下的样本净利润增速 3.2%、-22.6%、-7.1%。行业景气：消费、非银、中游设备和 5G 相关设备 19Q1 盈利增速环比提升金融：非银金融景气比银行好，中小银行好于国有行；消费：白酒景气最确定，超市亦不错，食品加工稳健，医疗服务改善明显，医疗器械稳健增长，中药、化学制剂继续下滑，汽车疲软，白电稳健，中高端服饰回暖明显；TMT：整体乏善可陈，5G 相关的通信设备景气相对占优;上中游：工程机械、风电和光伏景气占优，而中游成本型和上游周期盈利普遍回落，火电是唯一增长亮点。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res@ubssdic.com) 使用。2 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 23 页 简单金融 成就梦想 1、“量微增价降”下，19Q1 非金融石油石化 A 股利润小幅正增长，好于前期悲观预期 ................................................ 5 1.1 19Q1A 股整体收入增速如期继续回落 .................................................. 5 1.2 营业成本下降最快的时候已过去，18Q4 将是毛利率趋势性回落的新一轮起点 ......................................................................................................... 6 1.3 ROE 如期继续回落，剔除 18Q4 极值点影响后，19Q1 单季 ROE表现没那么差 ..................................................................................................... 8 1.4 大幅计提资产减值损失致 18Q4A 股利润增速低于预期，19 年盈利或逐季往上 ...................................................................................................... 10 1.5 企业营业效率指标边际向好，静待盈利修复 ................................... 10 2、板块与指数景气：19Q1 盈利再次向蓝筹龙头集中，主板盈利优于创业板 ................................................................ 11 3、行业景气：消费(白酒/超市/医疗服务/高端服饰)、中游设备（风电/光伏/工程机械）、火电和非银金融景气占优 ..... 14 3.1 大类板块中，消费和金融 19Q1 盈利增速环比提升 ....................... 14 3.2 金融：非银金融景气比银行好，中小银行好于国有行 ................... 14 3.3 可选消